范文一:产业基金之运作
产业投资基金的运作与一般私募股权投资基金大致相同。一个典型的私募股权投资基金组织和运作如图1所示。
基金的设立和发起
我国公司法、证券法、信托法、合伙企业法的陆续修订和出台,为私募股权投资基金的设立和发展提供了法律依据。但实践中,私募股权投资基金在法律地位、注册登记、税收缴纳、金融机构投资等方面仍面临着一些障碍。根据《证券法》第166条规定:“投资者申请开立账户,必须持有证明中国公民身份或者中国法人资格的合法证件。”这就导致了大量以有限合伙制和信托制形式存在着的私募股权投资基金由于不具备“法人”地位而无法进行正常的投资活动,也难享有市场退出通道。
目前,对有限合伙企业尤其是有限合伙制的私募股权投资基金,仍没有形成全国范围内统一的工商注册程序。除天津、北京等少数地区外,其他地区的私募股权投资基金尚不能以有限合伙制形式进行登记。常见情形是以有限责任公司形式到当地工商管理部门进行工商注册,进行“类股权基金”运作。其中,北京要求的注册资本金较高(3000万元),天津较低(1000万元)。如果要注册为有管理保险资金资格的基金公司,还需要注册管理保险资金1亿元。
募集、路演和资金托管
PE一般采取有限合伙企业的组织形式,根据我国的《合伙企业法》,基金的成立条件是:
1必须有至少有一个普通合伙人,对基金的债务承担无限责任;通行的做法是由基金管理公司担任普通合伙人。
2至少1个,但最多不超过49个有限合伙人;有限合伙人可以是自然人,也可以是法人或其他组织,以其出资额为限承担有限责任。
3基金的经营管理由执行合伙事务的普通合伙人(一般为基金管理公司)负责。
发起人通常承担一般合伙人角色,而发起的主要目的在于为其项目筹集资金。一个基金是否能发行成功,很大程度上取决于该发起人的实力及其在社会、公众和业界的品牌和声誉。而发起人的文化特征、行事风格等也是其能否按照基金规则办事、获得基金管理人及其他一般合伙人、有限合伙人认可的必要条件(见图2)。
寻找有限合伙人的过程在基金设立发起过程中通常被称为路演或募集。根据《发改办财金[2011]253号》,私募基金的募集严格依据私募形式向具有风险识别和承受能力的特定对象募集,不得以公开或变相公开方式直接或间接向不特定对象进行推介(非法募集资金一直是PE遭到诟病的问题之一)。
一般由资金需求方(往往有项目但缺资金)为主要发起人,联合有经验的基金管理公司共同承担无限合伙责任。为了最大限度地发挥权益杠杆效应,一般合伙人需要寻求有限合伙人(往往有资金但缺项目,或者风险厌恶)的加入。募投方向、项目回报率及风险管理会成为该基金发起、路演和募集过程中的核心问题。能否找到合适的有限合伙人是发起成立基金最关键的因素之一。
一般而言,一般合伙人可以是一个,也可以是多个,出资额最低为该基金募集资金的1%,即可用99倍的高权益杠杆进行以小博大的资本筹集。但为了在发起阶段增加其他发起人和有限合伙人的信心,在未来基金运作中增加主要发起人的话语权,以及企业合并报表需要,主要发起人的出资额可以在1%~51%之间。
基金架构与组织机构设置
规模较大、业务复杂、投资方向较多的股权基金,组织结构更加复杂。可以考虑设立基金理事会、联合管理委员会,加上设立其他相应专业机构来实现对基金的决策、运作和风险管控和治理目的(见图3)。
权力机构:联合管理委员会。由每位基金投资人(合伙人)各自委派1名代表组成联合管理委员会,是基金的权力机构,负责批准《基金章程》、《资产管理协议》、《资金监管协议》等法律文件,以及决定新合伙人的加入、退伙、解散等事项。
决策机构:投资委员会。由普通合伙人授权的专业人士和有限合伙人的委派代表组成投资委员会,负责所有投资项目的决策,以及做出资金调动的指令等重大事项。
执行机构:基金管理人。负责寻找和论证项目、执行投资决策、跟踪项目管理、设计产品方案并进行基金的持续募集等。
资金监管:基金托管人。由全体合伙人共同选定的商业银行担任基金托管人,负责对基金在该行开立的托管账户进行严格监管,并对基金管理人的行为进行监督,保证资金不被挪用、侵占。
顾问机构:风险控制委员会。外部聘请投行、行业方面的专业人士担任,对拟投资的项目发表独立意见。
资金保管:托管银行。注册资金以及未来募集的有限合伙人资金需要委托给银行进行专户管理,该银行叫做托管银行。按照资金托管协议,托管银行对基金的资金调度进行严格监管。
在一个典型的股权基金内部,可以设立风险控制部(负责整个公司运作的监管和风险管理)、基金部(负责资金募集)、项目部(负责考察和投资项目)、后期管理服务部(负责投资项目后的服务以及退出管理)等(也可以叫其他名称,但职能相同或相似)。
风险管理体系
基金的风控体系严格按照内部控制的原则和精神进行职能分工和牵制设计,采取多种手段,综合防控风险(见图4)。
科学的管理机制
基金决策机构拥有投资决策权,保证决策的公正性;基金管理人拥有投资管理权,突出投资管理的专业性;基金托管人拥有资金监管权,保障资金的安全性;审计/估值/法律机构拥有投资监督权,保证投资交易的公平性。
严格的约束/激励机制
基金管理人必须严谨、勤勉地履行职责,根据《资产管理协议》受托对基金资产进行管理,基金管理人不称职时,基金权力机构可以予以更换;基金管理人的收益与业绩挂钩。
基金托管人根据《资金监管协议》受托对基金资产进行监管,基金权力机构可以要求更换基金托管人,且可在资金监管出现问题时要求其赔偿。
专业的技术控制手段
投资前风险控制包括充分的尽职调查、独立的中介机构介入、专业的风险评估,以及事先设定可行退出方案;投资中风险控制,需要通过严密的法律条款设定安全的交易方式,并在投资后采取严密的监管措施;风险化解措施要求被投资方提供足额的资产担保,及时发现风险,并委托专业机构做好违约处置。
透明的信息披露制度
公开透明是最好的监管方式,信息披露的义务人包括基金管理人和基金托管人,公开披露的基金信息包括年度报告(经审计)、半年度报告、季度报告、临时报告(发生可能对基金投资人权益产生重大影响的事件时)。同时,每一投资人(无论其在基金中的份额是多少)拥有绝对的审计监督权,即有权自担费用委托专业人员对基金进行审计,如果任何实质性的错误在上述审计过程中被发现,与该次审计有关的所有费用应由基金管理人承担,并可追究基金管理人或基金托管人的责任。
募投方向
募投项目决定着基金的风险、回报和期限等基本特征,是基金发起是否成功的最基本保证。按照目前的实务,募投方向除了要遵守国家和当地产业政策外,一般有Pre-IPO项目、成长期的风险投资、成熟企业的并购重组行业基金、城市基础设施项目、能源/矿山项目等类型。最近食品安全和医药等行业频繁出现问题,预计很快将在牧场、牧业、乳制品以及医药领域掀起并购重组浪潮。而资金来源,则可以通过设计类似的产业基金来获得。
退出机制
基金最重要的机制之一是退出机制的设计。对于投资人来讲,往往以退出方式来决定进入方式。一般而言,参与各方的退出时点在基金设立之初就在基金章程中约定,如在基金成立第7年时,如无特殊约定,可以对基金进行清偿或者注销。如有特殊申请,经股东大会批准,可以延长基金寿命。常见的退出方式包括股权/债权公开发行、大股东回购、促进被并购、同业转让等。
一般合伙人往往会通过该股权基金成功发起募集并投资于项目后的一段时期内(通常是在成功获得银行后期资金注入后),从项目公司中撤资进行其他投资项目或发起其他基金。
投资者利益保护
先进的基金设计机制,可以充分考虑基金投资者尤其是有限合伙人的利益,主动对其保护。
1普通合伙人承担无限责任
根据《中华人民共和国合伙企业法》规定,普通合伙人对合伙企业承担无限连带责任。无限连带责任是对普通合伙人极其严格的要求,体现在两个方面:一是普通合伙人不以出资为限,对基金负无限连带责任,如基金的对外行为引起诉讼、赔偿等;二是在投资过程中,如果由于普通合伙人失职、欺诈等原因造成投资亏损,普通合伙人及其有责任的雇员需承担经济责任,甚至是刑事责任。
2有限合伙人承担有限责任
为了保护投资者的利益,普通合伙人之外的投资人,均以有限合伙人身份加入基金,以其认缴的出资额为限承担亏损责任,并对基金的债务承担有限责任。
3独立第三方对资金实施监管
基金开设托管账户,资金的进出只能通过该账户进行;由全体合伙人认可的银行担任基金托管人,对资金实施监管。托管银行审核了一系列的文件后,资金方可划出,如与被投资方签署的法律文件、投资决策委员会决议、有投资人代表签章的划款指令、被投资方的付款通知书等。
4重大事项由合伙人协商确定
合伙人大会是基金的最高权力机构,基金的重大事项由全体合伙人协商决定。
5投资者参与集体决策
投资者选派代表加入投资决策委员会,参与投资项目的集体决策。所有投资者有权列席投资决策会议。
6基金份额转让和退出
合伙协议约定合伙期限的,在合伙企业存续期间,合伙人可以依法转让其基金份额。封闭期结束后,可以申请基金赎回。
7及时获得信息及行使监督权
基金管理人定期向有限合伙人披露基金的财务会计报告;对涉及自身利益的情况,有限合伙人有权查阅财务会计账簿等财务资料。有限合伙人还可自担费用委派事务所对基金进行审计。
收益分配
一般而言,基金的收益包括两部分:一部分叫做基金费用,通常由管理费用、托管费用和募集费用三部分组成,具体比例比照行业规则;另一部分叫做收益分成。分成的起点可以通过谈判和沟通进行确认,一般有两种方式:一是在某个起点之外进行分成,如超过8%以上收益所得,由基金管理人和投资人按照20:80的比例分成;另一种是纯粹按照收益分成,即只要有收益,就进行分成。
范文二:G-产业基金之运作
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产业基金之运作
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产业投资基金的运作与一般私算股权投赍基盒大致相同。一十典
臻的秸募股权投资基金组织和运作
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我国公司法、证券击、信托法、台伙企业法的陆续蕾订和出台,为私鼻股权投资基金的设立和发展提供了法雄依据。但宴践中,私募股权投资基金在法律地位、注册壁记、税收
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产业基金之运作
作者:作者单位:刊名:英文刊名:年,卷(期):
姜军
新理财-公司理财CORPORATE FINANCE2011(6)
本文链接:http://d.g.wanfangdata.com.cn/Periodical_zs201106008.aspx
范文三:产业基金运作模式
产业基金运作模式有哪些?产业基金运作模式如何?小编这里为大家介绍一下。
1、中科招商模式-投资公司转化型
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目前在中国运行的各类投资公司可分为三类:第一类是非金融性国有投资公司,主要由财政和费用转收资金发起募集设立的。这种投资公司是地方政府和行业主管部门一种投资和资产管理手段的补充。第二类是一般性投资公司,是由民间发起,以特定某种投资领域为投资方向的投资公司。第三类就是新兴的,类投资基金型的投资公司,主要是以热门的科技创新和资本成长为目标的创业投资公司。
第一类投资公司是计划经济的产物,在金融改革的趋势中必将淡出投资市场。第二类是资金富余机构和个人发起的纯粹的投资公司,为解决资金流动性和收益性而设立,目的非常明确,不需要转化为大众化的投融资工具。投资公司的组织形式,对我国产业投资,特别是创业投资的发展起过一定的促进作用,但它的诸多弊端也已显露,如:难以形成有效的资本放大,运营成本居高不下;不利于股东的退出,股东没有放弃投资的渠道;股权结构设计不科学,没有把经理层的利益和股东的利益结合起来,道德风险难以规避;不利于形成职业的投资团队;管理层不稳定,与产业投资周期长的特点相矛盾,从而造成投资风险比较大,等等。其中最主要的还是公司制投资机构只能以注册资本金来投资,钱投完后,后续资金的问题难以解决。
而第三类投资公司则具有明确的朝产业基金发展的目标,运作方式已经相当程度上基金化了。基金化的创业投资公司,理论上能够解决以上投资公司的诸多问题。中科招商就是一个典型的例子。中科招商率先在国内采用基金管理模式,从事创业投资和产业投资,实现了一家管理公司管理多家投资公司(基金)的运作模式,从而形成有效的资本放大。
中科招商首先由中科院、招商局蛇口工业区、21世纪科技投资有限公司等机构发起设立基金管理公司-中科招商创业投资管理有限公司,然后由管理公司联合其它企业集团和机构发起设立产业基金。这些产业基金以投资公司的形式存在。目前,中科招商已经成功发起并管理了三支产业基金:综合产业基金、教育产业基金和交通产业基金,这三支基金分别对应于三个投资公司,即:中科招商创业投资有限公司、中科天地软件人才教育有限公司和中科招商交通产业创业投资管理有限公司。基金的资金来源包括境内和境外机构。而管理公司不仅是这些基金公司投资者之一,也是基金公司的管理人。
总结起来,中科招商模式的特点是,先成立基金管理公司,管理公司再发起并管理各个投资公司,投资公司是众多基金中的一支。
2、联想投资模式-投资公司转化型
联想投资是联想控股旗下独立于联想集团、神州数码之外独立运作的风险投资公司(基金),成立于2001年4月,管理着由联想控股100%出资的首期基金3500万美元。在首期基金的运作中,联想投资既是基金公司又是基金的管理公司。实际上,在首期基金的运作中,联想投资并不具备基金运作完全特征,因为它没有达到资金放大的效应。但即将募集的第二期基金则逐渐达到了资金放大的效果。2003年10月底,联想投资完成第一次二期基金的募集,约为6000-7000万美元,主要来自联想控股和美、日外资基金,其中联想控股占50%以上。还有几家海外的基金也表示感兴趣,因此二期基金募集规模可能达到1亿美元。另外,二期资金注入后,联想投资将会单独成立基金管理公司,管理所募基金。而首期募集的基金将融入到基金管理公司中去。因此,一期基金更类似于对基金管理公司的股权投资,二期所募基金才真正具有基金的含义。
与中科招商模式相同的是,联想投资基金是以投资公司的形式存在的。而与中科招商模式不同的是,联想投资是先有投资公司(基金),再有管理公司的。从理论上来说,这种模式并没有效率。因为投资公司控制管理公司,投资公司管理管理公司,管理公司只相当于投资公司的一个下属部门。归根结底,一切权益仍在投资公司,这样的管理公司就没有存在的意义了。但众多由投资公司转化为基金的机构,都必须经历这一过程。象中科招商那样,一开始就成立管理公司的机构毕竟是少数,因为具备丰富项目投资经验的投资公司是吸引基金的有利条件,而具备投资经验的大部分是已经运作成熟的投资公司。因此,类似联想投资模式的产业基金要想更具效率,就必须在投资公司成立基金管理公司后,尽快将管理公司从投资公司(基金)中彻底分离出来。管理公司注重项目选择和投资管理的职能,基金公司则注重资金管理、资本运作和投资监督的职能。
3、精瑞基金模式?境外募集,境内管理型
精瑞基金属于公司型投资基金,注册地在香港,基金规模为1亿美元,全部在海外募集,基金性质为离岸基金。精瑞基金将采用封闭的私募形式募集资金,在2004年7月完成招募。精瑞基金的雏形是在2002年11月召开的“住宅产业商会的年会”上提出的,目的是利用新的金融手段整合产业链上的资源。随后,中华全国工商联住宅产业商会、住宅产业商会香港分会、万盟投资管理公司三家组成了“中国住宅产业精瑞基金筹备小组”。他们最初计划在《产业基金法》出台后正式发行募集,但从有关部门获知《产业基金法》出台日期尚未确定,要使募集资金“合法化”,只有在境外注册基金。于是,筹备组在香港注册中国住宅产业精瑞基金管理公司,同时在内地成立了北京精瑞联合住宅产业投资公司。精瑞基金管理公司在内地投资的住宅产业项目,以契约形式全权委托北京精瑞联合住宅产业投资公司管理。事实上,基金管理公司和精瑞投资公司是“两块牌子,一套人马”。双方共同组建惟一的投资决策委员会和风险管理委员会,审核监控精瑞投资公司的任何基金运营管理行为。
从以上模式中可以看出,北京精瑞联合住宅产业投资公司实际上就是一个为了规避国内法律制约而成立的虚拟产业基金管理公司,它兼具基金管理和融资主体两大功能。从基金管理公司的角度来看,它是香港中国住宅产业基金管理公司在中国的代表,受托管理境外募集的基金。从融资主体来看,它是中国国内注册的法人实体,可以进行各种符合国内《公司法》的各种股权和债券融资。而在香港的机构则是基金的主体。
因此,精瑞基金模式的主要特点是:境外基金,境内管理。
4、中比基金模式-“官办民营”型
“中比基金”是一家中外合作创业投资基金。其设立的背景是比利时一家机构在转让上海贝尔公司股票后,希望在中国境内寻找再投资机会;而海通证券股份有限公司也一直在寻找合作伙伴,开拓创业投资基金业务。双方经商议后,便有了合作设立“中比基金”的设想,并且这种设想也是对中国和比利时两国政府合作项目的支持。中比基金的设立过程体现了中国产业基金立法的争论。合作双方最初希望能够得到原外贸部的支持,但外贸部强调必须以“创业投资企业”的形式设立,这使得合作双方拟以财政出资的愿望难以实现,因为一旦财政部直接出资,将会把政府部门推到经济合作的前台,不仅让政府部门面临巨大的风险,而且不符合创业投资企业这种新型投资主体应当实行政企分开的原则。因此,中比基金转而投向原国家计委,原国家计委一直坚持产业基金立法的思路,在它的支持下,中比基金很快获得了筹建批文。最后,中比基金的设立模式是:注册1亿欧元,其中中国政府(财政部出资)、比利时政府、海通证券、富通基金以3:3:2:2的比例出资。而管理则由海通证券和富通基金共同承担。基金机构及其管理机构的具体形式还没有确立。但基金及其管理的框架已经非常明了。
中比基金的主要特点就是政府在基金中的地位。按照有关规定,证券公司是不能投资于实业的,虽然在具体项目运作时,券商可以发挥其业务和研发优势,参与并购或者财务顾问工作,但要发起设立产业基金公司,在政策上会有较大的障碍。因此,中比基金属于个案。这充分体现了政府参与的力量。中比基金实际上是“官办民营”的性质。
5、中瑞基金模式-合资基金,合资管理型
中瑞创业投资基金管理有限公司由国家开发银行和瑞士联邦对外经济事务秘书处共同出资,于2003年3月19日在北京开业,注册资本为人民币1000万元,瑞士联邦对外经济事务秘书处持有33%的股份,国家开发银行持有67%的股份。其主要业务就是管理中瑞合作基金。中瑞合作基金首期注册资本3125万瑞士法郎,中国国家开发银行出资20%,瑞士联邦对外经济事务办公司出资80%。
中瑞基金的特点是,无论在资金募集还是管理上它都是合资形式。由于其合资性质,要考虑资本收益跨国流动的管制问题,中瑞基金被定性为永久性周转基金,也就是说,中瑞合作基金所取得的收益将投资到该基金中。另外,由于合作双方都是政策性的机构,中瑞基金还有“官办官营”的性质。
6、沪光基金模式-境外募集,境外管理型
沪光基金是最早成立的投资于中国产业的基金之一。早在1993年,上海国际信托投资公司就与香港光华国际有限公司、日本ATS株式会社共同发起成立香港沪光国际投资管理公司。沪光国际投资管理公司发起设立上海发展基金(ShanghaiGrowth),在开曼注册,香港上市,投资者包括上海国际信托投资公司。香港沪光国际投资管理公司管理沪光基金,并在上海投资项目。2000年,上海国际集团有限公司成立,它透过上海国际信托投资公司持股香港沪光国际投资管理公司,成为沪光国际投资管理公司的股东。从沪光基金的模式可以看出,它的情况比较特殊,是境外募集基金,境外管理的模式。在境内的机构只有代表处的形式。
范文四:基金运作方式分类
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基金运作方式分类
1.封闭式基金
封闭式基金是指基金的发起人在设立基金时,限定了基金单位的发行总额,筹集到这个总额后,基金即宣告成立,并进行封闭,在一定时期内不再接受新的投资。又称为固定型投资基金。基金单位的流通采取在证券交易所上市的办法,投资者日后买卖基金单位都必须通过证券经纪商在二级市场上进行竞价交易。
封闭式基金的期限是指基金的存续期,即基金从成立起到终止之间的时间。决定基金期限长短的因素主要有两个:一是基金本身投资期限的长短,一般如果基金目的是进行中长期投资(如创业基金)的,其存续期就可长一些,反之,如果基金目的是进行短期投资(如货币市场基金),其存续期可短一些。二是宏观经济形势,一般经济稳定增长,基金存续期可长一些,若经济波浪起伏,则应相对地短一些。当然,在现实中,存续期还应考虑基金发起人和众多投资者的要求来确定。基金期限届满即为基金终止,管理人应组织清算小组对基金资金进行清产核资,并将清产核资后的基金净资产按照投资者的出资比例进行公正合理的分配。
如果基金在运行过程中,因为某些特殊的情况,使得基金的运作无法进行,报经主管部门批准,可以提前终止。提前终止的一般情况有:
(1)国家法律和政策的改变使得该基金的继续存在为非法或者不适宜;
(2)管理人因故退任或被撤换,无新的管理人承继的;
(3)托管人因故退任或被撤换,无新的托管人承继的;
(4)基金持有人大会上通过提前终止基金的决议。
2.开放式基金
开放式基金是指基金管理公司在设立基金时,发行基金单位的总份额不固定,可视投资者的需求追加发行。投资者也可根据市场状况和各自的投资决策,或者要求发行机构按现期净资产值扣除手续费后赎回股份或受益凭证,或者再买入股份或受益凭证,增持基金单位份额。为了应付投资者中途抽回资金,实现变现的要求,开放式基金一般都从所筹资金中拨出一定比例,以现金形式保持这部分资产。这虽然会影响基金的盈利水平,但作为开放式基金来说,这是必需的。
3. 封闭式基金与开放式基金的区别
(1)期限不同。封闭式基金通常有固定的封闭期,通常在5年以上,一般为10年或15年,经受益人大会通过并经主管机关同意可以适当延长期限。而开放式基金没有固定期限,投资者可随时向基金管理人赎回基金单位。
(2)发行规模限制不同。封闭式基金在招募说明书中列明其基金规模,在封闭期限内未经法定程序认可不能再增加发行。开放式基金没有发行规模限制,投资者可随时提出认购或赎回申请,基金规模就随之增加或减少。
(3)基金单位交易方式不同。封闭式基金的基金单位在封闭期限内不能赎回,持有人只能寻求在证券交易场所出售给第三者。开放式基金的投资者则可以在首次发行结束一段时间(多为3个月)后,随时向基金管理人或中介机构提出购买或赎回申请,买卖方式灵活,除极少数开放式基金在交易所作名义上市外,通常不上市交易。
(4)基金单位的交易价格计算标准不同。封闭式基金与开放式基金的基金
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单位除了首次发行价都是按面值加一定百分比的购买费计算外,以后的交易计价方式不同。封闭式基金的买卖价格受市场供求关系的影响,常出现溢价或折价现象,并不必然反映基金的净资产值。开放式基金的交易价格则取决于基金每单位净资产值的大小,其申购价一般是基金单位资产值 加一定的购买费,赎回价是基金单位净资产值减去一定的赎回费,不直接受市场供求影响。
(5)投资策略不同。封闭式基金的基金单位数不变,资本不会减少,因此基金可进行长期投资,基金资产的投资组合能有效在预定计划内进行。开放式基金因基金单位可随时赎回,为应付投资者随时赎回兑现,基金资产不能全部用来投资,更不能把全部资本用来进行长线投资,必须保持基金资产的流动性,在投资组合上需保留一部分现金和高流动性的金融商品。
范文五:私募基金运作方式
如何设立并运作一家私募基金
1、在某个投资领域(如股票、期货、外汇、黄金等)有非常丰富的经验,最好长时间稳定地盈利过。
2、制定包含有资金的募集、投向、分成、风险控制等内容的说明书。
3、有一批支持你的富人,他们给你提供你想要的规模的资金。
4、有一个研究团队,密切跟踪市场的变化,制定计划。
5、有一套精密严格的系统,使你的计划能够真正执行下去。
6、由于私募处于灰色地带,应有能力化解一些意想不到的麻烦。
从小做起,量力而行,低调严谨。
私募基金的组织形式:
1、公司式
公司式私募基金有完整的公司架构,运作比较正式和规范。目前公司式私募基金(如
(1)设立某
(2)
(3)
(4)
不过,公司式私募基金有一个缺点,即存在双重征税。克服缺点的方法有:
(1)将私募基金注册于避税的天堂,如开曼、百慕大等地;
(2)将公司式私募基金注册为高科技企业(可享受诸多优惠),并注册于税收比较优惠的地方;
(3)借壳,即在基金的设立运作中联合或收购一家可以享受税收优惠的企业(最好是非上市公司),并把它作为载体。
2、契约式
契约式基金的组织结构比较简单。具体的做法可以是:
(1)证券公司作为基金的管理人,选取一家银行作为其托管人;
(2)募到一定数额的金额开始运作,每个月开放一次,向基金持有人公布一次基金净值,办理一次基金赎回;
(3)为了吸引基金投资者,应尽量降低手续费,证券公司作为基金管理人,根据业绩表现收取一定数量的管理费。其优点是可以避免双重征税,缺点是其设立与运作很难回避证券管理部门的审批和监管。
3、虚拟式
虚拟式私募基金表面看来像委托理财,但它实际上是按基金方式进行运作。比如,虚拟式私募基金在设立和扩募时,表面上是与每个客户签定委托理财协议,但这些委托理财帐户是合在一起进行基金式运作,在买入和赎回基金单元时,按基金净值进行结算。具体的做法可以是:
(1)每个基金持有人以其个人名义单独开立分帐户;
(2)基金持有人共同出资组建一个主帐户;
(3)证券公司作为基金的管理人,统一管理各帐户,所有帐户统一计算基金单位净值;
(4)证券公司尽量使每个帐户的实际市值与根据基金单位的净值计算的市值相等,如果二者不相等,在赎回时由主帐户与分帐户的资金差额划转平衡。
虚拟式的优点是,可以规避证券管理部门对基金设立与运作方面的审批与监管,设立灵活,并避免了双重征税。缺点是依然没有摆脱委托理财的束缚,在资金筹集上需要法律上的进一步规范,在资金运作上依然受到证券管理部门对券商的监管,在资金规模扩张上缺乏基金的发展优势。
4、组合式
为了发挥上述3种组织形式的优越性,可以设立一个基金组合,将几种组织形式结合起来。组合式基金有4种类型:
(1)公司式与虚拟式的组合;
(2)公司式与契约式的组合;
(3)契约式与虚拟式的组合;
(4)公司式、契约式与虚拟式的组合。
中国私募基金发展三大路径:
私募基金是资本市场的重要参与者,根据其内涵一般可以分为对冲基金、私募股权基金和创业投资基金(也可称为风险投资基金)三种。我国私募基金通常专指从事与证券市场投资的、非公募形成的机构投资者。据估计,我国A股市场的私募基金规模大约有5000亿元人民币,规模较大的单一基金数额估计约2-3亿元人民币。随着我国证券市场的深入发展以及外资背景的投资机构的竞争,我国私募基金也面临着结构性变动。以上提到的三种基金模式将是我国私募基金结构性变动的方向。
一、股权分置改革为私募股权基金的兴起提供了条件
股权分置改革是政府的既定目标。改革结束后,我国股票市场可流通的股票数量将是改革之前的3~4倍。上市公司之间的收购也将比全流通之前简单得多。敌意收购(hostile
acquisition)的压力也将迫使现有上市公司的管理层更加密切地与股东合作,以避免被收购的被动局面出现。此外,股票全流通后,为达到产业扩张的目的,上市公司之间的相互收购也将变得容易且更有经济效率改善的意义。
通常上市公司不论何种形式的收购,都会给其财务结构带来较大的影响,并导致股票价格有所变化。这种变化必然对私募基金的投资模式带来变化。其中有些私募基金可能专注于这样的业务,由目前的普遍投机性私募基金转变为专业化从事上市公司并购甚至产业并购的合作伙伴性基金(M&A Fund)。这种收购基金正是发达国家金融市场为数庞大的私募股权基金(private equity fund)中的一种。以近年来在我国多有斩获的美国凯雷集团为例,该公
司自有资金约为80亿美元,而投资带动的资金可达800亿美元,比我国A股市场全部私募基金的总数还要多。强大的资金优势、政治优势和全球资本上谙熟的人脉关系,对一些并购项目基本上可以进行一些外科手术式的操作,即整体收购,不用十分费力地拿到海外资本市场上市,获取超过30%的年收益率。此外,近年来在内地非常活跃的房地产投资商凯德置地(capitaland),其母公司则是新加坡交易所上市的大型房地产商嘉德置地集团在中国的全资子公司。这些国际投资机构,以全球化的金融眼光来看待机会,巧妙地组合资产,进行跨国金融市场套利。
在国际私募股权基金迅速发展的状况下,我国的私募基金行业的政策限制,将逐渐变得宽松。以当前我国证券市场规模,有3亿元左右人民币自有资产的私募基金可以向这个方向摸索,通过3倍的杠杆比例,带动10亿元左右的投资。此外还要深入研究国际并购基金的商业模式,争取寻找跨国金融市场套利的机会。
二、纯投机型的私募基金将向对冲基金的方向转变
随着上市公司股票全流通的实现,上市公司的股票数量将增加数倍,极大地增加了市场的流动性。加上证券监管严格程度的增加,单个的机构投资者很难像以前一样利用资金和信息优势,获取超额的利润。此外,由于价值投资理念的逐步被人们认识,通过合谋锁定股票数量,从而推高股价的操作方式变得越来越多风险。由于股票数量的增加,以及单一机构持有股票引起的要约收购披露义务,使得单一股票中的投资者呈现一种类似于垄断竞争或充分竞争的市场格局,单一的机构很难具有绝对优势。最后,将来股票市场有了做空机制以后,股票价格更具有易变性,方向更难确定。因此,单纯的锁定价格并且推动价格上涨的盈利模式需要改写。
由于上述三个原因,对于单纯从事股票买卖的投资机构,只能遵循有效市场理论的指导,对价格的瞬时偏离进行适当的投机。然而,在一个逐渐成熟的二级市场上,价格非理性波动所出现的套利机会时间十分短暂,并且股票数量的增加和持仓品种的增加,私募基金经理通过个人盯盘的方式也将变得不适用。因为基金经理受个人体能和智力的影响,在瞬时的价格波动中,难以很快判断投资机会。因此,通过编制计算机模型和程序,并且将交易指令嵌入到这种程序中,成为私募基金管理资产的最佳方式。所不同的是,在交易指令嵌入程序时,基金经理必须清楚地知道自己的预期收益率和与其风险承担系数。当基金管理人对自己所管理的资金的风险偏好有完全的认识,并以此为基础制定投资策略时,市场机制的最佳配置资源的功能才得以体现。这种方法是西方大型金融市场投资中最常见的手段之一,而随着我国证券市场的开放和发展,其用途逐渐成熟。比如最近上市的宝钢权证,就完全可以用计算机设定的模型进行交易,其控制交易风险的能力远远高于交易员(操盘手)的瞬时决策。 这种私募基金实际上最后将演变成为比较典型的对冲基金(hedge fund)。目前国内已经有声称为对冲基金的投资机构,但是其网站显示,其设计的产品还显得偏于狭窄,难以与当前的市场状况相匹配。从事对冲投资的机构,对资产的规模不受限制,最主要的是开发有效的风险控制和转移技术。
三、具有创投背景的私募基金可转型为风险投资基金
上个世纪末,在科教兴国战略指引下,全国各地成立了不少风险投资机构。由于当时纯粹意义的风险投资环境并不十分成熟,而股票市场火爆,不少风险投资公司将一部分投资转向二级市场的股票,有的后来变成了主要在二级市场投资的机构投资者。但是随着我国证券主板市场逐步完善,以及外资风险投资公司在风险投资领域的成功的示范效应,这些机构有可能
重新被激起参与风险投资的兴趣。同时,由于其有参与二级市场的经验,其投资的二级市场的上市公司的主业很有可能是其风险投资项目的重要依据。而股权分置改革和证券主管部门对上市公司经营业绩的要求的增加,上市公司必须实实在在考虑其并购的项目能够为其经营业绩加分,而不同于过去市场中单纯的为制造题材的收购。这种条件下,上市公司、风险投资公司、被投资项目的创业者、以及该上市公司的股票投资者,可能得到多赢局面。虽然这种模式对于风险投资公司来说有内幕交易的嫌疑,但是以现行国内的法律体系和执法空间,这种模式具有一定的可操作性。上述这种投资模式,可以成为一部分有创业投资经验和背景的私募基金探讨的发展方向。
实际上,我国快速成长的中小型企业一直是风险投资机构掘金的领域。据安永公司的统计,2004年,我国完成的风险投资金额已经达到12.7亿美元,而在2002年,这个数据只有4.18亿美元。其中外资已经成为我国风险投资事业发展的重要力量。比较而言,外资在项目选择和退出机制上更具有优势。比如高盛对蒙牛的投资,以及凯雷集团对携程网的投资。这样的盈利模式是我国具有风险投资经验和背景的私募基金所必须关注的。一般从事该类业务的投资者,应当具有5000万元以上人民币资产。通过制定合理的资产组合,从事跨市场套利。
四、国际国内形势的变化为私募基金的发展打开了空间
近年来,国际资本市场出现了一个显著现象,首先是私募基金的发展速度很快,业绩令人瞩目,其模式越来越受到一些大的机构投资者的认可,成为国际金融市场的焦点。根据欧洲私募股权与创业资本协会统计,2003年欧洲私募股权的总投资额达到291亿欧元,总的融资量达到270亿欧元。普华永道世界投资报告认为,2004年私募股权投资额占GDP的份额在北美、欧洲和亚洲分别为0.97%、0.28%、0.23%。近5年来,美国的私募股权基金总量增长了一倍,达到目前的约7000亿美元的规模。此外,全球对冲基金增长迅速,1990年全球大约有390亿美元对冲基金资产,到2003年,已达到6500-7000亿美元的资产规模,平均每年的增长速度超过25%。过去5年,美国退休基金总数约5万亿美元资产,在对冲基金,私募股权基金,房地产基金以及衍生金融工具中投资的比例从2%增长到5%。著名的加州退休基金、宾西法尼亚州退休基金,以及通用电气等,都放宽了对私募基金的投资限制比例,而欧洲的许多退休基金也提高了投资于私募基金的比例。在创业投资方面,2003年,仅欧洲管理的资产就有约18000亿美元,这些分布在36个欧洲国家,平均每个国家的风险投资资产为约500亿美元,是我国的近40倍。可见我国的创业投资发展有极大的潜力。
根据世界银行的统计,我国养老基金从2001年到2075年的收支缺口将达到9.15万亿元人民币。以现行的投资体制,应付如此大的开支是不可能的,唯一的办法是充实账户的同时,提高投资收益率。提高投资收益率的办法之一就是将部分资产委托给表现优秀、诚实信用的私募基金管理。根据美国市场1995-2000年间对冲基金与共同基金的业绩对比,表现最好的前10名的对冲基金的平均收益率达到53.6%,而表现最好的共同基金平均收益率为36%,同时表现最差的对冲基金的平均收益率为-7.7%,而表现最差的共同基金的平均收益率为
-19.8%。对冲基金这种私募基金形式收益水平显著高于共同基金这种公募基金。我国私募基金应当认识到上述这些国际私募基金界出现的新动向,应当积极调整,主动适应,选择自己擅长的领域,摸索适合自己的盈利模式。