资本结构优化 ................................................................................................................................... 1
1 什么是资本结构优化 ................................................................................................................... 1
2 影响企业资本结构优化的因素 ................................................................................................... 2
2.1外部影响因素.................................................................................................................... 2
2.1.1 国家的发达程度 ................................................................................................... 2
2.1.2 经济周期............................................................................................................... 2
2.1.3 企业所处行业的竞争程度 ................................................................................... 2
2.1.4 税收机制............................................................................................................... 2
2.2 内部影响因素................................................................................................................... 3
2.2.1 企业规模............................................................................................................... 3
2.2.2 资产结构............................................................................................................... 3
2.2.3企业获利能力........................................................................................................ 3
2.2.4 企业偿债能力 ....................................................................................................... 3
2.2.5 股利政策............................................................................................................... 3
2.2.6 所有者和经营者对公司权利和风险的态度 ....................................................... 4
3 浅析上市公司资本结构优化 ....................................................................................................... 4
3.1 理论背景 .......................................................................................................................... 4
3.2 资本结构优化的是市场对企业的内在要求 ................................................................... 4
3.2.1 可降低资金成本 ................................................................................................... 4
3.2.2 具有节税作用 ....................................................................................................... 5
3.3.3 具备财务杠杆作用 ............................................................................................... 5
3.2.4 通货膨胀时期具有特殊作用 ............................................................................... 5
3.2.5 能降低代理成本并有效缓解内部人控制 ........................................................... 5
3.3 我国上市公司资本结构的现状 ....................................................................................... 5
4 我国上市公司资本结构优化的设想 ........................................................................................... 5
4.1 大力发展我国企业债券市场........................................................................................... 5
4.2 培育理性的投资者........................................................................................................... 6
4.3 强化债权人的“相机性控制” ....................................................................................... 6
4.4 进一步完善审批制度....................................................................................................... 6
1 什么是资本结构优化
企业资本结构优化是指通过对企业资本结构的调整,使其资本结构趋于合理化,达到即定目标的过程。对于企业实行资本结构优化战略管理,使企业能够在资本结构优化的过程中,建立产权清晰、权责分明、管理科学的现代企业制度,优化企业在产权清晰基础上形成的企业治理结构,对企业改革的成败具有重大的意义。对于股份企业上市公司,在资本结构优化的过程中,建立一种使约束与激
励机制均能够有效发挥作用的合理的企业治理结构,促使企业实现企业价值的最大化,对于我国刚刚起步的资本市场的发育与完善而言,也是相当重要的。 2 影响企业资本结构优化的因素
2.1外部影响因素
2.1.1 国家的发达程度
不同发达程度的国家存在不同的资本结构。与其他国家相比,发展中国家在资本形成、资本积累和资本结构的重整过程中存在着制约资本问题的以下障碍:一是经济发展状况落后,人居收入水平低,资本流量形成的源头枯萎。二是发展中国家储蓄不足,金融机构不健全,金融市场不发达,难以将分散、零星的储蓄有效地转化为投资,进而形成资本。而在发达国家,健全、良好、完备的金融组织机构、资本市场起着保障组织、汇集储蓄,使其顺利转化为投资的十分重要的中介作用。
2.1.2 经济周期
在市场经济条件下,任何国家的经济都处于复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环中。一般而言,在经济衰退、萧条阶段,由于整个经济不景气,很多企业举步维艰,财务状况经常陷入困难,甚至有可能恶化。因此,在此期间,企业应采取紧缩负债经营的政策。而经济繁荣、复苏阶段,经济形式向好,市场供求趋旺,多数企业销售顺畅,利润水平不断上升,因此企业应该适度增加负债,充分利用债权人的资金从事投资和经营活动,以抓住发展机遇。同时,企业应该确保本身的偿债能力,保证有一定的权益资本作后盾,合理确定债务结构,分散与均衡债务到期日,以免因债务到期日集中而加大企业的偿债压力。
2.1.3 企业所处行业的竞争程度
宏观经济环境下,企业因所处行业不同,其负债水平不能一概而论。一般情况下,如果企业所处行业的竞争度较弱或处于垄断地位,如通讯、自来水、煤气、电力等行业,销售顺畅,利润稳定增长,破产风险很小甚至不存在,因此可适当提高负债水平。相反,如果企业所处行业竞争程度较高,投资风险较大,如家电、电子、化工等行业,其销售完全是由市场决定的,利润平均化趋势是利润处于被平均甚至降低的趋势,因此,企业的负债水平应低一点,以获得稳定的财务状况。
2.1.4 税收机制
国家对企业筹资方面的税收机制一定程度上影响了企业的筹资行为,使其对筹资方式做出有利于自身利益的选择,从而调整了企业的资本结构。根据我国税法规定,企业债务的利息可以记入成本,从而冲减企业的利润,进而减少企业所得税,财务杠杆提高会因税收挡板效应而提高企业的市场价值。因此,对有较高边际税率的企业应该更多地使用债务来获得避税收益,从而提高企业的价值。
2.2 内部影响因素
2.2.1 企业规模
企业规模制约着公司的资本规模,也制约着企业的资本结构。一般而言,大企业倾向于多角化、纵向一体化或横向一体化经营。多角化经营战略能使企业有效分散风险,具有稳定的现金流,不易受财务状况的影响,因而使企业面临较低的破产成本,在一定程度上能够承受较多的负债。纵向一体化经营战略能够节约企业的交易成本,提高企业整体的经营效益水平,既提高了企业的负债能力,同时也提高了内部融资的能力,因此对于实行纵向一体化战略的企业,无法确定其规模与负债水平的关系。对于实行横向一体化战略的企业,由于企业规模的扩张会提高产品的市场占有率,因此会带来更高、更稳定的收益,所以,可以适当提高企业的负债水平。
2.2.2 资产结构
1984年,迈尔斯和梅勒夫在分析了管理者与外部信息不对称问题后认为,企业通过发行由抵押担保的债务可以降低债权人由于信息不对称带来的信用风险,因此,在有形资产作担保的情况下,债权人更愿意提供贷款,企业的有形资产越多,其担保的价值越大,因而可以筹集更多的资金。对于固定资产和存货等可抵押资产,其价值越大,企业可获得的负债越多。资产结构会以多种方式影响企业的资本结构。根据有关学者的研究,有以下结论:一是拥有大量固定资产的企业主要通过长期负债和发行股票筹集资金。二是拥有较多流动资产的企业,更多地依赖流动负债来筹集资金。三是资产适于进行抵押贷款的企业举债较多,如房地产企业的抵押贷款就非常多。四是以技术开发为主的企业负债则很少。
2.2.3企业获利能力
融资顺序理论认为,企业融资的一般顺序是首先使用内部融资,其次是债务融资,最后才是发行股票。如果企业的获利能力较低,很难通过留存受益或其他权益性资本来筹集资金,只好通过负债筹资,这样导致资本结构中负债比重加大;当企业具有较强的获利能力时,就可以通过保留较多的盈余为未来的发展筹集资金,企业筹资的渠道和方式选择的余地较大,既可以筹集到生产发展所需要的资金,又可能使综合资本成本尽可能最低。
2.2.4 企业偿债能力
通过流动比率、速动比率、资产负债率、产权比率、有形净值债务率等财务指标的分析,评价企业的偿债能力,同时还应考虑长期租赁、担有责任、或有事项等因素对企业偿债能力的影响。
2.2.5 股利政策
股利政策主要是关于税后利润如何分配的筹资政策。如果企业不愿意接受债券筹资的高风险和产权筹资的稀释作用,则可以考虑用内部积累的方式筹集投资
所需的部分或全部的资金。如果企业决定采用内部筹资,则股利分配金额将会减少,负债水平将会降低。
2.2.6 所有者和经营者对公司权利和风险的态度
企业资本结构的决策最终是由所有者和经营者做出的。一般情况下,如果企业的所有者和经营者不想失去对企业的控制,则应选择负债融资,因为增加股票的发行量或扩大其他权益资本范围,有可能稀释所有者权益和分散经营权。同时,所有者和经营者对风险的态度也会影响资本结构:对于比较保守、稳健、对未来经济持悲观态度的所有者及经营者,偏向尽可能使用权益资本,负债比重相对较小;对于敢于冒险、富于进取精神、对经济发展前景比较乐观的所有者和经营者,偏向于负债融资,充分发挥财务杠杆的作用。
3 浅析上市公司资本结构优化
3.1 理论背景
现代资本结构理论主要是指由美国学者莫迪格利安尼和米勒提出的MM理论。根据严格的MM模型,资本结构与企业价值之间到底有无内在的相关性,关键取决于其假设条件。在下述条件下,资本结构与企业价值是无关的:(1)企业的经营风险是可以衡量的,且有相同经营风险的企业处于同类风险等级;(2)现在和将来的投资者,对每一个企业未来的EBIT(即息税前利润)估计完全相同,即对企业未来收益和这些收益所带来的风险预期是等同的;(3)股票和债券在完全资本市场上交易,意味着不存在交易成本,而且投资者(包括自然人或法人)可以同企业一样,以同等利率贷款;(4)个人或企业的负债没有风险,即负债利率为无风险利率,而且无论企业或个人举债多少,此条件都不变;(5)所有现金流量都是固定年金,即企业的增长率为零;(6)不存在公司所得税。修正后的MM理论考虑了公司所得税的因素,认为在所得税的影响下,负债会因为利息是可减税的支出而增加企业价值,对投资者来说意味着更多的可分配经营收入。在MM模型中引入代理成本和财务困境成本的概念,得到通常所说的权衡模型。从理论上说,每个企业都存在着一个最优的资本结构,它是债务增加所可能带来的节税利益与因此而可能增加的代理成本和财务困境成本二者之间权衡的结果。
3.2 资本结构优化的是市场对企业的内在要求
债务资本的优点主要表现在:
3.2.1 可降低资金成本
从资金成本的计算公式与结果可以发现,债务资本的资金成本明显低于权益资本,所以在一定条件下,债务资本增加会降低权益资本在资本结构中的比例,从而降低企业的综合资金成本。
3.2.2 具有节税作用
债务资本的利息作为财务费用可以从销售收入中扣除,从而减少企业所得税。
3.3.3 具备财务杠杆作用
负债的特点之一就是定期定额支付利息。根据财务杠杆原理可以得出结论:适当规模的负债可以为企业带来财务杠杆利益。
3.2.4 通货膨胀时期具有特殊作用
在通货膨胀条件下,企业因货币贬值在按帐面价值偿还债务时获得收益,并且通货膨胀率越高,企业因此而获得的收益就越大。
3.2.5 能降低代理成本并有效缓解内部人控制
哈特认为,在股权分散的上市公司中,小股东在对企业的监督中搭便车会引起股权约束不严和内部人控制问题,而适度负债可以缓解这个问题,因为负债的破产机制对企业经理带来了新的约束。综上所述,一个企业完全依靠权益资本是极不明智的,负债经营才是符合现代经济规律的企业经营方式。同时也应当意识到,债务资本是一把双刃剑,对利润的增加既有正向作用也有反向作用,合理确定资本结构对企业的生存和发展非常重要。
3.3 我国上市公司资本结构的现状
资本结构的顺序偏好理论认为,企业偏好将内部资金作为投资的主要资金来源,其次是债务,最后才是新的股权融资。在考察我国上市公司的融资结构时却发现:一方面上市公司大多保持了较低的资产负债率,另一方面上市公司的融资偏好仍是股权融资,甚至有的公司资产负债率接近于零,却仍然渴望通过发行股票融资。其中原因,让人深思。从目前的情况来看,几乎没有已上市的公司放弃其利用股权再融资的机会,这一现象被称之为我国上市公司的股权融资偏好。强烈的股权融资偏好不仅导致社会资源低效配置,而且使上市公司持续盈利的能力下降。快速的股本扩张可能会给公司造成一定的经营压力并拖累公司业绩,不按基本的经济规律行事其结果也必然是企业经营业绩的下滑。
4 我国上市公司资本结构优化的设想
4.1 大力发展我国企业债券市场
在成熟的证券市场上,企业债券作为一种融资手段,无论在数量还是发行次数上都远远超过股市融资。美国的股票市场最发达,但美国2002年通过公司债券融资所获得的资金要比通过股票融资所获得的资金高15倍。相对于股票市场而言,我国企业债券不论在市场规模还是在品种结构方面,与国内股票市场和国
际债券市场相比都存在较大差距。股票市场与债券市场发展的失衡,一个重要原因就是政府对企业债券的管制,国家把发行企业债券作为计划内的建设项目筹集资金,对企业债券进行统一管理,给债券融资带来一系列问题。因此建议采取以下几方面的措施,积极推进企业债券市场的发展:(1)改变企业债券发行的审核方式,变行政审批制为核准制。(2)建立和完善利率形成机制,逐步实现债券定价市场化。(3)建立和健全信用评级制度,大力发展信用评级机构。(4)建立多层次债券交易市场体系,提高企业债券的流动性。
4.2 培育理性的投资者
大力发展我国的投资银行业务,减少上市公司财务决策中的盲目性。在我国,投资银行的作用还远未被充分认识,许多投资、融资活动根本就没有通过投资银行的认真咨询与分析。在政策及法规方面应该规定,凡是要求发行证券以及增发证券的公司一定要有咨询机构的详细论证,对发行的债券要进行评级等。以此促进中介服务机构的发展,同时使投资、融资行为更加理性化。加强投资者群体的教育和培训,投资者行为的理性是整个市场理性化的一个重要前提,只有有了理性的投资者,才会有理性的市场,这样的市场也才能发挥最大的效率与作用。
4.3 强化债权人的“相机性控制”
所谓“相机性控制”,就是指当企业有偿债能力时,股东是企业的所有者,拥有企业的剩余索取权,而债权人只是合同收益的要求人;相反,当企业偿债能力不足时,在破产机制的作用下,这两种权利便转移到债权人的手中。与股东控制相比,在债权人的控制下,一方面由于企业的商贸结算和贷款都是通过银行进行的,所以债权人对企业资产负债信息的掌握比股东更多、更准确;另一方面,债权人对企业的控制通常是通过受法律保护的破产程序来进行的。所以,债权人控制比股东控制更加有效,把债权人的“相机性控制”机制引入企业的治理结构中,有利于提高企业的治理效率。目前在我国上市公司中,由于破产机制和退出机制尚未真正建立起来,因而债务没有起到应有的治理作用。而要解决这一问题,就必须在破产机制和退出机制正常而有效发挥作用的基础上,强化债权人的“相机性控制”,以建立起市场性的债权债务关系,确定债权人在亏损上市公司破产清算、暂停和终止上市、重组中的优先与主导地位。
4.4 进一步完善审批制度
对上市公司配股和增发新股进行严格审批,要求对配股项目和增发新股使用项目的进展情况、收益情况定期披露,对任意改变资金用途和大股东占用资金的行为进行谴责和惩罚。并且可以考虑将目前的单指标考核拓展为多指标考核,如在原有净资产收益率的基准要求上,加入适度的资产负债率、主营业务利润占总利润的比重等参考指标,以制止上市公司通过关联交易操纵利润以满足配股要求的不正之风。还可考虑将目前配股审批的单点控制改为全过程监管,即严格跟踪审查公司配股之后的相关行为。如配股资金使用是否严格按照原计划进行,项目收益情况是否与预期一致等,将这些情况作为其下一次配股审查的重要依据。加强对募集资金使用过程的监管,提高配股资金投向上的透明度,加强对配股公司资金使用上的约束,提高筹集资金的使用效率。在对配股审核中应考虑公司业绩
增长及行业状况、国家产业政策,逐步杜绝上市公司在配股过程出现的盲目高价、高比例配股圈钱,以及重配轻用等问题。
资本结构优化论文
资本结构优化论文
资本结构决定了公司治理结构和融资决策~直接影响着企业的经营绩效~关系到企业能否在激烈的市场竞争中求得生存并取得长远发展。随着经济的发展~资本结构优化战略日益受到重视。下文是学习啦小编为大家搜集整理的关于资本结构优化论文的内容~欢迎大家阅读参考!
资本结构优化论文篇1 浅析企业资本结构优化
摘要:本文阐述资本结构的含义~影响资本结构的因素~企业资本结构存在的问题以及解决资本结构存在问题的措施方法。其中~对资本结构的影响因素作为重点阐述~就企业资本结构一般存在的问题进行了比较详细的剖析~并就其存在的问题指出了解决的措施办法。
关键词:资本结构 影响因素 优化
资本结构的问题说小也小~说大也大。往小了说~就是企业各种资金占总体资金的比重~就是比重问题~往大了说~它涉及到债务资金占多少~权益资金占多少~两者的多少不仅影响资金成本~同时也涉及风险的大小。我们可以设想一下~企业的资产负债率都已经70%还在继续举借外债~如果发生意外~可能会影响该企业的生死存亡~对债权人来说~该笔贷款可能血本无归。因此~我们说资本结构不是小事~处理不好会危机企业的生命。而现在一些企业对资本结
构的理解并不全面~资本结构及其不合理。这也促成了写本文的必要性。当然~现有的一些资本理论~对资本结构的一般道理也已经阐明~但本文研究资本结构~应该较现有理论更具体、更全面、更符合我国现阶段一些企业的具体情况。希望本文对一些企业有所帮助~有所借鉴。
一、资本结构的概念
资本结构就是企业资本总额中各种资本的构成及其比例关系~资本结构有广义和狭义之分~广义的资本结构包括全部债务与股东权益的构成比率;狭义的的资本结构是指长期债务与股东权益资本构成比率。我们平时谈论资本结构主要指的是狭义资本结构。
二、最佳资本结构的概念
企业都希望保持最佳资本结构~最佳资本结构是指企业加权平均资本成本最低;企业价值最大的资本结构。就是同时具备这两点~才是最佳资本结构。我们知道一般债务性资本的资金成本相对较低~权益性资本的资金成本较高~从这点来看~债务性资本越多~加权平均资本越低~债务性资本会发挥杠杆作用~只是债务性资本所占比例越高~财务风险相对越大~会对企业的价值造成不利影响。我们可以用每股收益无差别点及比较资本成本等方法来判断企业的资本结构的变化~对企业价值的影响。
三、企业资本结构的现状
目前一些企业的资本结构~及其不合理~更谈不上最价资本结构。有些企业负债比率高的吓人~竟达到70%-90%甚至更高~这样的企业负债比率之高~财务风险之大~令人毛骨悚然。有些企业虽然负债比率不算太高~但负债结构比较单一~要么都是借款~要么都是发行债券。也有些企业所有者权益占总资本的比例高达80%--90%~甚至更高~这样的企业似乎不错~基本没什么财务风险~但并不是没有问题~我们认为~这样的企业缺乏进去心~有些保守。总之~目前企业的资本结构~存在这样或那样的问题。这些问题~或多或少影响企业的发展~甚至危机企业的生命。
四、影响资本结构的因素
(一)影响资本结构的外部因素
1、宏观经济环境
当宏观经济环境比较好时~企业往往处于产销两旺~这时企业为了获得额外利润~往往举借大量债务~以获取杠杆效应;当宏观经济环境不是太好时~甚至处于经济萎缩时~企业往往都比较谨慎~尽量减少举借债务。以降低财务风险。
2、金融市场环境
企业的资本结构除了受宏观经济影响外~还受金融市场环境的影响~当市场的资金比较紧张时~企业举借债务相当费劲~这时可能比较多的利用自有资金来弥补资金紧张的缺口~可以利用留存收益或发行股票等手段。另外当预期金
融市场利率上涨时~企业往往会大量举借长期债务~当预期金融市场利率下跌时~企业往往尽量减少长期债务。
3、国家的税收政策
由于债务利息在所得税前扣除~应该说所得税率越高~企业债务利息抵扣的越多~企业从中将获得更多的好处。但企业发放现金股利却不具有抵税作用。是税后支付~所以说~所得税的大小~对企业进行债务筹资还是股票筹资影响很大。
4、外界对企业的信用等级的评价
如果企业的信用等级评价比较高~企业就可以比较轻松地取得借款~另外~可能会享受优惠利率~这样企业可能比较多地举借债务筹资;反之~如果企业的信用等级评价比较低差~企业正常贷款可能都比较费劲~就别说优惠利率~在这种情况下~企业不可能大量举借债务筹资。
5、行业状况及竞争程度
如果一个企业处于行业竞争相当激烈时~这时企业有相当大的经营风险~假设此时企业再大量举借债务~同时又增加了自身的财务风险~两种风险同时错在~对企业来说~应该是相当危险的~这种情况下企业应尽量减少债务筹资。当企业处于行业竞争不大时~甚至具有行业垄断优势时~这种情况下~由于基本没有经营风险或比较小~企业可以比较大量举借债务筹资~以获取额外收益。
(二)影响资本结构的内部因素
1、企业的组织形式
企业的组织形式~对一个企业的资本结构具有重要影响。股份有限公司大都规模比较大~存在多样化的资本结构~既有股票筹资、也有债券筹资、长期借款筹资、短期借款筹资~还可能有融资租赁、可转换债券筹资等形式~一般而言~作为股份有限公司~生产经营稳定、风险不大~资本结构具有多样性 ~企业可以采用债务筹资以取得财务杠杆效应~可以适当多举借些债务。而有限责任公司或其他规模较小的公司~资本结构相对单一~一是无法像上市公司那样进行股票筹资~另外进行债券筹资也会受到很多限制~甚至对有些企业而言~根本做不到。而且~往往这样的公司市场竞争力不是太强~不是十分稳定~风险比较大。这样的公司举借债务就要慎重。
2、企业的资产结构
企业资产结构主要指企业固定资产和流动资产的构成及其比例。企业的资本结构受资产结构的影响。一般流动资产更多用流动负债来进行筹集~而长期资产更多用长期负债和所有者权益来进行筹集。因此说~一个企业的资产状况如何影响和决定着该公司的资本结构。
3、企业的销售情况 企业如果销售状况比较好~应该更多地利用负债进行筹资;企业如果销售情况不稳定~
这时~企业进行大量债务筹资风险就比较大。这时企业存在比较大的经营风险~同时进行大量债务筹资~会大大增加财务风险。企业总的风险就会增加。
4、企业治理层及管理层的态度
企业治理层主要指企业的权利机构包括股东代表大会、董事会、以及监事会等;公司管理层主要指公司的高级管理人员。企业治理层和管理层的态度包括对控股权的态度以及对风险的态度。
(1)对控股权的态度
如果企业的股票比较分散~谁都没有绝对控制~企业可以较多利用发行股票进行筹资;此时~不担心控制权旁落~相反~如果企业的股票比较集中~大股东特别重视控制权~考虑控制权会旁落~这时~尽可能不采用股票筹资~而采用其他方式筹资。
(2)对风险的态度
企业的管理层和治理层都比较锐意进取、感冒风险~那么该企业可能负债融资占的比例比较大;如果公司的治理层和管理层相对比较谨慎、不愿意冒太大的风险~那么~可能更多地利用权益性筹资。
5、企业财务状况
企业的资本结构受财务状况的影响也比较大。企业的财务状况比较好、变现能力比较强。企业承担财务风险的能
力强~企业就会更多地利用债务筹资~这种情况下债权人也愿意贷款~还可能给予较低的利率贷款。此时~企业的债务规模将会加大;如果企业财务状况不是太好~本身风险已经很大~这种情况下~银行或其他债权人不愿意给企业贷款~即使给企业贷款~也不会给企业享有优惠利率~此时~对企业来讲应尽量不贷或少贷款。
6、企业的股利政策
企业股利政策有固定股利支付率政策、剩余股利政策、固定或持续增长的股利政策、低正常股利加额外股利政策~股利政策不同会影响企业的资本结构。采用剩余股利政策意味着企业只将剩余的盈余用于发放股利~尽可能多地利用留存收益;采用固定或持续增长的股利政策~意味着企业经营稳定或处于高速增长~给股东分配较多的股利~用于留存收益的收益比较少~会较多地利用负债;采用固定股利支付率政策比较好地体现收益与支付股利同比例变化~如果企业扩大规模需要更多地利用负债筹资;低股利加额外股利政策~这种股利分配政策能够使企业筹资弹性增大~应该说是一种比较理想的股利政策。
五、企业资本结构一般存在的问题
(一)过多利用债务筹资
利用债务筹资~可以减轻资金成本~实现杠杆效益。但企业过多利用债务筹资~企业效益好的时候~会迅速增大
利润~企业效益一旦不好~会加大财务风险。因此~比较多地使用债务筹资~应对企业的现状~及市场情况做好充分的调研。否则~一定不能贸然使用比较多的债务筹资。
(二)过多利用权益性筹资
利用权益性筹资~可以壮大企业实力~不愁资本及利息返还~但资本成本相对较高~即投资者要求的回报率较高~一旦企业的回报率不能达到投资者要求的回报率~时间一长~投资者对企业丧失信心~将会抛掉持有的股票~对企业来说可能是恶性循环。如果企业的很大一部分收益都用于向投资者回报~那么用于自身发展的资金就少的比较可怜~更谈不上企业的壮大发展。因此~过多地利用权益性资金也不是好的资金筹集方式。
(三)违反国家政策筹集资金
一些企业出于对资金的需求~往往不顾国家的方针政策筹集资金。国家对发行股票、债券都有比较严格的规定~但有些企业却臵若罔闻。随意发行股票或债券~给国家造成金融混乱~及大地影响国家金融秩序。
(四)中小企业资本结构大多比较单一
中小企业由于不能像上市公司那样可以发行股票~另外由于受制于规模等的限制~一般也很难发行债券~因此~一般筹资就只能向银行借款或接受其他单位的直接投资~但对于中小企业~由于自身规模名气等原因~很难吸引大企业
直接投资~筹资的渠道就只剩向银行借款~又由于中小企业名气一般不是太大~银行不是特别了解~向银行借款~并不是特别容易~想快速通过财务杠杆来发展~难之又难。
六、解决资本结构存在问题的措施及办法
(一)权益性资金和债务性筹资平衡策略
企业融资~既不能单独利用债务性筹资也不能单独利用权益性筹资~要进行组合筹资~这样会减少筹资风险~同时~兼顾企业的资金成本。但并不是说企业一定要达到最佳资本结构~其实最佳资本结构应该是一个相对的概念~不同的行业~最佳资本结构不同~就是同一个行业~不同的企业~最佳资本结构也不尽相同。最为一个企业要根据企业自身的特定以及当时当地的具体情况~选择企业最佳的资本结构。
(二)进一步建立健全资本市场
应该说改革开放至今我国的资本市场在逐步完善~但还有许多需要完善的地方~特别是要在法律制度上建立健全。加大打击违法集资的力度~使金融市场有序发展~同时进一步研究加大企业筹资的渠道和方式~使急需资金企业能够筹集到资金又不至于违法。
(三)为中小企业制定一些优惠政策~使中小企业不至于因为筹资难而阻碍其发展
可以说一个国家的实力如何~取决于大公司大企业的发展程度~但一个国家的富裕程度取决于中小企业的发展程
度。如果中小企业发展不起来~国家何谈富裕~因此~国家应该想办法解决中小企业发展的问题~而目前制约中小企业发展的瓶颈就是筹资难的问题~所以~国家应该想办法~制定中小企业筹资的问题~虽然~我国现在也采取了一些必要的措施来解决~比如中小板的措施~但我认为~目前的上市中小板~对于广大中小企业只是杯水车薪~应该说是百里挑一~解决不了中小企业的实质问题~笔者认为~要想加大力度扶持中小企业还需国家制定进一步措施 。比如放宽银行贷款的金额~另外在贷款利率上给予优惠~不过这要各个地方各个行业进行选择~不要像以往一样把好事办砸了。另外是否可以考虑~放宽债券发行的条件~这样使中小企业也能享受债券发行。还有就是国家能否每年拿出一定的资金对有发展潜力中小企业进行直接投资~这样可以极大促进中小企业的发展。再就是加大中小板的上市数量~使更多的中小企业能够受益。
总之~我认为~资本结构从狭义来看~看似企业的问题~但从广义来看~却是一个国家的问题。我认为很好研究资本结构~对国家、民族的发展~至关重要。不要认为这是小问题~处理不好会是大问题。
参考文献:
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[3]吕成业.资本结构的影响因素研究综述[J].经济研究导报~2014
[4]马海青.资本结构的影响因素[J].知识经济~2010
[5]秦志敏.资本结构的影响因素研究[J].财经问题研究~2003
资本结构优化论文篇2 浅探企业优化资本结构问题
摘要:随着企业制度的健全和资本市场的发展成熟~我国企业的资本结构逐渐趋于科学合理~已尽可能快的速度提高了企业的市场竞争能力和生存能力。但因为种种历史的、现实的原因~我国企业的资本结构仍存有很多不尽合理之处。本文立足对我国企业资本结构存在问题的分析~对优化公司资本结构进行了相关探讨。
关键词:资本结构 ;债务资本 ; 权益成本
近年来~随着全球经济的发展和我国社会主义市场经济制度的建立和完善~我国企业的内部治理结构不断优化~企业环境不断改善~但也存在一些问题~最严重的莫过于企业的资本结构方面存在的问题。资本结构不仅对企业的业绩产生影响~对企业的价值也发挥了重要的作用。因此~重视对公司资本结构的探讨和研究对企业的生存和发展有重要的意义.
一、资本结构的相关理论
1.MM理论
该理论是由美国的莫迪格莱尼和米勒 (简称MM )两位教授提出来的。该理论包括了不考虑公司所得税和考虑了公司所得税两种情况下的MM理论。在不考虑企业所得税的情况下~他们认为:资本结构不会影响资本成本和企业价值。在修正的MM理论下~也就是含税条件下的资本结构理论~他们得出的结论是~债务筹资中的债务利息具有节税效益~因此~如果负债越多~权益资本的所有者就可以获得越多的收益~那么公司的价值就会越大。所以~最初的MM理论和修正的MM理论是现代资本结构理论中关于债务配臵方式的两个极端看法。
2.权衡理论
权衡理论的主要代表人物包括罗比切克、考斯等人。权衡理论的主要观点是公司利用税收屏蔽的作用~可以通过增加债务来增加公司价值。该理论在考虑由负债带来的利益时~同时考虑了负债带来的破产成本~并对它们进行适度的权衡来确定企业的最佳资本结构。权衡理论的进步之处在于引入了财务危机成本和代理成本~而且指出了企业存在最佳资本结构。但是该理论的不足之处在于难以准确计算代理成本和财务危机成本的价值。
二、企业资本结构存在的问题
(一)过度负债
从2010年我国统计的独立核算工业企业财务状况的数据可以体现出这一点:煤炭采
业的负债率是65.46%~食品加工业的负债率为79.5%~医药制造业的负债率是76.7%~电子及通讯设备的负债率为79.8%纺织业的负债率高达85.1%。主要原因在于:
1.银行贷款比例比较高。在20世纪80年代以前~我国企业的主要资金来源于政府的财政拨款~在80年代初~我国实行拨改贷政策之后~企业外部融资的唯一方式是银行贷款~直到80年代后期~我国才有股票和企业债券的融资方式。银行对贷款公司的软约束是企业高负债率的重要原因。
2.企业留存收益所占比例较低。我国证券市场尚未建立真正完善的优胜劣汰的市场机制~再加上由于投资人和所有者的信息不对称可能造成的逆向选择和道德风险的问题~所以企业留存收益水平不高。
(二)资本效益低下
1.我国公司过分追求企业发展速度~只是片面的扩张企业的负债规模~却忽视了负债经营的效益。根据国家统计院2010年发布的统计数据显示~399000个国有企业中~有近81000个(占20.5%) 为亏损公司~而且亏损总额占利润总额的27.5%。低效益的负债经营~使很多企业陷入相似的恶
性循环中。
2.企业经营者对资金的使用缺乏足够的责任感~导致资金的使用效率低下。例如~2010年我国医药制造业资金使用效率是10.93%~电子及通讯设备的资金使用效率为8.99%~食品加工业的资金使用效率为8.62%~纺织业的资金使用效率为5.55%~煤炭采选业的资金使用效率只有5.33%。
(三)资本结构缺乏弹性
一般说来~企业的资本结构一旦形成~就会有其相对的稳定性~但是这种稳定性并不能排斥结构的调整。当企业的生产经营环境发生比较大的变化时~一般都会要求调整负债经营所占的比例。企业的资本结构弹性主要表现在依据具体的环境适时调整短期资金与长期资金比例的数量和速度、资产负债结构等。但是因为目前我国存在筹资渠道不畅通~金融工具的种类比较少~企业的专业理财人员比较少和自身的局限性等问题~所以我国大多数企业的资本结构缺乏弹性。
三、优化资本结构的方案
1.提高企业综合治理的能力~尽力走出高负债、低成本的困境
首先~企业要从管理人员出发~提高其财务素质~增强其财务风险意识~这样有利于企业更有效的进行资本结构和资本运营方面的管理和研究。其次~企业应该采用比较灵
活多样的运营方式~尽量降低企业的资本负债率水平~同时加大企业资本积累的力度。
2.加强企业自身的经营能力~改革和完善生产经营机制~是优化企业资本结构和提高企业资金使用效率内在动力
首先~制定全面经营发展战略~不可过分的追求企业的发展速度~努力做好企业的各项经营决策。合理组织企业的人力、物力和财力~调动各方面的积极性~尽力实现资产的有效组合和债务的合理搭配。其次~在进行投资前~企业一定要针对投资项目进行可行性研究~不可盲目的投资。
3.建立企业的资本结构动态优化机制
首先对于企业的资本结构管理~应该建立适应环境变化的财务预警体系~这样就可以在出现问题之前~根据财务预警体系中的相关指标做出预警~起到防范于未然的作用。同时~企业在选择使用的金融工具时~可以好好利用可转换公司债券、可赎回债券及可赎回优先股等这些有比较好弹性的金融工具~这样可以使企业拥有比较大的资本结构弹性。
总之~资本结构的优化调整不是孤立的。要想从根本上解决资本结构存在的问题~还要优化产权结构~研究产权结构的改革~而且还必须要建立发达的资本市场上才可以运作。只有这样~我国的市场机制体制才会将资本结构汇入到自我的运行中~才不至于被动的卷入企业的理财行为中。
参考文献:
[1]爱莫瑞.公司财务管理[M].北京:北京人民大学出版社~1999.
[2]万晶.我国企业资本结构悖论――从现代企业资本结构理论谈起[J].吉林:吉林财税高等专科学校学报~2003(1).
[3]李善民~刘智.上市公司资本结构影响因素述评[J].会计研究~2003(8).
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优化企业资本结构
优化企业资本结构
优化企业资本结构
II金融学的角度来说,最近二十 ,,八年来发展最快的金融理论之一// 就是公司金融理论,其中一部
分是关于公司资本结构的理论.这个理 论是要回答企业在发展过程中需要什么
怎样形 样的资金,这些资金怎么配合,
成一个最优的资本结构来支持企业在实 体经济中的扩张.资金有三种类型:一 种就是所谓业主的自有资金,或者业主 在经营过程中不断积累下来的资金;第 二部分是负债;第三是对外增加股权基 金.大家知道,这种融资活动在融资的 过程中是外延,一旦资金进入以后,由 于股权资金形成股权资本,由于掌握股 权的人是公司的股东,所以成了有双重 意义的.在理论上,如果存在税收,有 金融风险,融资的结构顺序应当是这样 的:一个合理的企业,一个有竞争力的 企业首先是内源融资,用自己的钱扩大 自己,其次才是向外借债,最次的手段 ?中国社会科学院金融研究所所长李扬 是扩充股权.这里简单地说,为什么不 愿意用扩充股权的方式融资呢?是因为 有控制权的丧失和一系列矛盾问题.为 什么不愿意对外借债呢?是因为只要借
债,作为债务人就会受到债权人非常强 烈的约束.债务融资非常强烈,直接受 到货币政策,受到宏观经济运行的影 响,非常容易波动.一旦波动会使企业 陷入不利的境地.因此在西方比较市场 化的世界融资结果是这样的.
中国的情况就和世界其他国家经常 不一样.首先中国企业不愿意掏自己的 钱扩充自己.要掏自己钱的时候是不得 已而为之.中国企业在我们刚刚所列的 所有的融资手段都存在的情况下,最倾 向于发股票.但是这种活动已经不那么 有效了.过去是因为要受到监管当局非 常严格的层层审批,比如企业要想拿到 上市指标要层层公关,那时候上过市的 老板会告诉你下一辈子都不搞上市.一 李扬简介
现任中国社会科学院金融研究所所 长,中国人民银行货币政策委员会委 员,兼中国金融学会理事,学术委员会 委员,中国财政学会理事,亚洲太平洋 经济合作理事会中国金融市场委员会委 员.
1981年,1984年,1989年,李扬
分别于安徽大学,复旦大学,中国人民 大学获经济学学士,硕士,博士学位.1989年入中国社会科学院从事研究.主要
研究领域为货币,银行,金融市场,财税.至今已出版专着12部,译着5部,论
文近百篇,主编(或参加编写)大型金融,财税工具书5部.专着《财政补贴经
济分析》获1990年孙冶方经济科学奖着作奖,论文《中国城市土地使用与管理》
获1994年孙冶方经济科学奖论文奖. 囹矾瓣F-铷蜘2004.11 方面身心疲惫,一方面人格都受到侮 辱.现在应当说随着监管框架的改变, 获得上市指标比以前容易一些了.但是 现在受到投资者的约束,投资者不愿意 购买.最近几个月的市场走势非常清楚 地告诉我们,很多企业到交易所排队准 备上,但市场价格节节下降.以致于当 局不得不宣布停止新股发行.我们这个 市场已具有相当市场化的程度了,即投 资者在约束着这个市场发展.中国企业 无论是国有的还是民有的都不尊重投资 者.国有企业就是圈钱,在一些公开的 文件中对这种事情也都不讳言了.那么 是否私人企业上市就好了一些呢?我们 遗憾地发现也不是这样.比如深圳中小 企业板上了八个企业就有三个企业有问 题,这就说明中国整个信用文化存在非 常大的缺陷.无论是国有企业还是民营 企业,只要在中国的文化特别是商业文 化的最底下,都有侵害中小投资者利益 的倾向.刚刚说企业不是特别愿意用自 己的钱,提供了股票上市的便利之后, 大家特别希望要这个钱,但前面是受到 监管方面的约束,后面受到中小投资者 的约束,所以企业就偏向于借钱,形成 的恶果是企业的负债率高.
过去企业的流动资金靠银行,企业
自有经济靠财政.然后我们进行了改 革,改革的方向之一就是所谓拨改贷, 就是过去形成资本的拨款改为银行贷 款.这种拨改贷改革了十年,结果是中国 企业的负债率极高,平均负债率在70% 左右.我们在上个世纪九十年代前半叶 看到这种状况的坏处,要改变这种情 况,于是又变成了贷改投,债转股就是
专家论坛
那个时候搞的.与此相配套的就是我们 首次提出了所谓项日资本金概念.企业 借钱需要自有资金,你要做项目,项目 的所有人也必须掏一笔钱,银行才能给 你贷款或者你才能发债.那个时候企业 的资本结构才向正常方向发展,其结果 是中国企业负债率普遍下降,整个的自 有资本率在提高.但是我们现在回想, 亚洲金融危机之后就出现了新的情况, 我们感到经济增长的动力不足.从需求 角度是三个:一个是进出IZI;二是需求; 三是投资.进出IZI不是我们控制的,时 高时低.需求是非常稳定,而且我们的 消费需求稳步下降,要想使国民经济上 浮必须投资.民间不愿意投资,于是就 由政府投资,就是所谓的国债资金,国 债资金再配套银行贷款.走到这次宏观 调控的时候,我们同过头一看,这几年
的政策导向又重新使得中国企业的负债 率提高得非常快,因为现在的扩张基本 是靠贷款和发债.这种状况是有利有 弊.利在一个国家想快速发展,迅速抓 住商机的时候很容易,钱马上就到.但 也有弊端,这个弊端
我们今天已尝到了,
就是当经济出现波动
的时候,你的资金迅
速就被控制住了.现
在企业不仅资本金不
足,流动资金也不
足.有些企业感到不
错,那就是那些自有
资金很充沛的企业.
通过我们最近的调查
发现,浙江,广州这
样的地方,部分企业
投资依然强劲,因为
他们不靠银行贷款,
靠的是民间投资.当
很多国外的房地产企业,房地产 基金正在虎视眈眈地看着中国的 烂尾楼市场.宏观调控肯定对开 发商有很大的影响.所以中国在 宏观调控政策下正在孕育着这样 一
场产权的变动.
正反两方面的经验和教训告
诉我们,要想长治久安,企业必
须要有一个完善的资本结构.所 谓完善的资本结构说简单一点就 是要稳步地提高自有资本率.这 个问题现在银行也非常清楚.现 在我们的银行虽然说没有允诺实 施8C2,但我们完全实施了8C2 —
1,这就要求银行必须要有8%的自有 资本,其中4%的核心资本.我们看到国 际出现的情况是财务保守主义.我们说 资本率越低你的财务杠杆越高.我们发 现现在无论是工商领域还是银行领域都 出现了财务保守主义,自有资本比率最 高要求8%,花旗,汇丰这样的银行自有 资本率在百分之十几,非常高.企业是 这样,美国的很多企业80%左右的资本 然也发现有些企业为维持自己的投资要 借高利贷,甚至达到20%的水平,也在 借.但是现在我们最感到需要关注的问 题是我们看到国外资本趁这个时候正在 大举进攻.我没有做过广泛的调查,但 我对房地产这块做过简单的了解,现在 是自有资金,这
是在全球化背
景下自有资本
的提高,全球背
景下不仅有产
品竞争,还有资
本竞争.你如果
是上市公司,别
人要收购你,你
进行外源融资,
就把软肋告诉
你的投资者,或
者收购你的股
权或者收购你
的债务,进而对
你形成控制.所
以在竞争非常激烈的情况下,企业要想 稳定,要想长治久安,要想提高竞争力, 要想活下去,你必须有非常高的自有资 本.
第三还要有综合竞争力.中国企业 自有资本低大致有两方面的原因.一方 面是企业自身,我们不能盲目地提做大 做强,更不能盲目地提我要成为五百 强.你如果不是一个好企业,你今天成 为五百强,明天肯定被踢出去,后天有 可能不存在.大家不要盲目地做大,要 认真地把自己做强.把自己做强的途径 之一就是要有非常强的资本结构.这个 问题也要两方面解决,一个是企业自身 应当克服盲目求大.进入五百强你要看 具体要干什么,不做强的话,做大了可 能是灭顶之灾.企业要练内功,要完善 自己的治理结构,要想方设法提高自己 的自有资本率.但对中国企业来说可能
更重要的一点是完善我们的金融结构. 我们刚刚说了企业大量而且越来越依赖 债务融资来扩张自己.不止是企业自身 的事,它是鸡蛋与鸡的相互关系问题, 也与我们融资机构这几年偏向银行有 关.2000年的时候,四种融资(股票,公 司债,国债,贷款)手段占的比例贷款 是72%,其他的占百分之二十几,从世 界水平来说我们也已经是很高了.发展 到2003年的情况贷款占到89%,你如果 再把国债扣掉,与企业有关的融资几乎 可以少到忽略不计的程度.我们知道 2003年股票融资1千亿左右,银行贷款 290001'L,根本不是一个数量级,这样当 然使企业越来越依赖银行,互相依赖就 成了今天这样的状况.现在宏观调控就 遇到.'种非常微妙的情况:我要压又不 敢太压,因为只要压下来,它就是不良 2004,11F铡翻-瓣囹
资产.如果是股权融资或者其他方式的 融资,有人分担风险.在这种情况下无 人分担风险,风险都在银行,而且我们 的银行体系存在很大的问题.我们存款 高度短期化,一年期存款占比重越来越 高.另外贷款又是高度的长期化.前面 讲了中国经济靠投资,投资需要长期资 金,别的地方不提供只好银行提供.最 后的状况就是使得风险高度集
中在银行体系.这样的话使得
宏观调控就有投鼠忌器之嫌. 所以我们必须迅速改变这种状 况.
我们现在在金融结构方面
正在改变.改变的一个内容就
是刚刚说的要大力发展资本市 场.发展资本市场大家回想一
下,前几个月我们推出了一个
中小企业版.在下一步会有一
些市场,以解决不够规模的中
小企业股权融资的问题.同时
我们还会有债券市场,尽管也是债务融 资,它和银行贷款相比风险分散,透明 度比较高的优点,所以也会弱化债务融 资过高的问题.另外我们现在正在大力 推行机构投资者的发展.大家看最近几 年我们讲得最多的发展也是最快的就是 几块.保险现在的增长速度每年接近30 %,企业年金增长速度更快.这样一些 金融安排都是能够筹集长期资金的.这 里我们要体现什么呢?既然在中国在很 长时期内投资是最重要的经济活动,我 们的经济增长主要靠投资来拉动.那么 中国在很长时间内对长期资金的需求就 是一个最迫切的需求.对长期资金不能 靠短期来支持.像我们现在一样,长期 的贷款靠短期的存款支持,这是有风险 的.我们需要长期资金来源支持长期资
金需求.长期资金来源,上述金融非金 融机构的安排,都是长期金融机构,他 们的发展有利于股市也有利于提高企业 的竞争力.中国现在已到了关键时刻, 对我们的企业发展,金融结构也是很关 键的时刻.对于企业来说就是要完善资 本结构,对金融结构来说也是要完善结 构.其中主要的任务,第一增加直接融 资;第二增加具有长期资金来源的机 构.?
欢迎摄供采访线曩.一经采纳,栩嘲-梦糟矫 ?挡精羹礼昌一份.E--mail:frx~218.OOM
浅谈特许经营中的"道"与"术"
?重庆市钓鱼
城餐饮连锁总
部总经理邓向
东
特许连锁经营是一种低成本,智慧性 的扩张模式.着名的未来学家奈斯比特早 在上个世纪就曾预言:"特许经营将成为 2l世纪主导的商业模式."特许经营作为 一
种现代营销方式,也是一种"道"与"术" 的具体运用.
对于已经建立的特许体系的连锁企业 来说,"道"就是企业的战略层面方面的东 西.它包括经营模式,文化理念,特色风 格等方面的内容.一个成功的连锁企业必 须有一个品牌推广的战略部署,有一套其
他同类企业无法克隆的体系,比如CIS战
略系统(MI系统,BI系统,VI系统)等.在特许经营十分发 达的美国,拥有将近1500种特许经营体系,它几乎可以存在 于任何经济,政治或社会状态中.当然这个"道"还包括更为 广义的哲学内容,企业精神和拷贝财富所拥有的一切有形的无 形的资产.盖缘于此,加盟商才会趋之若鹜,诚所谓"道之所 存,师之所存也".
"术"则是在"道"的基础上,有的放矢地进行经营策划, 曰口啊.赫F翊2004.11
品牌推广,有针对性地进行合理地"造势",属于在战术上的 具体操作的范畴."术"在特许经营中突出的特点就是有效地 合理地利用"势能",进行高起点,高切入,高运作.比如在 加盟营运中加盟商的甄选和选址,营运中媒体广告,概念整 合,人气汇聚,营销策划等战术运用,战术定位好了,特许人 和受许人就可顺势,借势,选势,用势,高屋建瓴,势如破竹, 达到出奇制胜的效果.从这个意义上讲,"造势"是经营的神 来之笔.
在这些方面重庆餐饮连锁企业做得比较好.如"小天鹅火 锅"以巴渝文化为"切入点","重庆德庄火锅"以"天下第一 锅"为"突破121","重庆钓鱼城酒楼"以"古战场"为"源头", "巴将军火锅"以"古代城市英雄"为"代言人","露凝香"以 "诗仙李白"为"精神领袖".这些经营之"术",实际上就是 利用"势"将各种要素进行整合,产生了一种在连锁市场高于 其它经营活动的方式和能量.从某种意义上讲,这也是一种智 慧的体现.
"道"与"术"是一种互动关系.在特许经营中,如果运 用得好就可以更好地规避品牌推广中的风险,更快地提升品牌 形象,实现"共享品牌,共同发展"的"双赢"目标.?
联通资本结构优化
企业资本结构优化问题研究
摘 要
资本结构是企业决策的核心问题,企业的资本结构是否适当 决定着企业未来发展方向。
资本结构影响并决定着公司治理结构,进而影响企业融资行 为及企业价值,它是否合理直接关系到企业的生存与发展。自 20世纪 90年代初沪深两市建立以来, 我国资本市场得到了迅猛地发 展。对于国内的企业来说,如何建立最佳资本结构是企业最为关 注的问题, 总结国内外企业最佳资本结构存在的问题, 加以分析, 找到更好的解决方案。本文通过案例就中国国有上市公司进行了 分析,提出股权结构不合理,债务结构复杂,自有资本比例不当 等问题, 并就形成原因进行了浅析, 最后提出了相应的解决方案。
关键词 :最佳资本结构;股权结构;债务结构复杂;自有资本比 例不当
Enterprise best capital structure question research
Abstract
Capital structure is the core of the business decisions and capital construction is an appropriate decision on the future developmental direction.
Capital structure and the company governance structure and financing affect the behavior of enterprises and enterprise, it is reasonable is directly linked to the survival and development. Since the early 1990s the Shanghai and Shenzhen two cities founded, china's capital market has been rapid development. For domestic enterprises, how to establish the capital structure are the most concern, and a summary of domestic and international enterprise best capital structure of the problem, analyses,find a better solution. this article by state-owned Chinese case is listed company was analyses and made by the irrational structure and complicated in structure, self-owned capital of the debt ratio of the issues and the reason for ltd, made the appropriate solutions.
Keywords :The best capital structure ; Ownership structure ; Debt complicated in structure;
Self-owned capital ratio not being
绪 论
(一)研究背景
通过对资本结构理论的分析,最佳资本结构在现实中是存在 的,企业应当适度负债经营,然而,从我国国有企业的基本实践 来看:财务风险是不可避免的,同时,我国的财务制度规定了企 业的法定资本金, 资本结构中权益资本为零也是不允许的, 因此, 适度负债经营对我国国有企业同样适用。
据 有 关 资 料 统 计 :当 前 我 国 国 有 企 业 负 债 比 率 一 般 为 75%-90%,而世界主要工业国家的企业负债率一般为 45%-60%,世 界 银 行在 工 业项 目评估 中 ,一 般 要求 权益资 本 占总 投 资 的 30%-40%,即负债比率为 60%-70%,由此看来,我国国有企业的负 债比率相对偏高。根据关于资本结构理论的分析可见,企业较高 的负债比率对应于较高的财务风险,相应的要求获取较高的权益 资金利润率,所以,企业在盈利的情况下,即使据有较高的负债 比率也认为是可行的。然而,当前相当多的国有企业亏损严重, 在此情况下仍然保持较高的负债比率是不合理的。另外,根据世 界银行工业项目财务分析的要求,流动比率的数值的经验标准一 般要求能达到 2,而“我国国有企业的流动比率普遍较低,某些 国有企业的流动比率甚至不能达到 1,即流动资产总额不抵流动 负债总额,且企业负债总额中流动负债所占比重较大,这说明企 业长期资金需要量有很大一部分是通过流动负债来解决的” , [1]如 此将意味着提高企业的风险,因而,这样的资本结构也不合理。 国有企业资本结构不合理在当前主要表现为负债比率过高, 这也是造成企业经济效益低下的主要原因之一,而经济效益低下 又迫使负债比率继续上升,使企业陷入恶性循环之中,并且,由 于负债比率高, 自由资金少, 为了维持生产经营活动的正常进行, 部分企业采取了拖延措施的方法, 致使银行发生贷款坏帐、 呆帐, 从而进一步影响到金融制度的改革。因此,为解决这一系列的经 济问题, 提高国有企业的经济效益, 最佳资本结构研究迫在眉睫。
(二)研究的目的和意义
1. 研究目的
改革开放以来,在由计划经济向市场体制转轨的过程中,由 于自身发展和体制转换中长期积累形成的深层次矛盾也日益凸 现。其中企业资本结构不合理、过度负债成为威胁其生存的重要 障碍。因此,如何优化企业的资本结构,确定合理的负债水平, 是企业健康发展的保障,也是我国企业改革的一项重要任务。本 文就这一问题进行了一系列探讨,并就其相关问题分析了原因及 解决措施。
2. 研究意义
在市场经济条件下,企业为实现经营目标而进行举债适度经 营, 以获取杠杆利益对企业是有利的, 但必须考虑企业财务状况、 资产结构、行业因素、经营情况、利率水平的变动趋势等因素, 采用不同的方法,确定企业最优的资本结构,以提高企业在全球 市场的竞争力。
(三)研究的现状
1.MM 理论
1958年,美国经济学家弗兰克·莫迪格莱尼和金融学家默 顿·米勒提出 MM 定理,并在随后的十多年里不断修正改进,前 后经历了三个阶段:“ ① MM 理论 1——资本结构无关论即假设不考 虑税收情况下,企业无论以负债筹资还是权益资本筹资,企业总 价值都不受资本结构的影响;② MM 理论 2——资本结构有关论, 是考虑公司所得税的 MM 理论,认为因负债利息避税利益,企业 价值会随着资产负债率的增加而增加 , 当 100%负债时企业价值 最大,故理论上企业最佳资本结构为 100%负债;③ MM理论 3— —米勒模型,是同时考虑公司所得税和个人所得税时的 MM 理论, 认为企业所得税提高时 , 资金会从股票转移到债券以获得节税效 益 , 此时企业的负债率提高,另一方面,如果个人所得税提高 , 并且股利收入的税率低于债券利息收入的税率时,资金则会从债 券转移到股票 , 此时企业的负债率降低。 ” [2]
MM 理论数理逻辑严密,是现代资本结构理论体系创立的标
志,但难以得到实践的验证。
2. 权衡理论
鉴于 MM 理论只是单方面考虑了负债给公司带来的减税利益 , 而没有考虑负债可能给企业带来的成本或损失,难以解释现实的 资本结构现象, 故金融学家们在 MM 理论基础上, 进一步放宽完全 信息以外的各种假定,拓展研究。大约在 20世纪 70年代中期逐 步形成权衡理论的一般观点,该观点认为:一方面负债可以通过 减税作用和减少权益代理成本来提高企业价值,另一方面负债会 产生财务困境成本 , 包括破产的直接和间接成本以及代理成本等 , 其中代理成本包括债权人为保护自身利益 , 在一定程度上通过保 护性约束条款限制企业的经营 , 影响企业效率 , 导致效率损失以 及监督企业实施保护性约束条款发生的直接监督成本等。所以, 较 MM 理论,权衡理论更为贴近现实,它同时考虑了负债的减税 利益和预期成本或损失,并将利益与成本进行适当权衡以确定企 业价值,故权衡理论也往往被称为最优资本结构理论。
3. 基于代理成本的资本结构理论
1976年简森(Jensen )和麦克林(Mecking )将代理成本理 论引入到财务学分析,分析股东与经理之间、股东与债权人之间 的利益冲突,探询公司资本结构与代理成本之间的关系。
①股东与经理之间的代理成本。外部股权融资是现代大型企 业的典型特征,企业规模庞大,企业中的经理人通常只持有一部 分或小部分企业股份,他们只能享受改善企业经营管理所产生的 部分利益,而要承担相应的全部成本。于是经理会平衡个人管理 投入的边际成本和边际收入,它是管理层的最优决策,那么,相 对没有外部股权融资的企业,有外部股权融资的企业则会降低经 理的管理投入,从而降低企业价值,这就给外部股权融资企业带 来代理成本,它可体现为管理懈怠、利益侵占等。
②股东与债权人之间的代理成本。股东与债权人之间的利益 冲突实质是源于股东的有限责任、源于股票的期权性质。股权是 公司给予股东随时可以买卖的权力,股东承担有限责任,企业股 权可看成是企业资产为标的资产的看涨期权,一旦企业存在违约 风险,债权人和股东之间就会出现利益冲突,如资产代理问题或
风险转移问题、投资不足问题等,都反映可能导致企业因债务融 资而做出次优投资决策,形成企业债务代理成本。企业可以通过 削弱债务价值与企业资产风险之间的关系,有效降低债务代理成 本。
4. 信息不对称理论
在实践中,企业经营者通常比投资者更为全面、更为具体地 了解企业,他们双方处于不对称的信息环境中。 20世纪 70年代 末开始,不对称信息理论应用到企业融资决策,建立了信息传递 理论、优序融资理论。
①信号传递理论。信号传递理论探讨的是在信息不对称条件 下,企业选择何种方式,向市场传递企业价值信息。其中最具代 表性的是罗斯(Ross )模型。 1977 年 , 罗斯通过建立负债权益 比这一信号模型来分析企业资本结构问题,并创造性地将经理人 激励机制引入信号传递模型,提出了资本结构信号传递理论。模 型中,保留了完全信息以外的所有假定前提下 , 假设企业经营者 比投资者更多地了解和把握企业内部的经营信息, 投资者只能通 过经营者输出的信息来间接地评价企业市场价值。在不对称信息 条件下,企业经理人为了使自身收益最大化,在选择融资方案时 权衡价值与激励报酬,运用企业负债率向市场传递企业利润分布 信号,由于破产概率与企业质量呈负相关、与企业负债率呈正相 关、而低质量的企业通常不敢用过度负债方式模仿高质量企业, 所以投资者会将较高的负债率视作企业高质量的表现,资本结构 成为讯号传递工具,投资者会根据资本结构的变化来评价企业, 并决定是否进行投资。信号传递理论明确了企业市场价值与资本 结构相关,但未提出防止经营者向外输送错误信号的内在约束机 制。
②优序融资理论。 1984 年 , 梅尔斯(Myers )和迈基里夫 (Majluf )创立了优序融资理论 , 它是“基于非对称信息条以及 交易成本的存在,企业外部融资要多支付各种成本,使得投资者 从企业资本结构的选择来判断企业市场价值。 ” [3]由于经营者在 股东权益被低估时不愿意发行股票 , 在股票价格被高估时才发行 股票 , 股票融资会被投资者视为企业经营不良的信号 , 这样投资
者不愿购买该企业的股票 , 从而导致企业市场价值被低估。为了 避免股票定价过高的损失 , 企业融资存在顺序偏好 , 首先是内部 融资,其次是低风险的债务融资,最后是股权融资。
信号传递理论、优序融资理论等理论的提出给资本结构理论 研究带来了飞越,与此同时,也使得资本结构理论的发展更趋于 复杂化。 20世纪 80年代以来,一些学者研究提出“以产品 /投入 品市场的相互作用为基础的资本结构理论” 、 “考虑企业控制权竞 争的资本结构理论” 。 如:控制权理论把公司资本结构与公司治理 结构相联系 , 分析资本结构是如何通过公司治理结构来影响企业 市场价值的; 产品 /要素市场理论试图从横向来扩展对企业资本结 构的考察 , 研究经济中的实质因素对资本结构的影响(主要研究 公司的资本结构与产品市场上的竞争战略之间的互动关系、公司 资本结构与其投入品或产出品特征之间的关系等) ; 市场相机抉择 理论关注资本市场在企业融资中的重要作用 , 认为在现实中市场 时机是影响公司融资决策的重要因素 , 企业融资行为与资本市场 环境密切相关。他们研究的主要是资本结构的短期反映,故有的 学者将之归为资本结构主流理论之外。
一、资本结构的概述
(一)资本结构的概念
资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例。 广义的资 本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。 狭义的资本 结构是指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系,尤其是指 长期的股权资本与债权资本的构成及其比例关系。
企业的资本一般由股票资本和债券资本构成。 “资本结构一 般考虑的是未来企业发展过程中的股票和债权债务的转化,因此 企业当前拥有的现金将被转化为“未来的”现金流入(债权)和 现金流出(债务)而计入资本中。” [4]合理的安排资本结构, 有利于企业以最少的融资成本,为未来的发展获取最大的资金。 (二)资本结构优化的主要内容
我们知道,企业价值就是企业未来各年现金流量反映一定风 险程度的贴现率 计算 的总现值。它反映了企业在一定风险条件 下净现金流量的大小, 是对企业全部资产获利能力的一种反映。 [5]所谓资本结构最优化,是从股东(企业所有者)的角度对企 业经营者提出来的要求,最佳资本结构是追求股东财富最大化的 财务管理目标所要求的。在一定风险范围内,两个同样现金流量 的生产经营项目,当资本结构不同时,股东的回报率是不同的。 这主要通过净资产收益率指标反映出来。净资产收益率反映了股 东获取的利润相对于股东权益的程度,是对股东投入资本获利能 力的一种反映,净资产收益率大,说明企业对股东的回报率高。 我们认为资本结构最佳时企业价值未必一定最大。 大家知道, 影响企业价值的最主要因素是企业营业项目的获利能力和项目的 风险程度, 一般来说, 在企业规模相同、 财务风险一定的情况下, 获利能力大的项目,其现金流量也大,企业价值就大,反之,企 业价值就小。
企业价值与资本结构的关系反映在两个方面。其一是反映在 项目的财务风险上。当总资本中债务资本所占比例过大时,由于 财务风险加大会导致企业价值下降;其二是由于资本结构变化引
起付现成本和现金流量的变化, 进而影响企业价值。 此时, “债务 资本比例越大,净资产收益率越高,而企业价值反而越小。这是 因为一方面由于债务资本加大带来的息税利益不足以抵偿债务利 息这一付现成本的增加, 导致了现金流量减小。 ” [6]另一方面由于 风险加大,同样也会引起企业价值变小。因此,认为资本成本最 佳时企业价值最大的观点是值得商榷的。综合资本成本最低时的 资本结构最佳的观点显然是站不住脚的,那样的话,就意味着债 务资本比例越高,资本结构就越好,因为债务资本成本低于权益 资本成本。尽量降低综合资金成本是企业追求股东财富最大化和 满足资金需要双重目标所要求的,但企业追求的应该是在一定风 险范围内的综合资本成本最低。
按期偿还债务应该是优化资本结构的前提条件,如果到期不 能偿还债务,企业是否能够存在下去都是一个未知数,无论怎样 的资本结构都不可能是好的,更不可能是最佳的。
(三)资本结构优化建立的重要意义
浅析企业筹资资本结构与资金成本是企业进行生产经营活动 必备的物质条件,企业所需要的资金必须通过适当的渠道和运用 相应的筹资方式来筹措。企业通过对资本结构和资金成本的分析 研究,可以寻找最佳的资本结构,以最小的代价,最低的风险获 取最大的经济利益。
1. 资本结构与资金成本的关系
①资金成本是企业进行资本结构决策的依据从投资角度看, 资本成本表示与投资机会成本和投资风险相适应的回报率;从筹 资角度看,资本成本表示企业为取得资本必须支付的价格,是进 行资本结构决策、选择追加筹资方案的基本依据。如果投资项目 的投资报酬率低于资金成本时,进行该项投资风险比较大,可能 导致企业亏损,因此,资金成本是项目投资的最低报酬率。 ②构造合理的资本,降低资金成本资本结构有广义和狭义之 分,在资本结构决策中,合理地利用债务筹资,安排债务资本的 比例对企业的筹资具有重要的意义。在一定限度内合理提高债务 资金的比例,就可以降低综合资金成本和获取相应的财务杠杆利
益。
2. 资本结构的确定方法在筹资管理中 .
企业在综合考虑资金成本和筹资风险的前提下,力争选择最 佳资本结构,实现最大的经济利益,创造更高的价值。最佳资本 结构通常采用加权平均资本成本率和无差别平衡点的息税前利润 来分析确定。
3. 影响资本结构的因素在确定最佳资本结构时,除了资金成 本因素外, 还要从企业内部和企业外部综合考虑有关因素的影响。 ①企业内部影响最佳资本结构的因素;债务资金的风险及其 相关成本运用债务筹资,企业可以获得一定的财务杠杆利益,但 同时也承受了相应的财务风险。债权资金的成本主要包括破产成 本和代理成本 . 由于破产成本和代理成本的存在, 企业不能在资本 结构中无限度地进行举债经营。企业的盈利能力企业的盈利能力 往往是负债规模和偿债能力的保证与标志 . 盈利能力高的企业可 以适当增加资本结构中的负债比例。企业的现金流量状况负债筹 资要用现金支付利息和本金。企业负债额越大,期限越短,现金 的支付量就越大。当现金流出量超过现金流入量时,就会产生支 付困难。
②企业外部影响最佳资本结构的因素:首先行业因素不同的 行业,由于生产经营活动的内容不同,其资金结构相应也会有所 差别。企业应根据具体情况进行合理的调整。其次所得税税率的 高低税收实际上是对负债筹资的安排产生一种刺激作用。当所得 税税率高时,企业可以适当提高资本结构中的负债比例。此外, 贷款人对企业信用等级的认可程度,也直接影响着企业获取债权 资金的额度。企业在安排筹资方案时,要注意并非成本最低的资 本结构就是最佳的资本结构,债务筹资是成本最低的筹资方式, 但其风险较大。这就要求企业财务管理者在资本结构决策中,不 仅要考虑资本结构的综合资金成本,而且要充分认识到企业内外 部因素对企业资本结构的影响,审时度势,认真分析,通过不断 优化资本结构,使其趋于合理,寻求最佳的资本结构。 [7]
(四)资本结构优化的主要目标
企业的资本结构优化目标在正常条件下是指如何在一定的风 险水平下 , 使企业资金成本最小而企业价值最大 , 即达到企业价 值、资本成本、财务风险三者的均衡
企业的资本结构决定着企业财务管理目标的实现,最优的资 本结构客观存在时,能实现企业价值最大化,即达到财务管理的 最优目标。
这种理解完全正确,严格的概念没有太直接的关系可言,只 能把它放在一个特定企业才可予以探讨,简单的讲,最优的资本 结构是实现企业价值最大化的基础保障。
二、资本结构优化存在问题及分析 (一)企业资本结构案例
中国联合通信股份有限公司。
该公司于 2001年 12月 31日以发起方式设立, 各发起人投入 公司的净资产共计 2,261,014.8万元,其中联通集团以其全资持 有的联通 BVI 公司 51%的股权作为出资,该部分股权经评估并经 财政部确认后为 2,260,614.8万元, 其余 4家发起人各以现金 100万 元 出 资 。 发 起 人 的 出 资 按 净 资 产 65%的 比 例 折 为 股 本 1,469,659.6万股,未折入股本的净资产计入资本公积金。 该公司股权分置有限售条件的流通股合计:13,088,677,660股,占总股本比例 61.75%;其中国有法人股:13,088,677,660股(含联通集团股改后增持的 212,081,265股) ,占总股本比例 61.75%;无限售条件的流通股合计:8,107,918,735股,占总股 本比例 38.25%;其中 A 股:8,107,918,735股,占总股本比例 38.25%。
(二)资本结构优化存在的问题
1.企业股权结构不合理
(1)股权过于集中
目前在我国股票市场平均股权集中度达到 60.39%, 远超过美 国和日本。最大股东的平均持股比例为 43.9%(加权平均值) ,其 中有 38.3%的公司最大股东持股比例超过 50%, 这说明我国的股权 结构一直十分集中,股权的过度集中,一方面使中小股东由于受 到了与会股东最小持股数量的限制而无权参加股东大会,不能行 使自己的表决权,从而损害了他们权益,助长了大股东操纵股票 市场投机行为。 另一方面, 大股东公司中的绝对控股和相对控股, 使股东大会形同虚设,违背了现代公司产权主体的多元化和股权 分散化的要求,也无法形成有效的公司治理结构。
(2)以国家股、法人股为主体的非流通股比重大
从历年总股本结构来看, 股权结构呈现着国家股占绝对优势、 流通股比例低的状况。由于公司同作为投资者的国家产权关系不 清,在经济转轨时期,国有资本投资主体具有不确定性。“政企 不分”、“政资不分”问题仍没有从根本上得到解决。在这种情 况下,国有股份过大,又没有对国有资产的约束和监督机制,势 必会形成内部人控制,难以形成有效的公司治理结构。
2.企业债务结构复杂
企业的债务资本从形式上看,也不外乎有以下几类:银行贷 款、企业间往来债务、企业内部形成的债务等。近二十年来,随 着企业从计划经济体制向市场经济体制的转变,使其债务资本变
得日益复杂。其复杂性体现在债务资本的组成方面,集中表现在 以下三个方面:
第一,财政性负债,财政性负债是由于政府行为而形成的应 由财政承担的各类债务, 对于企业来说, 这些负债是被动性举债, 其债务承担主体应该是政府,而不是企业。
第二、 企业经营性亏损造成的负债, 在资本金困难的情况下, 企业为了维持简单再生产, 只有靠负债筹集资金, 主权资本越少, 债务资本就越大,造成资本结构越不合理的恶性循环。
第三、具有社会普遍性的负债,众所周知,三角债从形成到 至今已有十多年历史,其已经成为企业发展的一个沉重包袱 。 3.企业自有资本比例不当
企业自有资本 (又称实收资本或股本 ) 筹集的资金占企业总资 产的比例的高低,反映着企业抵御风险的能力和企业生产经营活 动所需要资金中依靠内源性融资的程度, 反映着企业的积累情况; 其动态变化反映 --企业资产扩张能力和风险变化程度。我国企业 自有资本比率普遍较低,多数国有企业自有流动资金仅占全部流 动资金的 7— 8%,即使固定资产投资中自有资金略高,但综合起 来也不会超过 18%,只相当于日本 70年代的水平。这主要源于我 国传统经济体制下的资本金制度残缺,而改革开放以来,一方面 国家拨补企业资本金受国家财力的客观限制,另一方面国家的某 些改革举措又加剧了企业资本金的下降。同时,企业自我积累机 制并未建立,一方面企业面临着国家不断“抽血”而造成的“贫 血症”日益加重,难以自我积累;另一方面企业也缺乏内在积累 冲动。
4.国有上市公司的股权融资偏好
由于股权融资的市场负信号效应,国外上市公司一般把它作 为最后的融资选择,而我国上市公司普遍将股权融资作为首选的 融资方式。可见,我国企业在进行资本结构的决策时,并没有充 分地考虑其优化问题, 而重点考虑的是如何才能获得资金的问题, 关于企业资本结构的科学决策问题, 并没有得到企业的普遍重视。
三、资本结构优化存在问题的成因 资本结构不合理是企业生产经营过程中各种矛盾交织作用的 产物,是经济体制转换中多种问题的集中反映,其形成原因既有 外部因素,又有内部因素,既有历史问题又有现实问题。
(一)国有企业产权制度改革滞后
“产权主体缺位是影响整个国有企业改革成效的最大障碍之 一,也是导致企业资本结构不合理的主要原因之一。 ” 「 8」 综观 30年来的企业改革历程,无论是改革之初的“放权让利”,还是后 来的“利改税”、“拨改贷”以及承包经营责任制等,都没有从 根本上触动企业的资本生成制度,只是在企业的产权制度未根本 改变的前提下对企业经营机制所作的一系列调整。改革虽然切断 了企业依赖政府财政融资的资本来源,即政府以行政方式终止了 对国有企业资本的供给,但这是在新的资本生成制度尚未形成的 前提下进行的,尽管这些措施曾产生过一定的效益,但离开政府 资金的无偿供给,必然演变为国家通过银行对国有企业进行负债 性支持,否则企业的生产经营就难以为继。从这一制度变迁的效 应看,由于国有企业改革侧重于政府对企业控制的放松,而不是 产权制度的改革,是在企业不存在产权主体多元化和利益主体多 元化的情况下,扩大了企业的自主权。由于企业产权边界模糊, 产权主体缺位,经营者缺乏必要的产权约束,在这种情况下,国 家银行的债务就不具有约束力,这就为企业过度的负债扩张提供 了客观上的环境和主观上的动机。
(二)企业之间互相拖欠严重
企业互相拖欠是近几年困扰企业资金正常运转的突出问题, 虽然国家对“三角债”专门组织过清理,但由于整个经济运行秩 序没有得到根本改观,还有加重之势, 2005年末全国企业间相互 拖欠款达 1.2万多亿元,银行逾期贷款数额在千亿元以上。不正 常的经济秩序使得企业之间相互拖欠愈演愈烈,不仅使企业资金 运行出现梗阻和停滞,也增加了企业债务负担。
(三)资本金后天补充不足
资本金的先天不足需要后天来补充,一般情况,企业自有资 金的补充有两种渠道 :所有者投入和企业积累。 资金供给体制的变 化使得企业靠负债起家经营,但随着税制的改革,使得国有企业 几乎完全断绝了增加权益资本的途径。我国在利润分配上过多的 考虑财政收入,忽略了企业的长远发展,虽然所得税率降为 25%, 但国家做主要投资者还得分利润,在加上各种费用得征收,及地 方政府政策的干预,使得企业内部积累很少,很难用以归还贷款 本金。另外,虽然折旧率提高,正常折旧额应该作为积累专款专 用,可是大部分折旧额又铺了新摊子,却又收不回来,企业无法 扩大再生产。 企业不进行技术改造, 产品打不开市场是“等死”, 进行技术改造,又没有资金投入,完全依靠贷款,形成高负债经 营是“找死”,这也是形成企业资本结构不合理的原因之一。 (四)股权融资成本低于债券融资成本
就中国的证券市场而言,股权的资本成本却有可能较小。一 方面,上市股权融资,不仅可以相对容易地将通过股票市场筹集 到的资金自由支配,还可以不发放股利,没有利润就不分红,将 公司的风险部分转嫁到股票投资者的身上。实际上,我国上市公 司的股利发放水平很低,甚至不发放股利,从而使企业通过股票 融资的成本更低了;同时,“我国上市公司在股利分配政策上一 直存在着重股票股利,轻现金股利的状况,市场参与者相当缺乏 成本意识,只注重从股票市场炒作获取的资本利得,这些都助长 了上市公司偏好股权融资。 ” [9]另一方面, 由于中国证券市场的 特殊性,实际上是对股票的供应进行限制,造成了股权融资成本 的“软约束”结果股票本身“供不应求”。使得股权的资本成本 实际上低于债务的资本。依我国公司法规定,普通股每股可分配 股利最多只能为每股收益的 85%,目前我国二级市场市盈率一般 在 35— 60倍之间,以市盈率 35倍计算,股利报酬率最大不超过 1/35x85%=2.43%。从上市公司招股披露来看,大盘股的发行费用 大致是募集资金的 0.6%— 1.0%, 小盘股大致是 1.2%, 配股的承销 费用为 1.5%。随着新股发行市盈率的市场化,市盈率最高已达到
80多倍,使得新股发行价格水涨船高,相应的发行费用占募集资 金的比率下降,其平均值在 1%以内。企业增发新股会稀释原有股 东的股票比重,从而影响股票激励的效应,但这种情况在我国目 前基本上不存在。
四、资本结构优化存在问题的解决方案 资本结构问题是企业财务管理的难题之一,也是国有企业改 革的难点。毫无疑问解决好企业的资本结构问题,将有利于国有 企业的改革,使企业在激烈的竞争中站稳脚跟,增强获利能力, 为国家多做贡献。为此有必要建立完善现代企业制度,搞好存量 与增量的关系,进行有效资本运营,改善公司治理结构,优化企 业资本结构。
(一)降低非流通股比例完善股权结构
要改善上市公司的融资结构,必须要改变现有的国有股“一 股独大”股权结构,提高公众持股比例,直至最终实现发行股票 的全流通。在当前的社会经济和市场条件下,减持国有股主要通 过以下方式:(1) 进行国有股的回购。 股票回购有两种主要形式:公开市场回购和现金要约回购。国有股的回购有利于上市公司股 权结构和治理结构的完善,有利于上市公司市场价值的维护及实 现股东财富的最大化,同时也为非流通股问题的逐步解决提供了 思路。 (2) 将国有股转为优先股。 “将部分国家股转换为具有债和 股双重性质的优先股,使国有股股东只有优先的获益权而没有投 票管理权。也可把国家股转换为累积优先股,以保证国有股最大 的收益权。因为国有股不能流通,它不具备普通股的性质,把它 转化成优先股,有利于优化公司的股权结构和公司的治理结构。 ” [10](4)卖给投资基金、养老基金和保险公司,并在一定时期内 不能转让;或通过协议转让的方式卖给大股东。 (5)盈利公司的 股份向现有股东和新股东公开销售。另外,要提高企业高层管理 人员的持股比例。国家可以采取股票奖励、股票期权、业绩股份 等持股型报酬形式,逐步提高企业经营者的持股比例,改变目前 上市公司管理层持股为零、持股比例极低的局面,以加强对他们 的激励与约束。
(二)企业加强自身管理改善治理结构
无论是债务重组、资本运营还是利用国家给予的政策性补充 资本金,要达到优化资本结构的目的,必须通过企业的具体经营
来实现,离开了企业的有效的经营管理,所有的措施都会变得没 有意义。在目前国有企业内部管理欠缺规范化、制度化,外部缺 少适应市场经济条件的监督机制的情况下,企业经营的好坏,在 很大程度上取决于有没有一个好的领导班子, 好的公司治理结构。 改革开放二十年的实践证明:企业之间差距形成的原因除企业所 处的环境有所区别外,企业家的管理水平和公司治理结构是其主 要原因之一。
联系我国企业改革的实际,建立现代企业制度,明确现代企 业制度的核心是我国企业公司治理结构调整的关键,但也不能搞 “**”,“一股到底”,而应区别对待,把竞争性的国营小 企业推向市场, 对工艺性的国有大中型企业则实行所有者多元化、 分散化。
1、 明确我国公司治理结构中最基本的成份还是建立公司制我 国企业资本结构的调整,不可能像国外那样完全依靠资本市场来 进行,因为我们还没有形成一个健全的资本市场和经理市场。无 论是国家作为所有者还是私人作为所有者,都不能获得关于企业 经营的充分的信息, 因此我国现在已经实行的公司化改造的企业, 其股权实际上并没有到位。
企业要加快现代企业制度的建立, 尽快建立健全“产权明晰、 责权明确、政企分开、管理科学”的企业制度,进行以有限责任 公司和股份有限公司为主要形式的公司改制。目前,由于企业缺 乏规范的公司制企业的风险和压力,也就使自身丧失了提高效益 的动力,加之现在政府财力不足,无法对企业注资,使得企业的 资本结构不断恶化,国有企业只有真正建立起以股东会、监事会 和经理层为组织结构的管理约束体系,才能形成真正意义上的权 力中心、 决策中心和管理中心, 企业完全按照市场经济进行运转, 按照企业的实际需求通过多种渠道进行融资,使股权多元化,增 强企业的动力,提高企业的效益,改善企业的资本结构。
2、 “外部市场治理结构存在的前提下,建立和完善企业的内 部治理结构,实行所有权、经营权和监督权的分离与制衡,通过 法人持股和法人相互持股, 调整所有制结构, 强化经营者的权利。 ” [11]但是, 我国现有市场经济体系和监督机制不完善, 往往会使所
有者和经营者利益的取向不尽一致。所以,我国在大力发展法人 持股的同时,还应该让银行参与企业债务的重组,甚至可以把企 业对银行的债务变成银行对企业的控股,通过对企业资金流动账 户的密切关注,及早发现财务问题,通知相关企业采取对策或召 开股东大会,董事会更换经理人员,也可以向相关企业派驻人员 等, 以此来显示主银行对公司的控制权利以达到有效的监督作用。 同时,中央也可以取消银行对企业贷款规模的控制,银行自己的 责任增大了,就会对贷款或投资的发放讲求效益,就会主动对贷 前项目进行更为仔细的评估与审查,贷后进行严格的监控,对贷 款担保和抵押等一系列日常性经营实行制度化、法律化,从而保 障金融政策的整体经济效益,有效地实现了企业与银行的互补互 益,这样一来,就可以降低企业不良债务的出现,改善企业的财 务状况。
(三)加强资本运营
1、 资本结构应立足于企业所处的行业。 资本有机构成低、 经 营风险大、产业集中度低的行业不可以过多举债。因为对处于高 度竞争行业的企业而言,在确定资本结构尤其是债务结构时,必 须考虑自身现金流的稳定性。为了进取性策略而盲目扩大债务, 可能引发竞争对手为了挤垮对方而采取短期恶性竞争,这就可能 导致该企业由于短期现金流不能满足清偿债务,从而引起无效的 企业破产清算。
2、 资本结构的优化应结合企业自身的获利能力, 要以降低企 业资金成本,提高企业获利能力为目的。
3、 企业资本规模的扩张能带动资本结构的优化。 现代企业增 长模式的转变迫使企业更加关注资本运行的质量,优化资本结构 也应该要降低财务风险。
4、资本运作要注意企业风险的适应性。 “企业要根据自身的 盈利目标、实力和抵御风险的能力进行资本结构优化和组合,不 仅要考虑增加企业的价值,也要关注企业风险的适度性。通过不 同的组合,使资本结构保持一定的弹性,从而以较低的风险获得 较大的资本增值和盈利。 ” [12]
5、 资本运作要保持合理的举债能力。 在现代企业制度下, 充 分认识并保持企业的举债能力,从而保证企业资本的安全、完整 和增值。此外,举债能力直接影响企业在资本市场上的形象和竞 争能力,因此无论是从企业外部环境需求,还是企业内部资本管 理上,企业都要保持合理的举债能力。
6、 资本结构的优化要因时而异。 企业处于不同的发展时期应 有不同的资本经营策略,应根据所处的成长周期,采取相应的策 略。外部环境发生变化,企业也应该适时调整自己的资本结构, 降低资金的加权平均成本,实现资本结构的优化。
(四)矫正资本市场的功能缺陷
要改变我国资本市场简单的功能定位,全面发挥资本市场优 化社会资金资源配置的功能, 就必须在资本市场中引入竞争机制, 建立以满足企业需求为原动力的资本市场,通过制度创新,加强 各项规则对企业融资行为的约束和引导作用:一是要完善证券发 行制度,实行真正的核准制,让企业依靠自身的信用和实际经营 状况决定融资方式安排融资结构; 二是建立严格的会计考核制度, 加强信息披露的真实性和全面性,改善以利润为中心的效益会计 核算体系, 力图全面、 准确地反映企业经营业绩; 三是优化政策, 鼓励发展企业债券市场,发挥债券融资的激励机制、信号传递功 能以及破产和控制机制,迫使企业建立自我约束机制,改善融资 结构。
合理的资本结构有利于提高企业的价值,有利于企业合理安 排所有权与控制权,有利于合理解决治理结构问题,有利于降低 企业破产风险。随着经济的发展,企业资本结构越来越对企业的 发展产生重要影响。要想真正的解决我国国有企业资本结构失衡 问题,必须结合转轨经济这个逻辑出发点和既定的历史现实,根 据中国的具体环境做出具体的分析,根据我国的市场化程度加以 权衡和考虑,也只有这样才能在真正的做到理论和实践的统一。 要矫正资本市场的功能缺陷, 强化资本市场社会资源配置的功能, 必须在资本市场中引入竞争机制,建立以满足企业需求为原动力 的资本市场,通过制度创新,加强各项规则对企业融资行为的约
束和引导作用;要调整上市公司的股权结构,降低国有股比例, 改变目前股权结构中国有股“一股独大”的局面,通过转让、回 购或换置等手段,实现股权所有者多元化,进而形成有效的公司 治理结构 。
结 论
当企业的各项财务指标处于安全范围之内,进而达到优秀标 准时,企业的资本结构就是次优资本结构。根据资本结构影响因 素的理论,企业的资本结构受企业各种财务指标的影响,这些指 标包括偿债能力指标、盈利能力指标、成长性指标等,显然,当 企业的各种财务指标处于优良状况时,他们对资本结构会产生有 益的影响, 从而使当前的资本结构有利于企业价值最大化的实现。 相反,如果企业中某些财务指标恶化时,资本结构肯定不是最佳 的。
能促使企业持续健康发展的资本结构,可能更接近于次优资 本结构。当企业的资本结构接近最佳资本结构时,企业价值有利 于实现最大化, 在这种条件下, 企业具有较强的竞争力与生命力。 企业不但能生存,而且还能够较好的发展。如果企业能够在一段 较长的时间内持续健康地发展,说明企业的资本结构是适合于企 业的,这时的资本结构有可能是次优资本结构。
同一行业中最佳企业的资本结构,接近于次优资本结构。虽 然说不同的企业最佳资本结构是不同的,但是在同一行业内部, 企业之间具有一定的相似性,因而最佳资本结构比较接近。在同 一行业的最佳的企业,标明该企业的各项财务指标比较健康,该 企业持续发展能力比较强,该企业竞争力比较强,由此说明最佳 企业的资本结构接近于次优资本结构,因此,可以用同一行业内 最佳企业的资本结构作为本企业次优资本结构的参考标准。
致 谢
本文是在孙振娟老师的精心指导、严格要求和亲切关怀下顺利 完成的。论文从选题、结构安排、开题论证、初稿写作到最后定 稿,无不凝聚着导师的汗水。而且,导师严谨的治学态度、渊博 的学识、高度的敬业精神、对生活的激情、乐观、自信等深深影 响了我,使我受益终身。
同时,我要感谢学院各位老师在近四年的时间里给予我许多的 关怀和帮助,在此向各位老师表示衷心的感谢。在此还要特别感 谢在我平时的学习和生活中给我悉心关怀和帮助的同学们,因为 他们使我的学习不断进步,生活丰富多彩。
在此论文完成之际,谨向我做论文期间所有关心过我、帮助过 我的人表示最真挚的敬意和谢意。
参考文献
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附 录
浅析最优资本结构的确定方法
最优资本结构对企业的经营管理至关重要。随着现代企业制度 的建立和资本市场的发展,我国企业的资本结构正逐步趋向合理 和优化,但同时也存在一些问题。我国加入 WTO 以后,企业必须 迅速融入到经济全球化的进程之中,积极争取在全球证券、金融 市场融资。资本结构是否合理,将直接关系到企业能否获得国际 投资者的信任,能否在国际市场竞争中取得良好的经营业绩和长 远发展。因此,优化我国企业的资本结构刻不容缓。关于最优资 本结构的确定方法,目前经济界的理论研究主要集中于股份制企 业最优资本结构的确定方法,一般企业资本结构的确定方法尚未 涉及。本文拟从现代资本结构理论出发,对最优资本结构的确定 方法进行理论研究和实际探索。
一、现代资本结构理论
资本结构是指企业各种资金来源的构成和比例关系。长期资本 来源包括长期债务资本和权益资本,因此资本结构通常是指企业 长期债务资本与权益资本的结构和比例关系。
自 20世纪 50年代以来,西方经济学家对资本结构展开了广泛 的研究, 先后出现过净收入理论, 折衷理论和现代资本结构理论, 其中影响最大的现代资本结构理论主要有 MM 理论及权衡理论、 激 励理论、非对称信息理论等。
1.MM 理论和权衡理论
早期的 MM 理论认为, 由于所得税法允许债务利息费用在税前扣 除,在某些严格的假设下,负债越多,企业的价值越大。这一理 论并非完全符合现实情况,只能作为进一步研究的起点。以后提 出的权衡理论认为,负债公司可以为企业带来税额庇护利益,但 各种负债成本随负债比率增大而上升,当负债比率达到某一程度 时,息税前盈余(EBIT )会下降,同时企业负担代理成本与财务 拮据成本的概率会增加,从而降低企业的市场价值。因此,企业 融资应当是在负债价值最大和债务上升带来的财务拮据成本与代 理成本之间选择最佳点。
2. 激励理论
激励理论研究的是资本结构与经理人员行为之间的关系,该理 论认为债权融资比股权融资具有更强的激励作用。因为债务类似 一项担保机制,由于存在无法偿还债务的财务危机风险甚至破产 风险,经理人员必须做出科学的投资决策,努力工作以避免或降 低风险。相反,如果不发行债券,企业就不会有破产风险,经理 人员扩大利润的积极性就会丧失, 市场对企业的评价也相应降低, 企业资本成本也会上升。因此,应当激励企业举债,使经理人员 努力工作以避免破产。
3. 非对称信息理论
非对称信息理论由美国经济学家罗斯(Ross )首先引入到资本 结构理论中。罗斯假定经理对企业的未来收益和投资风险有内部 信息, 而投资者缺乏这种信息, 他们只知道对经理者的激励制度, 只能通过经理者输出的信息间接评价企业的市场价值。资产负债 率或债务比例就是将内部信息传递给市场的工具,负债比例上升 表明经理者对企业的未来收益有较高的期望,对企业充满信心, 同时负债也会促使经理努力工作,外部投资者会把较高的负债视 为企业高质量的一个信号。
迈尔斯和麦吉勒夫进一步考察发现,企业发行股票融资时会被 市场误解,认为其前景不佳,因此新股发行总会使股价下跌。但 是,多发债券又会使企业受财务危机的制约。因此,企业资本的 融资顺序应是:先内部筹资, 然后发行债券, 最后才是发行股票。 这一“先后顺序论”在美国、 加拿大等国家 1970— 1985年的企业 融资中得到了证实。
从以上有关权衡模型、激励理论、非对称信息理论的分析可以 看出,当负债引起的成本费用未超过税收节余价值时,采用债券 融资对企业是有利的,还能减少企业控制权的损失。
二、最优资本结构的确定方法
从上述分析可知, 利用负债资金具有双重作用, 适当利用负债, 可以降低企业资金成本,但当企业负债比率太高时,会带来较大 的财务风险。为此,企业必须权衡财务风险和资金成本的关系, 确定最优的资本结构。所谓最优资本结构,最优资本结构是指在
一定条件下能使企业的加权平均资本成本最低、企业价值最大、 并能最大限度地调动各利益相关者的积极性并具有弹性的资本结 构。
最优资本结构的确定方法对股份制企业而言,主要采用每股利 润无差别点法、比较资金成本法和公司价值比较法;对一般企业 而言,可采用比较资金成本法和自有资本收益率法。
1. 每股利润无差别点法
每股利润无差别点法,又称息税前利润—每股利润分析法 (EBIT — EPS 分析法) , 是通过分析资金结构与每股利润之间的关 系,计算各种筹资方案的每股利润的无差别点,进而来确定合理 的资金结构的方法。这种方法确定的最优资本结构亦即每股利润 的资金结构。
其基本计算公式是:
公式中:EPS--每股利润 EBIT---息税前利润 I---利息 T--所得税率
D —优先股股利 N—流通在外的普通股股数
2. 比较资金成本法
比较资金成本法,是通过计算各方案加权平均的资金成本, 并以加权平均资金成本最低的方案来确定最优资本结构的方法。 这种方法确定的最优资本结构亦即加权平均资金成本最低的资金 结构。其基本计算公式是:Kw=ΣWj*Kj
公式中:Kw 为加权平均资金成本, Wj 为第 j 种资金占总资金的 比重, Kj 为第 j 种资金的资金成本。
3. 公司价值比较法
公司价值比较法,是通过计算和比较各种资金结构下公司的市 场总价值进而确定最佳结构的方法。这种方法是以公司的市场总 价值最高、综合资本成本最低的资金结构为最优资本结构。 4.自有资本收益率法
自有资本收益率法, 是指企业为实现经营目标而进行举债经营, 当企业息税前资金利润率高于借入资金利润率时,使用借入资金 获得的利润除了补偿利息外还有剩余,而使得自有资本收益率最 大时的资本结构为企业的最优资金结构。
其基本计算公式是:自有资本收益率 =
公式中:EBIT--息税前利润 I—借入资金年利息 T—所得税 率
三、最优资本结构确定方法评价
以上四种确定最优资本结构的方法各有其优缺点及适用范围。 每股利润无差别点法只考虑了资本结构对每股利润的影响,并假 定每股利润最大,股票价格也最高,但把资本结构对风险的影响 置于视野之外,是不全面的。因为随着负债的增加,投资者的风 险加大,股票价格和企业价值也会有下降的趋势。所以,单纯地 用 EBIT — EPS 分析法有时也会做出错误的决策。但在资本市场不 完善的时候,投资人主要根据每股利润的多少来做出投资决策, 每股利润的增加也的确有利于股票价格的上升。
比较资金成本法通俗易懂,计算过程也不复杂,是确定资本结 构的一种常用方法。但因所拟定的方案数量有限,故有把最优方 案漏掉的可能。
公司价值比较法的出发点是建立在财务管理的目标即追求公司 价值的最大化。它没有考虑风险对公司价值的影响,同时债券价 值和股票价值的确定也没有科学的依据。
自有资本收益率法主要适用于一般企业资本结构的决策。它是 企业举债经营情况下,以自有资本收益率最大化为目标,但没有 考虑风险的影响,债务资本比例过大,会导致企业破产的可能。 综上所述,在市场经济条件下,企业为实现经营目标而进行举 债适度经营,以获取杠杆利益对企业是有利的,但必须考虑企业 财务状况、资产结构、行业因素、经营情况、利率水平的变动趋 势等因素,采用不同的方法,确定企业最优的资本结构,以提高 企业在全球市场的竞争力。 (此文献摘自《当代经济》 )
对优化资本结构
对优化资本结构 控制企业财务风险的思考
摘 要
资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系,最优的资本结构也就是企业最佳的资本组合形式。各种筹资方式的不同组合决定着企业的资本结构及其变化。资本结构是企业财务管理的重要组成部分,它是否科学、合理,直接决定着企业资本成本的高低以及筹资和投资风险的大小,进而影响着企业财务管理的最终效益。
影响企业资本结构的因素包括各种资本的成本、管理者的风险偏好等诸多方面,企业如何处理影响资本结构的各种因素,改善资本结构,以较低的资金成本筹措到所需资金, 切实加强财务管理与风险控制,是企业财务管理的重要内容。本文就如何努力保持及建立最优资本结构,实现企业价值最大化目标,进行了探讨。
关键词:资本结构;财务风险;控制
正文:
资本结构对企业的经营起着至关重要的作用,资本结构是企业筹资决策的核心问题,直接关系到企业能否实现企业价值最大化这一财务管理的目标。
一、现代资本结构理论
所谓企业的资本结构,就是企业长期资本中负债筹资和所有者权益资本的构成及其比例关系。各种长期资本筹资方式的不同组合,决定着企业的资本结构及其变化。
现代资本结构研究的起点是MM理论。1958年,美国学者莫迪利亚尼和米勒创建了现代资本结构理论,该理论建立在完美资本市场基础之上,认为企业的价值与它们所采取的融资方式,即与负债筹资还是权益筹资无关,该理论又称为资本结构无关论。此后,在早期MM理论的基础上不断放宽假设,考虑财务杠杆的利息抵税以及财务困境成本等因素形成了权衡理论。此后,一些学者又提出了不对称信息等资本结构理论。
二、资本结构的影响因素
在现实中,制约资本结构决策因素,有如下一些重要因素,企业在资本决策中应予以综合考虑。
(一)资本成本
财务管理的目标是企业价值最大化。要达到企业价值最大化,从财务管理来看,除了要尽可能地提高经营现金净流量外,再就是尽可能地降低资本成本。因此,资本成本是企业筹资管理的主要依据,也是投资管理的重要标准。而不同来源的资本,其成本是不同的,也即资本结构不同,资本成本不同,所以资本成本对企业资本结构有着重要影响。
(二)财务风险
运用债务筹资,虽然可以发挥财务杠杆的作用,得到负债经营税前抵扣利息费用降低资本成本的好处,但同时也给企业带来了一定的财务风险,包括定期付息还本的风险和可能导致所有者收益下降的风险
(三)企业的社会责任
大中型企业,尤其是与人们社会生活密切相关的企业,有责任持续地向社会提供产品和服务,因此,它们在制定资本结构决策时对财务杠杆的运用,必须确保不影响其长期稳定经营。
(四)企业所有者和管理者的态度
态度决定一切,如果企业的所有者和管理者不愿使企业的控制权旁落
他人,则可能尽量采用债务筹资的方式来增加资本,而宁可不发行新股增资。于此相反,如果企业不愿意承担财务风险,就可能较少利用财务杠杆,尽量减低债务资本比例。
(五)贷款银行和评信机构的态度
虽然企业在进行资本结构决策有自己的分析,但涉及到大规模的债务筹资时,贷款银行和信用评级机构的态度实际上往往成为决定企业财务结构的关键因素。
(六)企业的获利能力
在实际工作中,获利水平高的企业往往并不使用大量的债务资本,因其可以利用较多的留存利润来满足增资需要。
(七)企业现金流量状况
债务的利息和本金通常必须以现金支付,就要涉及企业现金流量问题。
(八)企业的增长率
在其他因素相同的条件下,发展较快的企业会很大程度上依赖外部筹资,反之,则相反。由此相比而言,增长率高的企业会倾向与使用更多的债务资本。
此外,影响资本结构的因素还有税收因素、行业差别等等。
三、优化资本结构,控制企业财务风险。
虽然理论上存在最优资本结构,但从前文也可以看出,影响企业资本结构的也有很多,这些因素在综合地影响着企业经营目标地实现,资本结构决策仍是一项非常复杂的工作。如,虽然由于利息抵税效应使负债筹资成为成本最低的筹资方式,但由于财务成本和代理成本的作用和影响,过度负债又使企业丧失偿债能力的可能性在加大,企业的财务风险加大,这时,无论是企业投资者还是债权人都会要求获得相应的补偿,从而使企业综合资本成本大大提高,这又会抵消利息抵税增加的收益。因此不能单用
某项资本成本的高低作为衡量的标准来确定其比例,只有当企业总资本成本最低时的资本结构才是合理的。企业在筹资决策中,应该综合地考虑各种因素的影响,不断优化资本结构,以使企业综合资本成本最低,实现企业价值最大化这一目标。
(一)、最优资本结构是实现企业价值最大化的体现。
企业从不同途径筹集的资本构成了资本的总和,由于企业经营处于变化中,资本的构成情况也是在不断地变化的,不可能固定在某一个比例上。企业最优的资本结构应该是,企业以最低的加权平均资本成本和最小的融资风险获得最大的投资收益,从而实现企业市场价值最大化的负债水平。主要包括以下三个内容:
1、企业价值的最大化。
企业财务管理的目标是追求企业价值的最大化。企业的价值在于它能给所有者带来未来报酬,包括获取股利和出售其股权换取现金。企业的价值在市场上通过价格表现出来。最优资本结构的确定要以符合企业价值最大化这一目标为前提。合理的资本结构会使企业生产经营处于良性循环,不断地实现资本增值,使企业所有者的财富不断增加,即企业价值不断增大。
2、综合资本成本最低。
筹资的目的是为了投资,追求最大的经济效益。只有项目的投资报酬率大于投资所需资本的总成本率,筹资与投资活动才变得有意义,才能为企业创造效益。而资本总成本达到最小,在其他条件不变的情况下,企业的盈利才会达到最大。由于改变资本结构可以改变企业的资本总成本,所以追求总成本的最小化,就成为最佳资本结构的衡量标准之一。詹森和麦克林指出:最优资本结构取决于“所有者所愿意承担的总代理成本”,可见成本问题对优化资本结构非常重要。
3、企业财务风险最小。
衡量企业资本结构最优化除了以上的条件外,还应该保证把筹集到的资金能够得到充分使用,确保企业长、短期经营和发展的需要。在一般情况下要使企业筹资完全满足上述衡量标准是十分困难的。因为单项资本成本高低变化,并不意味着全部资本成本有同样的高低变化。在不同的资本
结构中,某项资本筹资成本的变化会相应地引起其他筹资成本的变化。另外,资本结构决策实际上是所有者在风险和报酬之间的权衡,因为使用过多的负债筹资会增加企业的风险从而影响企业总体价值;但另一方面使用较多的负债筹资却体现公司权益资本的杠杆效应,能大大提高企业的预期报酬率,有可能提高企业的总体价值。因此最合理的资本结构必然是在企业风险和报酬得以平衡的基础上求得。
(二)、努力建立和保持最优资本结构,防范财务风险。 客观地看,任何一个标准都是片面的,企业在确定其最优的资本结构时,不能片面地为追求某一目标而以牺牲其它目标作为代价。从企业的资本运动过程看,企业的筹资活动是经常发生的,清偿债务也是经常发生的,企业的资本结构状况不可能固定在某一个特定的点上,尤其是资本与负债的关系,不可能固定在某一个比例上。资本结构总是呈现出一个动态的状况,因此,应针对企业的类型、财务状况、资产结构、产品生产销售情况、税率与利率的变化水平和投资人与管理者的心理状况等因素,因地制宜,不能搞一个标准,进行一刀切,建立适合自己企业发展的合理的资本结构。 确定企业的最优资本结构应处理好以下几方面的关系:
1、企业收益能力和负债比率的关系。
首先,只有当企业盈利的情况下,负债才能发挥减税作用;另外,负债融资引起的财务杠杆效应是一把双刃剑,只有当企业的资金收益率高于负债资本成本时,股东的实际收益率才会高于企业的资金收益率。因此,确定最佳资本结构时应分析企业的收益能力。当企业的预计资金收益率高于负债利率时,资本结构中的负债比率就可以大一些。
2、经营风险与财务风险的关系。
企业的经营风险实质就是企业的资产风险,因为经营风险是资产经营过程中产生的风险,企业的资产性质和资产结构的不同,导致企业的经营风险不同。企业的总风险包括经营风险和财务风险,要将企业的总风险控制在一定范围内,如果经营风险增加,必须通过降低负债比率来减少财务风险。因此,资本结构中负债比率是否最优,还必须视经营风险大小而定。
3、企业补偿固定成本的现金流量能力。
确定资本结构一个很重要的问题是分析企业补偿固定成本的现金流量能力。企业负债金额越大,到期越短,固定成本就越高。这类固定成本包括负债的本息、租赁支出和优先股股息。在企业确定其负债比率时,必须认真考虑和分析未来的现金流量,尤其是企业经营活动所能产生的净现金流量。当企业未来的现金净流量充分、稳定时,其偿债能力较强,资本结构中的负债比率也就可以大一些。
4、资本结构与资产结构的关系。
资本结构与资产结构密切相关。企业资产可以分为流动资产和长期资产、有形资产和无形资产。当企业面临偿债压力时,可以通过资产变现来偿还负债。流动资产相对于长期资产变现时价值损失较小,即破产成本低;而无形资产和有形资产相比,在企业破产后的价值损失很大,不少无形资产变得一文不值,其破产成本高。因此,资产结构不同的企业的偿债能力不同,破产成本也不同。长期资产、无形资产比率高的企业的破产成本高。面对不同的资产结构,企业要调整资本结构,从而相应地降低企业的破产成本。长期资产、无形资产比率高的企业,可以通过保持较低的资产负债比率来降低破产的风险,反之,长期资产、无形资产比率较低的企业,可以更大程度上利用负债筹资以享受负债经营的好处。
5、企业财务的灵活性。
由于债务约束硬化,对企业的限制性较强,而企业面临的经营环境又是不确定的,如果企业将财务杠杆用足,达到最佳负债水平,一旦遇到不利的经营环境,就有可能使企业财务恶化。而遇到新的投资机会需要再融资时,企业融资的选择又将受现有资本结构的制约。因此,企业资本结构在实际上并不需要达到理论上的最佳资本结构而要保持适度、略低的负债水平,在财力上留有余地,这种情况可以视为财务储备。财务储备包括未使用的负债能力、变现性强的流动资产以及超额信贷限额等。保留财务储备后,企业在财务上就具有了灵活性,而财务灵活性是企业捕捉发展机会、保持经营灵活性的保证。只有具备财务和经营灵活性的企业,才能在未来激烈的市场竞争中占据有利位置。
总之,企业应该统筹考虑影响资本结构的各种因素,科学决策,以较
好的调整优化资本结构,降低和化解财务风险、提高企业经济效益,实现企业价值最大化。
参考文献:1、史宝华《现代资本结构理论及借鉴》
2、沈艺峰《资本结构理论史》