范文一:投资银行学案例
案例17 关于云天化国有股法人股回购的若干问题
[概要]
1999年上市公司云天化协议回购国有法人股一案引起了市场的广泛关注。云天化为什么拟进行股票回购,是如何操作的,给其它公司会带来怎样的启示,本案例都做了详尽分析。
[案例介绍]
1999年4月1日,云天化董事会发布了有关协议回购2亿股国有法人股的警示公告。一石激起千层浪,有关协议回购的市场议论纷纷而起,一些可能回购的上市公司股价也出现大幅度波动。市场人士对云天化此举产生的背景、动机、以及具体回购的操作方式都抱有浓厚兴趣,并对于回购之后将给公司和各方股东带来的影响颇为关注。
1(为什么拟进行股票回购,云天化公司总经理余明中在回答记者提问时指出,对部分国有法人股进行回购是经过了长时间研究后决定的,此项方案具体着手于1998年5月,1998年6月公司分别向原国家国有资产管理局和中国证监会报送了回购并注销部分国有法人股的构想方案。由于公司上市前后特定的政策背景,公司在股改过程中将社会流通股压缩,国有法人股基本维持,导致上市后股本结构设计不够合理,盘子偏大,对上市公司长远发展不利。采用回购的方法注销国有股主要基于以下两点考虑:一是减少国有股比例可以使公司管理更符合现代企业制度的要求,更有利于转换企业经营机制。二是由于国有股在股本结构中占有82.4%的股权,具有绝对控股地位,容易使上市公司的利润分配方案受到局限,只好经常采用派现的形式,这样做对公司长期经营造成了压力,影响了公司的成长性。通过国有股回购可以增加流通股比例,将这部分压力减轻,为公司长远发展奠定基础。
2(如果回购方案通过,回购价格如何确定,回购所需资金将如何解决,公司自有资金是否充裕,是否需要向银行借入资金,这是回购中一个核心问题。余明中说,4月8日的董事会公告中已经披露,回购价格将按照1998年年末每股实际净资产确定,同时,董事会决定修改原来10派3.9元的年度利润分配预案,提议将派现资金用于股份回购。如果此项提案能够通过,原定派现的22159万元将用于回购,加上终止4个项目闲置出来的资金,足以支付回购款。他告诉记者,1997年股份公司发行股票共募集资金60700万元,当时准备投入12个项目,现已安排了8个,终止了4个项目,还剩下了部分资金,公司目前资金状况较为充裕,有足够的财力支持股份回购的实施。为此,他详述了三点理由:第一,1998年末,公司拥有流动资产8.17亿元,流动负债仅为3.09亿元,实施股份回购后,公司仍有充裕的资金保证公司正常运营、项目实施和资本运营。第二,公司负债率非常低,使用财务杠杆的余地很大。1998年末,扣除拟派现资金后,公司资产负债率仅为7.12%,实施股份回购后,资产负债率也不到11%。第三,公司主营业务收入稳定,有较高赢利能力,加之储备有新的资本运营项目能可靠地保护、提高股东权益和维护公司的经营发展形象。除此之外,公司股权结构简单,只有一个非流通股股东,股份回购的技术操作相对简单,易于避开多个非流通法人股东处理定向股份回购时遭遇的法律障碍,也使公司具有股份回购试点的优势。他明确了本次回购所需资金将完全采用公司的自有资金,不需要向银行贷款。回购资金将拟由原来安排派现的资金和部分上市募集资金构成。
3(国有股回购的法律依据。《公司法》第149条规定:公司不得收购本公司的股票,但为减少公司资本而注销股份或与持有本公司股票的其它公司合并时除
外。加上《证券法》第七十六条规定,国有企业和国有资产控股的企业,不得炒作上市交易的股票。因此,上市公司一般不可以购买本公司股票,除非购买的目的是为了注销或合并。如云天化本次回购2亿国有股之后,将可实现股权结构的重造:其总股本由56818万股减至36818万股,其国有股的控股比例也从82.4%下降到72.8%,流通股的比例也从17.6%上升到27.2%,从而在不失去国有股控股权的基础上,为国有资产变现4个多亿。
(国有股回购注销将会产生哪些影响,余明中认为,如果回购得以顺利实 4
施,对股份公司、国有法人股东、中小股东来讲均是一件三方受益的好事。对于当事者云天化股份公司而言,过高的国有股比重对于企业的长期发展很不利,既不利于社会公众股股东发挥监督和表决的权利,也制约了企业的股本扩充要求。股份回购能迅速而有效地降低国有股的比重,使股本结构更趋于合理化,更有利于云天化法人治理结构的建设,从内部寻找企业经营发展之道。通过股份回购不仅能提升云天化赢利形象,而且减少未来的分红压力,提升云天化的投资价值,改善云天化的市场形象。使云天化经营决策更趋灵活和合理,为将来的资本运作创造出一定的空间,有利于云天化的长远发展。对于国有股股东而言,回购后大股东持股地位未受影响,并且得到了可速动的资金,有利于其培育新的优质资产和调整现有经营格局。而中小股东在回购完成后,由于总股本的减少每股收益将由0.468元上升为0.72元,且因为回购对云天化长远发展有利,中小股东的长期收益亦将得到增加。
5(哪些上市公司最有可能实现国有股回购,目前我国上市公司实施过回购股份的仅有陆家嘴一家。1994年底,陆家嘴为发行B股,对原有的股权结构进行了重新构造,将原有以土地入股的2亿国有股划出上市公司,并增发2亿B股。按《公司法》要求,上市公司总股本大于4亿的,流通股本不得少于总股本的15%;上市公司总股本小于4亿的,流通股本不得少于总股本的25%。从规范化的意义上说,云天化的股权结构是不存在任何问题的,因此,云天化国有股回购能否得到上级主管部门的批准,也需要时间的检验。同时,我们可以发现1992年、1993年发行的一些股票,它们目前的股本结构仍然没有达到《公司法》的要求,为使这些股票如申能股份、原水股份、凌桥股份达标,通常考虑的是让这些公司大规模增发流通股,但这样做无疑会稀释每股税后利润,如这些上市公司缺乏好的投资项目,也会造成宝贵资金资源的浪费。云天化的本次公告,创新了这些公司新的达标举措:那就是回购与注销公司的国有股或法人股,提高这些公司流通股的比重,从而使这些上市公司有望在提高每股税后利润的基础上达到公司法的要求。因此,近期这一题材已成为新的市场操作热点。
6(国有股回购与国有股流通是否相同,我们认为本次云天化国有股回购与国有股流通不能划等号。国有股回购是通过协议价进行的,协议价就是云天化每股的净资产值2.01元,这与其目前的市场价12元,13元有着质的区别。国有股回购与国有股流通从结果看,都是流通股本增加,国有股本减少。但国有股流通采取的是同股同权同价的原则,减少的是证券市场的现实资金,而采用协议价格回购国有股,减少的是上市公司的现金流量,至多是减少了证券市场的潜在资金。同时,国有股回购一般能带来上市公司每股利润的增加,而国有股流通对上市公司利润不会造成任何影响。如本次云天化国有股的回购在上市公司利润总额保持不变、不考虑上市公司的回购资金成本的前提下,将会使云天化的每股利润由0.468元提高到0.72元,成为真正意义上的绩优股。由此可见,国有股回购与国有股流通有着本质的不同,不会对市场的资金供求关系造成大的影响。
现在市场上还有一种说法,认为云天化此举有大股东套现之嫌,余中明指出,这种看法有些误解。他说,作为大股东来讲,按已公告的预案,回购20000万股,获得40000万元现金,这是透支预期的收益换取即期现金,而且该方案运用了拟派现的资金,这本身包括拟派给大股东1.8亿元现金在内。据其透露,大股东云天化集团公司已经主动向云南省政府提出,愿将股份转让所得资金通过联合兼并等资本运作方式用于云南省化工国有企业的解困工作,实实在在地为落实中央关于三年内实现大多数国有企业脱困工作作出贡献。云南省政府目前已同意这一思路,有关联合兼并工作正在拟议之中,一俟股份回购完成即可展开实施。
范文二:投资银行学案例学习3
投资银行学案例学习第9章
发布人:圣才学习网 发布日期:2010-06-11 09:10 共 75人浏览[大] [中] [小]
模板名称:案例学习
章 编 号:第九章
案例序号:案例一
案例题目:摩根大通的风险管理——一个风险管理师的体会
案例内容:
我在摩根大通工作了十多年,一直都是从事有关风险管理的业务。对很多人来说,包括我的家人,可能都不太了解风险管理这个概念,或者我每天需要做的具体工作。但是,我对风险管理工作的感觉是:感兴趣,感觉可以永远做下去。
十多年前,我刚从英国剑桥大学读完了三年数学,拿到硕士学位后,想找一份好工作。我从师兄那儿听到有几家美资投行对我们这些学数学的人特别有兴趣。之后,我很幸运,拿到了奖学金,到美国麻省理工学院读博士,我的研究工作就是替一些投行进行风险管理的分析。
一年后的夏天,我到摩根证券香港和新加坡的子公司做了三个月暑期工。在那里,我第一次接触到金融市场里的风险管理。当时我觉得很有趣,更觉得有意义的是,数学在金融市场里大有用途。接下来的这十几年,我在亚洲见到了不少风险管理成功的例子,但是,在报刊上看到的往往都是失败的案例。
一、什么是风险管理
懂得风险就是要懂得市场里大部分的人会怎么想。
不同的人在听到我从事的是风险管理工作之后,有不同的反应。“听起来好像很危险,是不是你们主要为一些有问题的公司做顾问工作?”“我个人可不可以做风险管理?”“我的企业很赚钱,为什么需要风险管理?”“你们管理的是企业的经营风险吗?”
其实,风险管理并不是一个很神秘的话题,但是对普通人甚至一些企业总裁来说,风险管理却是蛮复杂的东西。首先,要明白什么是风险就不容易。举个例子,最近几年我们看到世界各地的房地产价格上升了不少。有些人通过按揭购买了房屋,按揭月供有可能比自己的月收入还要高。这些人明显不懂得风险,之所以这样做,可能是为了满足自己对理想生活水平的渴望,或者投机心理太强,以为炒房地产会很快赚钱。老实说,有些人是成功了,但是,成功的应该属少数人。他们之所以成功是在于自己知道什么时候该离场不玩,更重要的是,他们真地就起身离开了。
基本上说,有市场机会的地方就有风险。有人说,有风险才有回报。其实,我会从另外一个角度来看风险和回报之间的关系。我觉得在市场里或世界上,不同的人会对同一件事有不同的看法,这就是市场的定义。例如,世界经济会增长快点还是慢点,石油价格会不会上涨,在不同的时候,市场会用一个不同的眼光去判断这些事情。我们唯一能够看到的就是一些变化,譬如金融市场里的股票指数的变化或者石油价格的变动。看到这些变化之后,我们就会有一种风险的感觉,会觉得波幅越大的东西风险越大,潜在的回报也越高。所以,从某个层面说,懂得风险就是要懂得市场里大部分的人会怎么想。
二、如何管理风险
懂得了风险,那么怎么管理风险呢?我会说,管理的第一大忌就是不懂得什么该管,什么最好不要管。管理方法不外乎几个。第一,有一个可信的方式,可以让您把风险转移给他人。这种方式,通常会在有法律约束的合约下才可以有效进行。第二,自己把风险去除掉。第三,明白了某类风险之后,找出与这类风险相反的风险来做对冲。
一百多年前,美国工业革命开始,经济蓬勃发展。一些项目的投资(譬如第一条横贯美国东西的大铁路),由于投资数额太大和预期回报期限太长,银行不能提供这笔投资,也管理不了这个风险,。当时,银行家摩根先生找了一些愿意承担这个风险的投资者,替美国政府发行了第一个长期债券。这里的风险是铁路的信用风险或还款能力,即经济的发展会不会在未来给这条铁路带来收入。银行的管理办法就是干脆不接受这个风险。
其实,债券市场,甚至整个证券市场,对银行来说,都是对银行贷款进行风险管理的工具。对企业来说,都是融资渠道,也是风险分散的途径。
回到现在,自从九十年代初,也就是我开始在亚洲金融市场工作的时候,我们看到一些国家和大企业开始到海外发债。亚洲的风险管理业也开始考虑新的问题。第一,债务成本。因为投资者要求的回报比银行贷款的成本高,借债方需要积极控制或降低成本。第二,举债的金额比银行贷款大,风险相对于来说增大了。第三,外汇风险,这在以前是不用考虑的。
然后,九七年的金融风暴也教很多人懂得了什么是风险管理。可能,也有很多企业还来不及学就倒闭了。我记得当年有很多在亚洲投资的跨国企业,看到一个个亚洲国家的货币都在贬值,当年投下的股本金差不多要输光了。这时候,负责亚洲业务的风险管理人员不顾一切,以很高的代价对冲港币和人民币贬值的风险,把风险转移给一些银行,保住了自己的工作。
也有一些借了美元债务的发债体比较幸运,由于他们母国的货币贬值,买了他们债券的投资者以为他们还不了钱,为了止损,在很低的价位都愿意把债券卖出。而这些发债体因为在此之前已经做好对冲措施(跟银行进行了外汇掉期),不但能够管理外汇风险,而且还有足够的资金在二手市场买回他们发行的债券,赚了不少钱。
说到这里,大家就会看到,风险管理这门业务对银行来说很重要。有时候,银行承担不了的一些风险需要找一些比较适合的对手来承担。有时候,重要的客户需要得到帮助,请银行来管理风险。基本上,无论市场好坏、经济增长或衰退,这门业务都有得做,而不像其他的资本融资或兼并收购业务,只在市场好的时候可以做。
但是,银行要做好这门业务与做好其他的业务一样难,甚至更难。需要几个条件:第一,银行要有好的信用。客户把风险转移给了银行,但如果银行出现问题(譬如倒闭或被罚停牌),就需要提前终止交易,对客户来说还是没有保障。所以,一般来说,银行的信用评级和管理措施都很重要。第二,银行的反应要足够快和足够灵活。客户的风险很多时候是不可以拖延的,需要及时处理;或者风险很独特,需要特殊处理。第三,银行的规模要足够大。通常最需要进行风险管理的是盘子极大的资产。如果银行规模太小,也满足不了大客户的需求。第四,银行要足够稳。往往听到一些银行连自己的风险管理都做不好,不知道为什么就突然亏了很多钱,把相关人员都炒了,这些银行又怎么能替客户管理风险呢?第五,银行要有出色的风险管理人员。可能由于市场竞争激烈的原因,一些经验较少的人员为了能够达到了银行老板对业务目标的要求,或想多拿点年底的花红,往往会卖给客户一些自已不懂或客户根本不需要的产品,这些人在这个圈子里都不会有太大的前途。
风险管理产品种类多不胜数,主要有外汇、利率、债券、股票、商品、信用、基金和指数等。在市场里,凡是能想到的风险都会有,就算今天没有,未来很快也会有,例如通胀率、经济增长率、气温,甚至空气污染指数。
一般来说,一个新的风险管理产品在银行出现是由几个因素造成的。第一,有市场需求。客户觉得银行来提供这一风险管理产品比他们自己管理要好得多,比较便宜,或比较简单。第二,有监管和法律政策支持。第三,新的风险管理产品有没有进一步的发展空间,要看市场的需求是不是双向的,就是有同样多的买和卖的需求。
“您跟谁做(交易)谁就留着吧!”
中国的金融风险管理市场已经存在了十多年。到现在为止,大部分跟外资银行做的交易都以外币(美元、日元、欧元、英镑)为主。需求主要来自债务风险管理和资产风险管理。能够直接跟外资银行做交易的也只限于一些大的企业和金融机构。大部分企业和投资者机构都是通过国内银行进行交易,然后这些中资银行再跟外资银行做背对背的对冲交易。造成这一现象的主要原因是,外资银行一般只对中国国有银行的信用有信心,觉得国有银行如果有问题,政府会提供支持,这几年政府对三个国有银行注入资本金就是一个例子。
近年,有一些中资银行也开始自己做风险管理,直接给客户提供一些比较简单的风险管理产品(例如美元利率掉期)。从去年开始,银监会加强了对风险管理业务的监管,要求在国内所有的中资和外资银行必须申请到衍生产品牌照之后才可以开始或继续进行业务,中国银行业第一次被允许以赚钱为目的从事风险管理交易(以前只能以对冲为目的)。
2003年底,中国机构跟外资银行签订的风险管理总合约规模有一千一百多亿美元。主要参与这个市场的外资银行有二十到三十家。
2004年中旬,政府监管机构发文,鼓励企业要积极管理债务风险,同时我们看到政府提前偿还了超过百亿美元的世界银行和亚洲开发银行的美元债务。今年年初,又听到政府和日本协力银行也将在2008年停止双边贷款的协议。这些都会对风险管理行业带来冲击。尤其是,很多外资银行都在想,中国在加入WTO后,一定会逐步开放金融行业,所以普遍在近期加大了在中国的投资,例如购买国内银行的股份。我们看到这其中竞争也非常残酷,可能业务被人家做了,自己的工作也会随之丢掉。最近,有一个国内银行的高管跟我说:“看起来,今年到年底会看到有一些(外资)银行要炒人了。”我想了一想,“那这个由您决定,您跟谁做(交易)谁就留着吧!”他也忍不住笑起来。
其实,对整个中国的企业界来说,风险管理还没有实实在在地开始。有一些企业采取比较单一的想法,一笔债务作一笔风险管理,方案做好了做坏了可能都不太清楚,可能只是听了一些银行的推销就做了。也有一些企业非常有国际水平,管理人员在国外见过、学过,明白了风险管理的精神,把企业管得好好的,目标清晰,奖罚明确,系统化管理财务预算,明确了企业风险分析、市场产品分析和中台后台的角色。这类企业不多,但他们的经验非常值得其他企业学习。
除了管理经验以外,国内银行间的人民币风险管理市场还不存在。国内机构的资产负债表大部分都是以人民币为主,资金的来源除了有限的股票资金,大部分都是银行贷款,或有一少部分大型企业可以发行债券。因为债务是要定期还款,还有成本考虑,很自然的有再融资风险、利率风险和现金管理风险。由于人民币的风险管理市场不存在,所以,企业要做风险管理,就暂时要靠其他渠道。
最近我非常荣幸地被邀请参加一家企业的财务年会,谈风险管理问题。在这个会上,我了解到这个企业每年的现金收入有一千亿人民币。现金收入增加一个百分点会推动企业盈利增加百分之三十。可以看出,国内人民币风险管理市场的机会有多大! 随着中国金融市场逐步开放,各行各业竞争逐步提高,我相信风险管理会越来越重要。做好风险管理不仅仅体现在债务成本减低或收入增加这些马上看到的成绩,更重要的是培养了企业重视风险管理的文化,让企业对国际市场的变化更加敏感,增强企业开展国际业务的信心。
近年,我们已看到中国几个大型企业跨国收购的行动,不论是联想收购美国IBM的个人电脑业务,五矿收购加拿大的NORANDA,或是中海油收购美国的UNOCAL,海尔收购Maytag,中国企业国际化是必然发生的事。而企业要成功实现国际化,风险管理是很重要的一环。
摩根大通的风险管理业务属于全球性的投资银行业务范畴。客户包括全球《财富》一千强中百分之九十以上的企业,还有不同国家的政府机构,以及机构投资者,包括基金经理、私人银行、保险公司和资产管理公司等。
谈到摩根大通,很多行内的人都会觉得这个机构在风险管理的圈子里是比较保守的,或者会觉得我们的风险管理做得比别的银行要好些。其实,在行业里普遍采用的很多风险管理理论,都是我们银行在十多年前研究出来的;很多风险管理软件,都是我们最早设计出来的。
可能关于我们的丑闻比较少,大家会觉得我们比较保守。没错,我们没有碰到去年的中航油或1998年的广信。但是我们对这些问题的出现,并不是不了解。不论是从认识客户背景,明白产品的适合性,还是到我们内部中后台对前台的高度要求,都是我们银行进行风险管理的重要指导精神。
在同业之间,很多银行都知道我们是开拓新产品的领导者,都会来找我们“平盘”。在最大的衍生品市场——美国利率市场,我们占了市场交易量的百分之四十,长期利率掉期的交易量已经远远超过美国国债的交易量。很多客户都会觉得短期利率的走势要听老格——格林斯潘的讲话,长期利率走势还是参考我们银行所披露的一些买卖掉期的客户资料比较好。
作为一家金融集团,摩根大通是全球第三大(以资产规模为定)。在新兴国家里,我们不跟本地银行竞争(主要因为我们没有零售和商业银行业务),都是以提供国际金融产品为主,在风险管理这方面给同业既保守又领先的感觉。最近为了提高国内金融和监管机构对风险管理的认识,摩根大通的人员到处参加各种类型的研讨会,讲风险管理问题。国内金融市场的健康发展,有赖于所有金融机构的稳健操作,一两家机构出现问题都会对整个市场带来影响。金融机构对风险管理的要求必须不断提高,摩根大通希望可以跟大家分享多年来累积的一些经验。(作者是摩根大通证券亚太有限公司董事总经理)
试结合以上案例,谈谈如何进行风险管理。
案例分析思路:从事前风险规避,事后风险控制及最小化角度考虑。
案例答案:
风险管理的步骤为:
第一步,学会分析风险。对每一经营环节都要学会分析风险,做什么都不能满打满算,要留有余地,对可能出现的风险要有明确的认识和克服的预案。
第二步,善于评估风险。通过分析,预测风险会带来的负面影响。例如,投资一旦失误,可能造成多大损失??
第三步,积极预防风险。例如,对投资方案进行评估,制定科学的资金使用政策等。一旦某个环节出了问题,要有采取补救措施的预案,尽可能减少负面影响。
第四步,设法转嫁风险。风险不可避免,但可以转嫁。例如投保,就是转嫁投资意外事故风险;购商品是转嫁筹资风险。
案例序号:案例二
案例题目:英国巴林银行倒闭
案例内容:
巴林银行创立于1762年,至1995年已有233年的历史。最初从事贸易活动,后涉足证券业,19世纪初,成为英国政府证券的首席发行商。此后100多年来,该银行在证券、基金、投资、商业银行业务等方面取得了长足发展,成为伦敦金融中心位居前列的集团化证券商,连英国女皇的资产都委托其管理,素有“女皇的银行”的美称。该行1993年的资产59亿英镑,负债56亿英镑,资本金加储备4.5亿英镑,海内外职员4000人,盈利1.05亿英镑;1994年税前利润高达1.5亿英镑。该行当时管理300亿英镑的基金资产,15亿英镑的非银行存款和10亿英镑的银行存款。
就是这样一个历史悠久、声名显赫的银行,竟因年轻职员尼克?里森进行期货投机失败而陷入绝境。
28岁的尼克?里森1992年被巴林银行总部任命为新加坡巴林期货有限公司的总经理兼首席交易员,负责该行在新加坡的期货交易并实际从事期货交易。
1992年巴林银行有一个账号为“99905”的“错误账号”,专门处理交易过程中因疏忽造成的差错,如将买入误为卖出等等。新加坡巴林期货公司的差错记录均进入这一账号,并发往伦敦总部。1992年夏天,伦敦总部的清算负责人乔丹?鲍塞(Gordon Bowser)要求里森另外开设一个“错误账户”,以记录小额差错,并自行处理,以省却伦敦的麻烦。由于受新加坡华人文化的影响,此“错误账户”以代码“88888”为名设立。
数周之后,巴林总部换了一套新的电脑系统,重新决定新加坡巴林期货公司的所有差错记录仍经由“99905”账户向伦敦报告。“88888”差错账户因此搁置不用,但却成为一个真正的错误账户留存在电脑之中。这个被人疏忽的账户后来就成为里森造假的工具。倘若当时能取消这一账户,则巴林银行的历史就可能改写了。
1992年7月17日,里森手下一名刚加盟巴林的王姓交易员手头出了一笔差错:将客户的20口日经指数期货合约的买入委托误为卖出。里森在当晚清算时发现了这笔差错。要矫正这笔差错就须买回40口合约,按当日收盘价计算,损失为2万英镑,并应报告巴林总部。但在种种考虑之下,里森决定利用错误账户“88888”承接了40口卖出合约,以使账面平衡。由此,一笔代理业务便衍生出了一笔自营业务,并形成了空头敞口头寸。数天以后,日经指数上升了200点,这笔空头头寸的损失也由2万英镑增加到6万英镑。里森当时的年薪还不足5万英镑,且先前已有隐瞒不报的违规之举,因而此时他更不敢向总部报告了。
此后,里森便一发不可收,频频利用“88888”账户吸收下属的交易差错。仅其后不到半年的时间里,该账户就吸收了30次差错。为了应付每月底巴林总部的账户审查,里森就将自己的佣金收入转入账户,以弥补亏损。由于这些亏损的数额不大,结果倒也相安无事。
1993年1月,里森手下有一名交易员出现了两笔大额差错:一笔是客户的420口合约没有卖出,另一笔是100口合约的卖出指令误为买入。里森再次作出了错误的决定,用“88888”账户保留了敞口头寸。由于这些敞口头寸的数额越积越多,随着行情出现不利的波动,亏损数额也日趋增长至600万英镑,以致无法用个人收入予以填平。在这种情况下,里森被迫尝试以自营收入来弥补亏损。幸运的是,到1993年7月,“88888”账户居然由于自营获利而转亏为盈。如果里森就此打住,巴林银行的倒闭厄运也许又一次得以幸免。然而这一次的成功却从反面为他继续利用“88888”账户吸收差错增添了信心。
1993年7月,里森接到了一笔买入6000口期权的委托业务,但由于价格低而无法成交。为了做成这笔业务,里森又按惯例用“88888”账户卖出部分期权。后来,他又用该账户继续吸收其他差错。结果,随着行情不利变化,里森再一次陷入了巨额亏损的境地。到1994年时,亏损额已由2000万、3000万英镑一直增加到7月份的5000万英镑。为了应付查账的需要,里森假造了花旗银行有5000万英镑存款。其间,巴林总部虽曾派人花了1个月的时间调查里森的账目,但却无人去核实花旗银行是否真有这样一笔存款。
1994年下半年起,尼克?里森在日本东京市场上做了一种十分复杂、期望值很高、风险也极大的衍生金融商品交易——日本日经指数期货。他认为日本经济走出衰退,日元坚挺,日本股市必大有可为。日经指数将会在19000点以上浮动,如果跌破此位,一般说日本政府会出面干预,故想一赌日本股市劲升,便逐渐买入日经225指数期货建仓。1995年1月26日里森竟用了270亿美元进行日经指数期货投机。不料,日经指数从1月初起一路下滑,到1995年1月18日又发生了日本神户大地震,股市因此暴跌。里森所持的多头头寸遭受重创。为了反败为胜,他继续从伦敦调入巨资,增加持仓,即大量买进日经股价指数期货,沽空前日本政府债券。到2月10日,里森已在新加坡国际金融交易所持有55000口日经股价指数期货合约,创出该所的历史记录。
所有这些交易均进入“88888”账户。为维持数额如此巨大的交易,每天需要3000—4000万英镑。巴林总部竟然接受里森的各种理由,照付不误。2月中旬,巴林总部转至新加坡5亿多英镑,已超过了其47000万英镑的股本金。
1995年2月23日,日经股价指数急剧下挫276.6点,收报17885点,里森持有的多头合约已达6万余口,面对日本政府债券价格的一路上扬,持有的空头合约也多达26000口。由此造成的损失则激增至令人咋舌的8.6亿英镑;并决定了巴林银行的最终垮台。当天,里森已意识到无法弥补亏损,于是被迫仓皇出逃。
26日晚9点30分,英国中央银行——英格兰银行在没拿出其他拯救方案的情况下只好宣布对巴林银行进行倒闭清算,寻找买主,承担债务。同时,伦敦清算所表示,经与有关方面协商,将巴林银行作为无力偿还欠款处理,并根据有关法律赋予的权力,将巴林自营未平仓合约平仓,将其代理客户的未平仓合约转移至其他会员处置。
27日(周一),东京股市日经平均指数再急挫664点,又令巴林银行损失增加了2.8亿美元,截止当日,尼克?里森持的未平仓合约总值达270亿美元,包括购入70亿美元日经指数期货,估出200亿美元日本政府债券与欧洲日元。
在英国央行及有关方面协助下,3月2日(周四)在日经指数期货反弹三百多点情况下,巴林银行所有(不只新加坡的)未平仓期货合约(包括日经指数及日本国债期货等)分别在新加坡国际金融期货交易所、东京及大阪交易所几近全部平掉。至此,巴林银行由于金融衍生工具投资失败引致的亏损高达9.16亿英镑,约合14亿多美元。
3月6日,荷兰荷兴集团(International Neder Lander Group简称ING)与巴林达成协议,愿出资7.65亿英镑(约12.6亿美元)现金,接管其全部资产与负债,使其恢复运作,将其更名为“巴林银行有限公司”,3月9日,此方案获得英格兰银行及法院批准,ING收购巴林银行的法律程序完成,巴林全部银行业务及部分证券、基金业务恢复运作。至此,巴林倒闭风波暂告一段落,令英国人骄傲两个世纪的银行已易新主,可谓百年基业毁于一旦。
此案中,使巴林银行遭受灭顶之灾的尼克?里森于1995年2月23日被迫仓皇逃离新加坡,3月2日凌晨在德国法兰克福机场被捕,11月22日,应新加坡司法当局的要求,德国警方将在逃的里森引渡到新加坡受审。12月2日,新加坡法庭以非法投机并致使巴林银行倒闭的财务欺诈罪名判处里森有期徒刑6年6个月,同时令其缴付15万新加坡元的诉讼费。1999年4月5日,新加坡司法当局宣布,因其在狱中表现良好,提前于1999年7月3日获释出狱,并将其驱逐出境。7月4日,里森回到伦敦。
试结合以上内容分析,巴林银行倒闭的原因及启示。
案例分析思路:从银行治理结构、内部控制、风险监控及信息传递等角度分析。
案例答案:
一、原因分析
(一)巴林集团管理层的失职
早在1994年末和1995年初,新加坡国际金融交易所曾发现新加坡巴林期货公司的交易中存在若干异常,并向巴林集团提出了一些关于新加坡巴林期货公司的征询。这些原本是可能促成较早发现里森活动的。根据官委清盘人的观点,如果巴林集团的管理层适当检讨并理解新加坡国际金融交易所在致该集团的信中所表述的忧虑,那么倒闭是可能挽回的。官委清盘人认为巴林资产负债管理委员会回复新加坡国际金融交易所第二封信的态度尤其应该受到严厉指责,该回信向新加坡国际金融交易所作出许多毫无基础的错误保证。同样,琼斯对新加坡国际金融交易所的两封信的态度,也反映了他对问题掉以轻心到了令人无法接受的程度。我们无法理解,琼斯作为新加坡巴林期货公司的财务董事,何以未经独立地详细了解整个事件,就在里森草拟的回复新加坡国际金融所征询里森交易活动的复函上签字。
(二)松散的内部控制
从巴林破产的整个过程看,无论各国金融监管机构或国际金融组织都普遍认为,金融机构内部管理是风险控制的核心问题,而巴林的内部控制却是非常松散的。
据报载,在2月26日悲剧发生之前,巴林银行的证券投资已暴露出极大的风险性,但竟未引起该行高级管理人员的警惕。1月份第一周,里森持有合约3024张,20天后,即持有合约16 852张(短短20天内,合约持有额增长4倍)。到2月中旬,
里森持有的合约突破20000张,比在同一市场操作的第二大交易商持有头寸多出8倍。这个信号由于我们所不知道的原因而没有被巴林银行的最高管理当局注意到从而做出应有的反应。总之,巴林银行本身的内部控制制度失灵了,预警系统失效,最终导致了悲剧的发生。巴林破产后不久,该银行直到尼克?里森去职的那天,即2月23日星期四,公司的风险报告仍出现交易平衡。但是,据新加坡有关当局说,巴林在1995年2月头18天里给新加坡国际期货公司汇去1.28亿美元作垫付维持金之用;据《金融时报》报道,英格兰银行银行长埃迪?乔治(Eddie George)4月5日对英国公共财政部及内务委员会的国会成员说,巴林在未通知英格兰银行的情况下,擅自给其新加坡分部汇去7.6亿英镑现金。
破产前的巴林运作机构,里森主要是与巴林公司的伦敦总部、东京分部及香港分部交易。而在新加坡的期货交易,仅有少数客户,其中三个为巴林分支,另一个是巴黎国家银行,每笔交易都会经过一家巴林分支,因此,巴林主管完全不知晓里森所作所为是不可能的。里森后来在狱中感慨:“对于没有人来制止我的这件事,我觉得不可置信。伦敦的人应该知道我的数字都是假造的??这些人都应该知道我每天向伦敦总部要求现金是不对的,但他们却仍旧支付这些钱。”可以说,巴林银行的倒闭不是一人所为,而是一个组织结构漏洞百出、内部管理失控的机构所致。
(三)业务交易部门与行政财务管理部门职责不明
在巴林新加坡分部,尼克?里森本人就是制度。他分管交易和结算,这种做法给了里森许多自己做决定的机会。作为总经理,他除了负责交易外,还集以下四种权力于一身:监督行政财务管理人员;签发支票;负责把关与新加坡国际货币交易所交易活动的对账调节;以及负责把关与银行的对账调节。行政财务管理部门保留各种交易记录并负责付款。虽然公司总部对他的职责非常清楚,却并未采取任何行动,他们生怕因得罪他而失去了这个“星级交易员”。他既负责前台交易又从事行政财务管理,就像一个人既看管仓库又负责收款。由于工作便利,尼克?里森的代号为88888的误差账号用了1年多,直到1995年2月23日他辞职时才被发现。
伦敦总部也曾想到确定来自新加坡分部的利润是否能够长期持续下去,还派了一个审计组来到新加坡分部。审计组主要依靠里森提供的情况,编制了一个长达24页的报告。他们对公司的一般性风险有所了解,在报告中这样写道:“管制有可能被总经理一人取代”,“他负责前台交易及财务管理”,“可能会以集体的名义做交易,并保证按自己的意图去交割和记录”。但是报告接着又说,“鉴于行政财务管理方面缺少有经验的资深骨干,总经理必须积极兼任交易和后勤管理两职,”同时报告还指出,“在巴林新加坡期货部存在着离开交易正常轨道做违反新加坡国际货币交易所规章之事的可能”。审计组对里森的交易策略也非常了解——许多交易并非是低风险的套利,而是日经指数的单向高风险投赌,“虽然风险高,却可能有更高的回报”。
(四)代客交易部门与自营交易部门划分不清
尼克?里森所做的交易也曾受到巴林新加坡期货部同行们的质询,但是他总是说自己是代客户交易。也有人提出尼克?里森在对巴林撒谎,因为代客户垫付期货合同的维持金是非常少有的事。代客户交易与自营交易混淆不清造成管理上的困难,只有把两者划分清楚,才能进行有效的风险管理。
(五)奖金结构与风险参数比例失当
许多公司为鼓励员工辛勤工作,采取发放奖金的办法。一般根据员工的职务、工作经验、工作成绩以及其他诸多因素来确定,各个公司规定不一。当然,表彰工作成绩是一回事,根据交易所得利润支付大笔奖金,而不考虑公司的风险参数或公司的长期策略,则是另一回事。巴林一直将公司50%的毛利作为奖金发给雇员。这个百分数比绝大多数公司的高。巴林1994年的1亿英镑(1.61亿美元)奖金在公司倒闭前几天刚刚宣布分配。几个主要总裁可望拿到100多万英镑。奖金时常是根据一个小组或个人在前一年所赚利润决定的。这种把交易员的收入与他的交易利润挂钩的奖励制度,最大的问题是刺激了交易员的贪利投机,高额的奖金使得雇员急于赚钱而很少考虑公司所承担的风险。
(六)缺乏全球性的信息沟通与协调
据金融时报报道,英格兰银行行长埃迪?乔治1995年4月5日曾对公共财政部和内务委员会中的国会成员讲,巴林在未通知英格兰银行的情况下,擅自将7.6亿英镑的资金汇到新加坡。而1987年英国银行法规定任何银行如需将大于其资产25%的资金汇到海外分支,必须事先通知英格兰银行。至1995年2月23日,巴林总共汇去了7.6亿英镑以垫付里森的交易,而这个数将近巴林资本的两倍。
虽然金融市场特别是衍生产品市场已越来越全球化了,但是其法规大多数仍由各个国家自己制定,而且实施范围亦不超出本国国界。巴林破产案中,巴林总部由英格兰银行及证券期货管理局管理,巴林新加坡期货部则受制于新加坡国际货币交易所(新加坡国际货币交易所的上级为新加坡货币局)。而东京股票交易所(TSE)、大阪股票交易所(OSE)及东京国际金融期货交易中心(TIFFE)却受制于日本银行(中央银行)。这三个国家的管理者并没有义务去沟通管理信息,而其中的一些组织如新加坡国际货币交易所和大阪股票交易所在日经指数衍生产品方面又一直是竞争对手。显然,缺乏全球性的协调及信息互不沟通也是未能阻止巴林破产的又一主要原因。
二、启示
(一)必须加强对金融机构,特别是跨国金融机构的监管
巴林银行已经有200多年的经营历史,理应有一套完善的内部管理制度,如果个别职员在职权范围内违反操作规程是可能发生的。但一名交易员能够违反制度,擅自越权操作,将相当于其母行资本几倍的资金作赌注,而且能够掩藏几周不为监管部门所知晓,可见巴林银行内部的监管漏洞很多。本来巴林银行后线结算部门应该履行监察职责,但是这个警报系统并没有发挥作用,这抑或是里森与结算部门的人同谋,来欺瞒管理层;或许是既让里森负责前台交易又让他掌管后线结算这种做法的严重恶果。
除了巴林银行内部存在的原因外,新加坡国际金融交易所,新加坡金融监管当局,英国金融监管当局都负有不可推卸的责任。事件也反映了对从事跨国业务的金融机构施以更加严密监管的必要性。
(二)必须建立衍生工具交易的严密的内部监管制度
从理论分析和实践经验来看,衍生工具一旦脱离了贸易保值的初衷而成为投机手段时,风险是极大的,尤其是当交易员孤注一掷时,可能会招致无法挽回的损失。银行管理层应当建立起严密的风险防范机制,经常审查资产负债表中的表内及表外业务,及早发现问题,堵塞漏洞。从巴林银行事件来看,即使是里森用开立虚假户头进行衍生工具交易,以造成代客买卖的假象,
但作为巴林银行管理层应该从或有资产的不正常增加中发现问题,这时应该核实该客户的身份、财力等。有鉴于此,金融机构在制定有关从事衍生性金融商品交易的内控制度时,应该考虑自身从事该类交易的目的、对象、合约类别、交易数量等。较完善的内控制度应包含:交易的目标价、交易流程、坐盘限额、权责划分、预立止蚀点、报告制度等。
(三)应加强金融机构的外部监管
新加坡曾被认为是金融监管很完善的国家,但是巴林事件的发生使人们对新加坡监管体系产生了疑问。现在新加坡期货交易所已将每份合约保证金由62.5万日元提高到135万日元,新加坡还将加强制度方面的监管。有关人士还提出了将交易合约数量与投资者的资金实力相挂钩,虽然这样可能使市场成交量受到影响,但市场的健康发展可能会吸引更多的投资者。
(四)必须加强对金融机构高级管理人员和重要岗位业务人员的资格审查和监督管理
由于里森业务熟练,所以被委以重任,但却疏于对他进行考核管理。甚至问题初露时,管理当局也未予以足够重视,使事态逐步扩大,最终导致银行倒闭。
我国金融管理机构也应进一步加强对金融衍生工具的监管,特别是应重视表外业务(即或有资产和或有负债)的管理,防止金融机构由于缺乏内部的风险管理机制而造成损失,进而影响金融体系的稳定性。
范文三:投资银行学案例1讨论
● 投资银行学案例1讨论
“四创电子”改制招股中的投资银行类思考题
1.“四创电子”的发起人结构是否合理?能否给出新的建议方案及主要依据?
2.“四创电子”招股前发起人拥有的权益是怎样变成性质有别的股权的?改制后每股拥有的权益和资本公积金各是多少?如果将5763.34万元净资产折成更多或更少的股权,能否实现?将各会产生什么影响?
3.“四创电子”以每股9.79元发行2000万新股后,流动股股东投入的净资产是发起人净资产的几倍?流通股股东获得的股权是发起人股权的几倍?你作为投资银行人员如何看待此类投入与股权的“倒置现象”?
4.“四创电子”发起人的净资产占发行新股后总净资产的比率是多少?这是否符合公司法的要求?如果必须修改发行方案,你认为应该怎样修改为好?
5.“四创电子”IPO的直接融资成本占融资量的比率是多少?投资银行如果需要提高承销收入,通常可采取哪几种方法?
6.“四创电子”改制、招股和上市过程中,投资银行人员必须协助“四创电子”与哪些政府行政部门打交道、获批文?另外还必须协助与哪些中介机构打交道?上述各类打交道过程中必须注意哪些投资银行业务方面的问题?
上市(2004年5月10日)新股——四创电子概况
●主要财务指标一览表
●概览
★股票简称:四创电子 ★沪市股票代码:600990 ★深市股票代理代码:003990 ★总股本:58,800,000股 ★可流通股本:20,000,000股 ★本次上市流通股本:20,000,000股 ★发行价格:9.79元/股 ★上市地点:上海证券交易所 ★上市时间:2004年5月10日 ★股票登记机构:中国证券登记结算有限责任公司上海分公司 ★上市推荐人:华安证券有限责任公司
●公司历史沿革及改制重组情况
1、本公司系经安徽省人民政府皖府股字[2000]第28号文批准,
由华东电子工程研究所(即华东(安徽)电子工程研究所,以下简称"华东所")作为主发起人,联合中国物资开发投资总公司、中国电子进出口总公司、北京奔达信息工程公司、安徽民生信息工程有限公司、北京青年创业投资有限公司、夏传浩等,以发起方式设立的股份有限公司。本公司于2000年8月18日在安徽省工商行政管理局依法注册登记(注册号:3400001300180),注册资本3880万元。
2、根据财政部财企[2000]201号文批准,发起人投入的净资产为
5763.34万元,按67.32%的比例折为3880万股,其中华东所持有3416.82万股,中国物资开发投资总公司持有134.64万股,中国电子进出口总公司持有67.32万股,北京奔达信息工程公司持有33.66万股,股权性质界定为国有法人股;安徽民生信息工程有限公司持有67.32万股,北京青年创业投资有限公司持有33.66万股,夏传浩持有126.58万股。未折入
股本的1883.34万元计入本公司资本公积金。
3、经中国证监会证监发行字[2004]16号文核准,本公司在上海证券交易所采用向二级市场投资者定价配售的方式,首次公开发行2000万股人民币普通股(A股)股票,每股面值1.00元,每股发行价9.79元。本次发行后,公司总股本变更为5880万股。
●首次公开发行情况
1、发行数量:2000万股
2、发行价格:9.79元/股
3、募股资金总额:本次发行募集资金总额19580万元,扣除发行费用887.79万元,实际募集资金净额为18692.21万元。
4、发行方式:全部向二级市场投资者定价配售
5、发行对象:2004年4月13日(招股书刊登日)收盘时,持有上海证券交易所或深圳证券交易所上市流通人民币普通股(A股)股票的收盘市值总和不少于10,000元的投资者
6、发行费用:本次发行费用共计887.79万元,包括承销费用、审计费用、律师费用、评估费用、审核费用及上网发行手续费用等
7、每股发行费用:0.4439元/股
●公司股本结构
名称\年度(万股) 最新 2003年末期 2002年末期 2001年末期 总股本 5880.00 3880.00 3880.00 3880.00 国家股 3652.44 3652.44 3652.44 3652.44 发起法人股 227.56 227.56 227.56 227.56 法人股 0.00 0.00 0.00 0.00 公众A股 -- -- -- -- 流通A股 2000.00 -- -- -- 职工股 -- -- -- -- 高管股 -- -- -- -- H股 -- -- -- -- B股 -- -- -- --
工会持股 -- -- -- -- 转配股 -- -- -- -- ●本次股票上市前公司前十名股东及其持股比例
股东名称 股份性质 持股数(万股) 比例(%)
1.华东电子工程研究所 未流通 3416.8200 58.110
2.中国物资开发投资总公司 未流通 134.6400 2.290
3.夏传浩 未流通 126.5800 2.150
4.中国电子进出口总公司 未流通 67.3200 1.140
5.安徽民生信息工程有限公司 未流通 67.3200 1.140
6.北京奔达信息工程公司 未流通 33.6600 0.570
7.北京青年创业投资有限公司 未流通 33.6600 0.570
8.南方证券 已流通 22.9000 0.390
9.华安证券 已流通 22.8259 0.390
10.银丰基金 已流通 9.1000 0.150
公布时间:20040413 股东总数:7
股东名称 股份性质 持股数(万股) 比例(%)
1.华东(安徽)电子工程研究所 未流通 3416.8200 88.050
2.中国物资开发投资总公司 未流通 134.6400 3.470
3.夏传浩 未流通 126.5800 3.260
4.中国电子进出口总公司 未流通 67.3200 1.740
5.安徽民生信息工程有限公司 未流通 67.3200 1.740
6.北京奔达信息工程公司 未流通 33.6600 0.870
7.北京青年创业投资有限公司 未流通 33.6600 0.870
资产负债表
────────┬──────┬──────┬────── 名称\年度 │ 2003年末期│ 2002年末期│ 2001年末期 ────────┼──────┼──────┼──────
总资产(万元) │ 18887.57│ 15380.93│ 12243.49│ 流动资产(万元) │ 14115.73│ 10991.46│ 7955.57│ 货币资金(万元) │ 3213.91│ 4129.88│ 4115.54│ 应收帐款(万元) │ 4822.15│ 1924.20│ 793.01│ 存货净额(万元) │ 4438.47│ 4386.74│ 2526.78│ 长期投资(万元) │ 390.85│ 100.00│ --│ 固定资产(万元) │ 3287.11│ 3040.82│ 2768.74│ 无形资产(万元) │ 1093.88│ 1248.64│ 1519.18│ 流动负债(万元) │ 9237.82│ 6920.77│ 4448.99│ 短期借款(万元) │ 2600.00│ 1800.00│ 1800.00│ 长期负债(万元) │ 50.00│ --│ 800.00│ 股东权益(万元) │ 9599.76│ 8460.16│ 6994.50│ 资本公积金(万元)│ 1883.34│ 1883.34│ 1883.34│ 盈余公积金(万元)│ 951.63│ 568.51│ 246.23│ 每股净资产(元) │ 2.4700│ 2.1800│ 1.8000│ 调整每股净资产 │ --│ --│ --│ 股东权益比率(%) │ 50.826│ 55.004│ 57.128│ 资产负债率(%) │ 49.174│ 44.996│ 42.872│ 每股公积金(元) │ 0.4854│ 0.4854│ 0.4854│ ────────┴──────┴──────┴──────
注:"调整每股净资产"单位为元
损益表
─────────┬─────┬─────┬─────┬─ 名称\年度 │2003年末期│2002年末期│2001年末期│ ─────────┼─────┼─────┼─────┼─
主营业务收入(万元)│ 18324.19│ 10521.11│ 6233.78│ 主营业务利润(万元)│ 4510.38│ 3116.13│ 2450.86│ 其他业务利润(万元)│ 11.76│ 9.42│ 1.13│ 营业费用(万元) │ 611.51│ 315.74│ 111.81│ 管理费用(万元) │ 1532.58│ 1198.38│ 1072.08│ 财务费用(万元) │ 161.81│ 135.94│ 30.50│ 投资收益(万元) │ -26.21│ --│ --│ 利润总额(万元) │ 2236.13│ 1611.41│ 1219.03│ 净利润(万元) │ 1915.60│ 1611.41│ 1219.03│ 未分配利润(万元) │ 2884.78│ 2128.30│ 984.92│ 每股收益(元) │ 0.494│ 0.415│ 0.314│ 净资产收益率(%) │ 19.990│ 19.050│ 17.460│ 每股未分配利润(元)│ --│ --│ --│ ─────────┴─────┴─────┴─────┴─
现金流量表
───────────┬──────┬──────┬─── 名称\年度(万元) │ 2003年末期 │ │
───────────┼──────┼──────┼───
经营活动现金流入 │ 18713.01│ │ 经营活动现金流出 │ 17921.17│ │ 经营活动现金净流量 │ 791.84│ │ 投资活动现金流入 │ --│ │ 投资活动现金流出 │ 837.60│ │ 投资活动现金净流量 │ -837.60│ │ 筹资活动现金流入 │ 2650.00│ │ 筹资活动现金流出 │ 3520.22│ │ 筹资活动现金净流量 │ -870.22│ │ 现金及等价物净流量 │ -915.98│ │ 每股经营活动现金净流量│ 0.204│ │ ───────────┴──────┴──────┴─── 注:每股经营活动现金净流量单位为元
范文四:投资银行学案例库(1)
贵州财经学院金融学院
投资银行学(概论)案例库
贵州财经学院 金融学院
二0一一年十二月
《投资银行学》教学案例
----以并购业务中举牌收购为例
金融学院 王资燕
目 录
一、 引言 ................................................................................... 3
(一)课程介绍 .................................................................... 3
(二)案例教学目的和用途 ................................................ 3
(三)案例教学原则 ............................................................ 3
二、 教学计划 ........................................................................... 4
(一)并购方法中的举牌收购简介 .................................... 4
(二)案例----宝钢集团举牌收购邯钢钢铁 ...................... 5
(三)学生分组辩论 .......................................................... 11
三、 拓展知识 ......................................................................... 12
(一)其它常用的并购方式 .............................................. 12
(二)其它常用的反并购方式 .......................................... 13
一、引言
(一)课程介绍
《投资银行学》是贵州财经学院校级精品课程。投资银行是主要从事资本市
场业务的非银行金融机构,是资本市场上重要的金融中介。《投资银行学》是金
融学本科教育的一门基础理论与基本业务知识相结合的应用课程,以现代投资银
行的业务运作实践为基本素材,阐述投资银行的功能、组织结构和投资银行业的
监管,系统介绍投资银行业务的基本原理、运作机制和管理方法,探讨我国投资
银行业发展的基本理论与实际问题。本课程作为金融领域的一个较新学科分支,
课程目的在于培养学生掌握扎实的投资银行学理论以及较强的分析、解决投资银
行业务有关问题的实践能力。
(二)案例教学目的和用途
1、案例教学目的和用途
目前投资银行学的教材,大多是按投资银行的业务进行阐述,主要包括证券
发行与承销、企业并购、风险投资、证券投资基金、资产证券化等。由于投资银
行的业务具有很强的实践性,学生在其学习和生活中较少接触,故如果我们的讲
授仅停留在对投资银行学的基本理论和业务的一般性介绍上,较难让学生理解投
资银行业务的具体运作。如何把抽象的理论详细具体地阐述清楚?如何把复杂的
业务流程形象生动地展示在学生面前?如何让学生对对国内外投资银行的现状
和发展趋势及业务有较深的感性认识及全面了解?如何使学生既能对基本理论
融会贯通,又能培养锻炼学生的创新精神、思辨能力和研究能力?教学案例是一
个很好地选择。
通过教学案例,可以增加本课程对学生的吸引力,并调动学生对本课程的学
习主动性;可以给学生以启迪,引导学生学会深入思考,发挥学生的潜在创新能
力;可以使学生了解和掌握有关投资银行具体业务的实际操作分析技术、掌握相
关技能的运用方法,将专业理论与现实情况相融合,为今后学生继续学习和走上
实际工作岗位,做好前期准备,符合我们应用型金融人才的培养目标。
2、选择宝钢股份举牌收购邯钢钢铁作为教学案例的理由
企业并购是投资银行的主要业务之一,也是本门课程教学中的重点和难点。
由于并购与反并购涉及并购双方或多方的博弈,故通常较为复杂,并购类型多样。
在目前中国证券市场上的上市公司已基本完成全流通的背景下,二级市场正成为
并购的有效渠道,企业并购中举牌收购的方法将越来越多地被运用,故在讲述并
购方法时,选择举牌收购的教学案例。
由于宝钢举牌邯钢的尝试是一次在全流通环境中钢铁业整合具有开创性的
探索,故选其作为讲述举牌收购的教学案例。以前钢铁业进行的整合重组,都是
国资委撮合,双方协商实现整合。此次宝钢在二级市场上试探控股邯钢,先成为
第二大股东,再寻求机会协商,就是试探尝试通过二级市场收购其他企业。目前
全球有许多在二级市场上并购的先例,宝钢尝试通过二级市场并购,积累经验,
既是主动适应时代变革的积极态度,也是为将来可能发生的国际钢铁并购所做的
必要准备。
(三)案例教学原则
1、选择教学案例的原则
对于案例教学法而言,选择案例是教学的重要环节,应本着精、新、深、广
的原则。“精”是要精选典型案例,案例关键要点提炼准确、案例描述具有较强
的逻辑性、案例分析思路合理,既能充分说明理论知识、又能启发学生思考;“新”
是所选的案例要尽可能反映资本市场中的热点和难点问题,通过案例让学生更好
地了解专业前沿发展情况;“深”是所选案例的业务流程阐述详细清楚,具有一
定的深度,有利于学生通过案例深入具体地了解投资银行业务的具体操作;“广”
是所选案例要有一定的代表性,通过此案例的学习,学生能将所学方法推广到类
似的案例之中,从而起到以点代面、触类旁通的教学效果,以提高学生的专业学
习能力和对所学知识的运用能力。
2、案例教学的原则
在《投资银行学》课程的教学实践中,本着开放原则、引导原则、互动原则,
使用教学案例进行教学,受到了学生的认可,取得了良好的教学效果。“开放原
则”一方面指所选择的教学案例具有开放性,要能从多方面进行研究分析,另一
方面是指要便于让学生进行开放性地讨论;“引导原则”是指通过案例中附有提
示性的若干思考题,引导学生抓住案例的关键点,引导学生理论联系实际地进行
深入思考;“互动原则”是指在教学案例的使用中,要注重师生之间的互动、学
生之间的互动,强调师生对案例共同进行探讨,在让学生了解和掌握该教学案例
所代表的投资银行的相关业务以外,以期培养学生在学习知识中发现问题、分析
问题和解决问题的能力。
二、教学计划
(一)并购方法中的举牌收购简介
并购(M&A)的内涵非常广泛,一般是指兼并和收购。兼并又称吸收合并,
通常指一家占优势的公司吸收一家或更多的公司,合并组成一家企业;收购指一
家企业用现金或有价证券购买另一家企业的股票或资产,以获得对该企业的全部
资产或某项资产的所有权,或获得对该企业的控制权。
关于举牌收购,我国《证券法》对其进行了规定。《证券法》第八十六条“通
过证券交易所的证券交易,投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有
一个上市公司已发行的股份达到百分之五时,应当在该事实发生之日起三日内,
向国务院证券监督管理机构、证券交易所作出书面报告,通知该上市公司,并予
公告;在上述期限内,不得再行买卖该上市公司的股票。
投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的
股份达到百分之五后,其所持该上市公司已发行的股份比例每增加或者减少百分
之五,应当依照前款规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后二
日内,不得再行买卖该上市公司的股票。”
此外,《证券法》第八十八条还规定:“通过证券交易所的证券交易,投资者
持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的股份达到百
分之三十时,继续进行收购的,应当依法向该上市公司所有股东发出收购上市公
司全部或者部分股份的要约。收购上市公司部分股份的收购要约应当约定,被收
购公司股东承诺出售的股份数额超过预定收购的股份数额的,收购人按比例进行
收购。”第九十条规定:“收购人在依照前条规定报送上市公司收购报告书之日起
十五日后,公告其收购要约。在上述期限内,国务院证券监督管理机构发现上市
公司收购报告书不符合法律、行政法规规定的,应当及时告知收购人,收购人不
得公告其收购要约。”
(二)案例----宝钢集团举牌收购邯钢钢铁
1、案例摘要
2006年3月,G邯钢进行股权分置改革,宝钢借机通过购入邯钢可转债、
直接投资流通股、购入认购权证等方式入股邯钢。2006年6月1日,宝钢发布
举牌公告,宣布宝钢集团及旗下2家子公司(上海宝钢工程技术有限公司、上海
宝钢工业检测公司)持有G邯钢股份占总其股本的比例为5.0002%。截止到2006
年5月31日,邯钢的总股本是27.64亿股,流通股占13.96亿,非流通股的数量
和流通股相当。邯钢集团当时持有的股份为16.32亿股,占总股本的59.06%,属
于绝对控股。但根据邯钢的股改方案,邯钢集团在股改时向原流通股股东派发了
9亿张认股权证,即流通股股东除了每10股获得1股的对价外,每10股还获得
了7.29张行权价为2.80元的欧式认购权证;如这些权证全部行权,则邯钢集团
的持股比例将降至31.53%。理论上,宝钢股份可以在二级市场完成对邯郸钢铁
的收购。
2、并购双方介绍
(1) 宝钢集团有限公司
宝钢集团有限公司(以下简称“宝钢”),系依法成立的国有独资公司,由
国务院国有资产监督管理委员会代表国务院履行出资人职责。其依法享有民事权
利,承担民事责任,并以其全部资产对公司债务承担责任。宝钢是中国最具竞争
力的钢铁联合企业。1978年12月23日,宝钢在上海动工兴建。1998年11月,
宝钢与上钢、梅山联合重组,成为国家授权投资机构和国家控股公司试点企业。
2000年2月,宝山钢铁股份有限公司(简称“宝钢股份”)正式创立,同年12
月在上海证券交易所上市。宝钢立足钢铁主业,生产高技术含量、高附加值钢铁
精品,已形成普碳钢、不锈钢、特钢三大产品系列,广泛应用于汽车、家电、石
油化工、机械制造、能源交通、建筑装潢、金属制品、航天航空、核电、电子仪
表等行业。宝钢产品通过遍布全球的销售网络,畅销国内外市场,不仅保持国内
板材市场的主导地位,而且将钢铁精品出口至日本、韩国、欧美等四十多个国家
和地区。近年来,宝钢重点围绕钢铁供应链、技术链、资源利用链加大内外部资
源整合力度,提高竞争力,提高行业地位,已形成了包括钢铁主业和资源开发及
物流、钢材延伸加工、工程技术服务、煤化工、金融投资、生产服务等六大相关
产业协同发展的业务结构。
(2) 邯钢钢铁股份有限公司
邯郸钢铁股份有限责任公司(以下简称“邯钢”)位于我国历史文化名城、
晋冀鲁豫四省交界区域中心城市、河北省重要工业基地——邯郸。河北省是我国
产钢大省,邯钢所处的河北南部有丰富的铁矿石资源,背靠山西丰富的煤炭资源,
交通便利。邯钢于1958年建厂投产,历经半个多世纪的艰苦奋斗,已发展成为
我国重要的优质板材生产基地,是河北钢铁集团的核心企业。2005年,邯钢在
河北省百强企业中名列首位,在中国企业500强中名列第74位,在全国制造业
中名列第28位,位居全国纳税百强企业第62位。并成为国际钢铁协会成员单位。
公司是国内主要钢铁企业之一,年产钢达800万吨.主要产品为板材、建材,通过近
几年的产品结构调整,已经从一家建筑钢材生产企业转变为板材生产企业。进入
新世纪以来,邯钢加快用高新技术和先进适用技术改造提升传统产业步伐,相继
建成投产了年产250万吨薄板坯连铸连轧生产线、国内第一条热轧薄板酸洗镀锌
生产线、年产130万吨冷轧薄板生产线,和以新区为代表的一大批具有国际一流
水平的大型现代化装备,综合竞争实力发生了质的飞跃,产品结构实现了由普通
建材为主向优质板材为主的转变,具备了年产千万吨钢的综合生产能力。
3、并购原由
2005年4月20日,**总理主持召开国务院常务会议,审议并原则通过
了《钢铁产业发展政策》。会议指出,要努力把中国建成世界钢铁大国和具有国
际竞争力的钢铁强国。《钢铁产业发展政策》的核心政策之一就是“提高行业集
中度”。其中明确提出“将通过兼并收购等方式大幅度减少钢铁冶炼企业数量”,
实现钢铁工业组织结构调整、优化和产业升级。按照《钢铁产业发展政策》要求,
国家支持和鼓励有条件的大型企业集团,进行跨地区联合重组,到2010年,形
成两个3000万吨级,若干个千万吨级的具有国际竞争力的特大型企业集团。
这一政策的出台,使得中国钢铁行业开始了大的变革,相继出现了鞍山钢铁
集团与本溪钢铁集团合并,唐钢与宣钢、承钢联合组建新唐钢集团,首钢控股水
钢,首钢与唐钢合作成立的首钢京唐钢铁公司。可见不论从政策推动还是市场选
择而言,进行结构调整,通过并购进一步加强钢铁行业的资源整合,形成规模效
应,做大做强中国的钢铁行业,进一步增强我国钢铁行业的竞争力,已成为钢铁
行业的主题。宝钢收购邯钢便是在钢铁行业加快兼并收购的这种大环境下产生
的。
作为中国钢铁业龙头,宝钢对扩大规模有着迫切的愿望。宝钢看好邯钢的发
展潜力,邯钢的地理位置、资产情况、经营状况、市场地位和股权结构都对宝钢
具有一定的吸引力。此次并购邯钢主要目的是以邯钢为纽带进军河北市场,以战
略的眼光和市场意识,发挥整合优势,力争在2012年实现“成为全球钢铁前三强”
的战略目标,届时“在世界500强中的排名进入200名以内”。推进国内跨地区联
4、并购过程
图1 宝钢集团举牌收购邯郸钢铁流程图
截止2006年5月31日:
宝钢潜入G邯钢。2006年3月,邯钢系唯一上市公司G邯钢进行股权分置
改革,宝钢借机入股邯钢。其途径主要有三方面:购买邯钢可转债、直接投资邯
钢流通股、购入邯钢认购权证。
(1)购买邯钢可转债。自2005年三季度起,宝钢集团财务公司开始购入G
邯钢可转债,至2005年四季度,其可转债持有量达到49.066万张,可转换为邯
钢流通股约1460.3万股。
(2)直接投资邯钢流通股。宝钢系企业自2006年1月开始通过证券交易所
集中竞价交易收购G邯钢流通股,买入价格在2.81元至4.22元之间。宝钢集团
及两家全资子公司(上海宝钢工程技术有限公司、上海宝钢工业检测公司)合计
持有公司138,196,646股流通股。
数据截止2006年5月31日。数据来源:宝钢集团公告
(3)购入认股权证。邯钢集团在股改时向原流通股股东派发了9亿张认股
权证。截至2006年5月30日,邯钢认股权证(邯郸JTB1)可流通数量为108670.5299
万份,宝钢集团、上海宝钢设备检测公司持有的邯钢JTB1均达到或超过了可流
通数量的5%,即至少各自持有5433.5265万份;由于每份邯钢JTB1持有人可
以在2007年3月29日至4月4日,以2.8元的行权价格从G邯钢第一大股东邯
郸钢铁集团有限公司获得1股G邯钢股票,所以假如宝钢集团、宝钢设备持有
的邯钢JTB1到期行权,则可以增加至少10867.05万股G邯钢股票。此外,股
改时,宝钢工程持有G邯钢5197.8741
万股,根据每10股还获得了7.29张行权
价为2.80元的欧式认购权证的股改对价,宝钢工程可以获得3791.87万份邯钢
JTB1,所以宝钢工程可能还至少持有3791.87万份邯钢JTB1。按照邯郸JTB1
行权比例,宝钢系总共持有相当于14657万股G邯钢股票的筹码。
数据截止2006年5月30日。数据来源:宝钢集团公告
思考题:宝钢为什么选择购买邯钢可转债、直接投资邯钢流通股、购入邯钢
认购权证作为并购G邯钢的主要途径?
思考提示:1、在目前中国证券市场上的上市公司已基本完成全流通的背景
下,二级市场正成为并购的有效渠道,企业并购中举牌收购的方法将越来越多地
被运用。
2、由于G邯钢于2006年进行股权分置改革,使得G邯钢逐步进入全流通
时代,这是宝钢在二级市场举牌的前提条件;此外,G邯钢的股权分置改革,发
行了大量认股权证、可转债大量转股,从而稀释了G邯钢的股份,为宝钢的举
牌收购提供了便利。
3、对于宝钢而言,通过购入G邯钢股票的方式进行举牌收购,是进可攻、
退可守的策略:如果收购成功,则可依托邯钢进入资源丰富的河北,有利于完成
宝钢的发展战略;如果收购不成功,那可以通过并购概念拉升G邯钢及相关公
司的股价,从而获得丰厚的利润。
思考题:如果你是邯钢的投资银行,在2006年5月31日前应该有何做行
动?
思考提示:应该关注G邯钢二级市场股票及权证成交情况,进行早期预警。
(1)2006年1月31日:今年1月以来,宝钢集团以旗下全资子公司的名
义频频出手G邯钢流通股股票。望公司进行相应的关注,预警宝钢收购。
建议:①建议邯钢集团增持G邯钢的流通股,借此提高公司股价,提高收
购成本。②建议积极关注公司的股票价格动向,关注流通股及权证的流向。 ③
准备实施反收购方案,以应对可能来自宝钢的收购。
(2)2006年一季度,宝钢系两家企业宝钢集团有限公司和宝钢工程共投资
了9家钢铁股,除G邯钢外,还有莱钢股份、G广钢、G马钢、G八一、G安
钢、G酒钢、G济钢和南钢股份,持股量从180万股至2461.11万股不等,持
股排名位列1至9位。如果持股量没有变化(G邯钢除外),以昨日收盘价计算,
宝钢系企业持有9家钢铁股(权证)的市值已经达到了138105.2万元,其中仅G
邯钢一家就达到了105930.3万元。
从宝钢系企业投资的9家钢铁股看,可以分为两类,一类是可能进行战略收
购的,另一类是正常的股票投资。可能进行战略收购的是持股市值排名靠前的两
家公司,一家是G邯钢,另一家是G济钢。
建议:提醒G邯钢注意,其被举牌收购的可能性增加;密切关注宝钢在二
级市场上的动向,准备实施反收购方案。
(3)2006年4月31日:4月末,宝钢集团及其子公司持有的G邯钢流通
股合计达到1.05亿余股,在G邯钢前十大流通股股东居首位。
建议:提醒公司提高预警程度,应对可能出现的收购;此外,可以开始准备
反收购方案,并逐步实施。
(5)2006年5月30日:宝钢系二级市场购入邯郸JTB114658.923万份,
加上其所持G邯钢的股份,已超过5%,极可能被举牌收购。
建议:与G邯钢一起进行加快反收购步伐。
根据G邯钢公布的股东持股报告书:截止到2006年5月31日,宝钢集团、
宝钢工程、宝钢检测通过证券交易所的集中竞价交易持有G邯钢流通股分别为
46261548股、67946016股、23989082股。宝钢系直接和间接持有G邯钢流通股
共计138196646股,持股比例为5.0002%,按照并购法的相关规定,2006年06
月02日宝钢集团举牌。
(1)邯钢反收购。邯钢反收购主要采用了两种方法:邯钢在二级市场增
持G邯钢的股票、对邯钢定向增发。
第一,邯钢在二级市场增持G邯钢的股票。由于2006年股改G邯钢可转债
大量转股,致使邯钢持有的G邯钢股权稀释。按每10股流通股送1股和7.29份
权证的股改方案实施,邯钢集团的控股比例将由52.76%下降到48.17%;如若邯
郸JTB1全部行权,邯钢集团对G邯钢的持股比例将降至25.56%,低于了30%
的安全界限。倘若宝钢系企业继续在二级市场收购流通股,或购入认购权证到期
行权,将动摇邯钢集团的控股地位。邯钢为了保住其对G邯钢的控股地位,采取二级市场增持方式增加自身持股比例。邯钢集团同时承诺,在股份增持计划完成后的12个月内,不通过上交所竞价交易出售该次增持的流通股。截至2006年8月16日,邯钢集团共计增持G邯钢股票花费将近16亿元,持有G邯钢62.04%的股份。第二,对邯钢定向增发。2006年8月,邯钢发布对邯钢定向增发方案。由于该方案涉及严重的关联方交易,还有待股东大会决议。
(2)宝钢休战。
面对邯钢的反收购行动,鉴于宝钢对G邯钢的持股情况,宝钢可以有两种应对策略:一是在股东会上否决邯钢集团方面的定向增发议案;二是同意增发价格,但要最大限度压缩邯钢集团的增发后持股比例。因为只要定向增发后邯钢集团持股比例不高于45%,宝钢集团就可以通过全面要约收购邯钢集团所有涉钢资产。但8月24日,宝钢却选择了减持G邯钢认股权证。上海证券交易所8月22日公开信息显示,邯钢认购权证超比例持有人仅剩宝钢设备一家机构,而宝钢集团公司已经悄然退出。
G邯钢收购集团资产,整体上市。9月8日,G邯钢召开股东大会,《关于收购
邯钢集团公司部分资产的议案》获得全票通过,统计数据显示,参加表决的股份占总股本的2.68%;当时总持股比例达到4.96%的宝钢系公司没有参加投票。
5、并购结果
2007年5月10日下午,宝钢集团与邯钢集团在河北石家庄签署合作协议书。双方拟定以共同出资的方式合资成立邯钢邯宝公司,携手共同建设邯钢新区。双方共同出资成立新公司,并未涉及股权交易,宝钢与邯钢分别持股50%。这个庞大的计划需要近200亿的资金,邯钢需要资金支持,而宝钢也可以通过这种方式在邯钢新区控制一定股权。两方联手,改并购为合作。
2008年6月30日,经河北省委、省政府批准,邯郸钢铁公司与唐山钢铁公司联合重组为河北钢铁集团有限公司(股票代码:000709)。
(三)学生分组辩论
前期工作:布置学生在课后对教学案例进行深入了解,并对学生进行分组。
把学生分为三大组:(1)宝钢组:其中又分为宝钢集团公司组和宝钢投资银行组;其中宝钢集团公司组负责为宝钢公司提出并购目标、修改及确定宝钢投资银行组所提出的收购方案,宝钢投资银行组负责为宝钢公司的并购制度并购方案。
(2)邯钢组:其中又分为邯钢集团公司组和邯钢投资银行组;其中邯钢组负责修改和确定邯钢投资银行组所提出的反并购方案,并联系政府,邯钢投资银行组负责根据邯郸钢铁公司的情况及宝钢的并购行动提出反并购方案。(3)观察组:可以向前两组同学提问,并对前两组同学的表现进行评价。
图2 学生分组安排
课堂辩论:课堂辩论要求宝钢组和邯钢组同学分别阐述已方观点,然后双方就并购与反并购的相关问题进行仿真谈判。在辩论的过程中,要回答案例思考题。 最后教师总结。
课后总结:各组撰写并购或反并购可行性分析报告。
三、拓展知识
(一)其它常用的并购方式
1、按并购行业相关性不同
(1)横向并购:指具有竞争关系的、经营领域相同、生产同类产品的同行业企业之间的并购。
(2)纵向并购:指生产和经营上互为上下游关系的企业之间的并购。
(3)混合并购:纵向并购与横向并购的结合。是指处于不同产业领域、产品属于不同市场,且与产业部门之间不存在特别的生产技术联系的企业间进行的并购。
2、按出资方式不同
(1)现金支付:指收购方用现金作为支付工具购买目标公司的股权或资产
的收购方式。
(2)股权支付:又称换股,是指收购方通过增发新股,以新发行的股票交换目标公司的股票,或者发行新股取代收购方和被收购方的股票,从而取得对目标公司的控股权。
3、按交易协作态度不同
(1)善意合并:又称友好并购,指目标公司的经营管理者同意收购方提出者的并购条件,接受并购。
(2)敌意合并:又称恶意并购,通常是指收购方不顾目标公司意愿而采取非协商购买的手段强行并购目标公司。如公开购买、狗熊式拥抱、两步报价等方式。
4、按交易条件不同
(1)承担债务式并购:指在资产与债务等价的情况下,公司以承担被并购方债务为条件接受其资产的方式,实现零成本收购。
(2)资产置换式并购:指公司将优质资产置换到被并购企业中,同时把被并购企业原有的不良资产连带负债剥离,依据资产置换双方的资产评估值进行等额置换,以达到对被并购企业的控制权与经营管理权。
(3)杠杆并购:指收购公司得用目标公司资产的经营收入来支付兼并价金或作为此种支付的担保。
(二)其它常用的反并购方式
1、股份回购和寻找白衣骑士
股份回购:由目标公司管理层融资买下自己所服务的公司,以保证不失去公司的控制权。
白衣骑士:如果目标公司管理层觉得没有能力融资买下自己所服务的公司,则可能寻找一个善意收购者以更高的出价来提供收购,那么即使不能使袭击者智难而退,也可使他为并购付出高昂代价。这样的善意收购者通常是与目标公司关系良好的企业,在美国称为“白衣骑士”。
2、焦土战术
(1)除掉目标企业中最有价值、最具并购吸引力(如专利、商标、关键人才、某项业务或某个子公司)的部分,将其出售,目标公司便失去了并购吸引力。
(2)在遭遇敌意并购而无力反击时,大量购置闲置资产,该种资产多半是与经营无关或盈利能力差,令公司包袱沉重,资产质量下降;或者是大量增加公司负债,恶化财务状况,加大经营风险;或者进行一些长时间才能见效的投资,使公司在短时间内资产收益率大减。
3、金降落伞、灰色降落伞和锡降落伞
金降落伞:指目标公司董事会通过决议,由公司董事及高层管理者与目标公司签订合同规定:若目标公司被并购接管,其董事及高层管理者被解职时,可一次性领到巨额的退休金(解职费)、股票选择权收入或额外津贴。
灰色降落伞:主要是向下面几级的管理人员提供较为优厚的同类保证,根据工龄长短领取数周至数月的工资。
锡降落伞:指目标公司的员工若在公司被收购后两年内被解雇的话,则可领取员工遣散费。
4、毒丸条款
毒丸术是目标公司为防止敌意收购而做的布置,一旦目标公司被并购,并购
方立即陷入大规模清偿债务的困境。其目的是提高并购企业的并购成本。
毒丸防御计划的主要类型:优先股计划、翻反计划、所有权翻正计划、后期认股权计划、表决权计划、债权人权利计划。
5、绿色勒索
指目标公司同意以高于市价或袭击者当初买入价的一事实上价格买回袭击者手持的目标公司股票,袭击者因此而获得价差收益。同时,袭击者签署承诺,保证它或它的关联公司在一定期间内不再收购目标公司,即所谓的“停止协议”。
6、帕克门策略
指在反并购策略中,目标企业进行反兼并,并开始收购并购企业股票,进行反控制,以达到保卫自己公司的目的。
7、聘用鲨鱼观察者
上市公司聘用鲨鱼观察者专门负责观察自己公司股票的交易情况和各主要股东持股变动情况,力图及早发觉可能发生的收购袭击,以便及早应对。
8、利用诉讼阻止并购。运用《反垄断法》、《证券法》或《公司法》等法律法规。
七、案例分析 1、兵不血刃的收购——香港置地收购牛奶公司
1972年10月30日,星期一,香港股市爆发了置地有限公司对牛奶公司的收购战。这是香港股市发展史上首家最广为人知的收购战,其影响非常深远。收购爆发当天,香港恒生指数大升43.67点,以626.66点收市,升幅达7.4%。也正是受该收购消息的刺激,恒指便于1973年2月创下了1700点的历史高位。 谈到收购案的发生,首先需要介绍一下两家公司的背景情况。
香港置地有限公司是英资怡和集团旗下的子公司,号称当年世界最大的地产公司、香港股王,占有香港中区最繁华地段的大多数地产,是香港中区地产大亨。但随着中区可供开发土地资源的减少,置地公司急于向香港东区的广大新兴地段发展。牛奶公司则为德高望重的香港豪门周氏家族所有,其董事局主席周锡年是英国册封的华人爵士,是当时香港政商两界红人。由于牛奶公司的养牛厂房占有铜锣湾薄扶林道大片土地,置地有限公司对它早已垂涎许久。一直待机将其控股权掌握到自己手中,并于72年10月30日正式摊牌。
10月30日晨,置地公司在报刊上刊出公告,建议以10月27日收市时两股股价为94元的置地股票换取牛奶公司股东手中的股价为135元的一股牛奶股票,换股截止日期为11月29日。置地公司称牛奶公司股东手中的股票将升值为94×2=188元,增值幅度达40%,并称收购后的牛奶公司将得到母公司的大力支持从而得以飞速发展等等。
当天股市一开市,牛奶公司以188元高价开盘,并以196元的高价报收,比前一日收市价135元,大涨了45%;置地股价也涨至104元,升了10元,升幅约11%。整个股市忽然间沸腾无比,令当时没有经历过收购战的众多股民瞠目结舌,气氛极为狂热。
但是牛奶公司方面却迟迟没有反应。周锡年仅对置地公司挑起的收购战嗤之以鼻。市场在牛奶公司的反应影响下,牛奶公司股价回落到191元。
与此形成鲜明对照的是,置地方面却极其活跃,为提高其股票身价,置地公司实行资产重估,并将重估增值的17.5亿元盈余拔作资本金,派发“数量可观”的红利,还声称:保证1972年度派息不少于1.2元,增幅26%,1973年股息
1.5元,增幅25%,1974年股息2.02元,增幅更高达35%,以此提高股价,显示出对这次收购不达目的不罢休的、志在必得的决心。
11月3日,牛奶公司这才聘请投行机构——罗富齐父子(伦敦)公司研究置地的收购建议。并呼吁牛奶股东在做出任何决定前,先等待董事局的进一步通知。
由于牛奶公司拒绝收购,置地公司必将提高收购价,这使牛奶公司股价再创新高。7日牛奶股价又升22元,以228元收市,置地股价亦从前日回挫中又升上104元,股市恒生指数创700点历史纪录。
11月9日,牛奶公司主席周锡年出席记者招待会,由罗富齐公司提出反对收购三大理由:
1.若接受收购建议,将会减低牛奶的股票股息。因为1972年计算的牛奶公司每股股息为3元,而置地2股股息才2.4元,对牛奶股东不公平。
2.1972年度,牛奶每股盈利3.65元,置地2股合计才盈利2.58元,合并牛奶后,置地盈利增为2.79元,而牛奶则减少0.81元,对牛奶股东当然说不过去。
3.置地收购目的是利用牛奶的优势来扩充自己业务。作为牛奶公司来说,在各方面声誉良好,优势显然,毋需借重收购合并拓展发展空间。
因此,牛奶断然拒绝建议,周锡年也充满信心地认为收购不会成功。并且,牛奶公司为吸引股东,打击置地的收购建议计划,提出将股份拆细,一股牛奶股票拆为5股,然后每1新股送一红股。换言之,现在股东每股变为新股10股,实际增加9倍。同时宣布1972年度盈利,将比上年增长35%。1972年度预计派息每股增幅达67%。在这一消息刺激下,10日牛奶股价最高升上290元,最后以267元收市,一日升了50元,升幅达23%,比10月27日新纪录,最高曾上升154元,恒指亦再创759点历史记录。当时牛奶的市盈率高至73.4倍,置地更高达98.5倍!可见股市的疯狂已到不合情理的地步。
尽管此时收购战已达到白热化,但收购双方却自始至终没有动用现金来收购或反收购,甚至没有用提高收购价的方式来吸引股民,除了用换股、拆细和派息的优惠条件吸引股民之外,双方只通过铺天盖地的广告来指责对方、抬高自己。从10月11日置地首先发动广告战开始,直到收购截止的前一天,双方都是唇枪
舌剑,互不相让。其中的许多话以今天的眼光来看,实际是误导股民,有违规的嫌疑。但是那时香港股市法规尚不健全,因而也就无人去追究了。这比起以后那些动辄以数十亿港元现金统收的收购战来说,也算是一个罕见的景观吧。
由于双方相指责、质询、揭短,引起双方股东心理恐慌,再加上汇丰银行主席警告股民:“股市已形成纯投机性行动,许多股价已升至超过合理程度”,13日星期一开市便出现一轮暴跌,牛奶股价一度跌至202元,最后以212元收市,跌幅20%,置地更大跌33元,跌幅23%,整个股市恒生指数狂跌87点,跌幅11.5%,创下当时跌幅纪录。好在次日大市即告反弹,没有演变成为股灾。
由于当时地产业正处于繁荣上升的阶段,置地公司又是一家世界闻名的大公司,它提出的条件和所描绘的前景的确令所有牛奶股东向往。而牛奶公司由于实力相对较弱,靠自己发展地产业的前途显然不如与置地联手光明。因此,大多数牛奶股东还是倾向于接受置地的建议。因而,对牛奶公司来说,这场收购战可能从一开始便注定要输了。
牛奶公司为了挽回局面,于11月24日宣布与华懋置业公司合资组成新公司,定名为牛奶地产有限公司,新公司将拿出25%的股票分送给原牛奶股东。然而这时离收购截止期29日只有5日,时机已晚。何况华懋的声势形象不及置地,而置地此时又宣称它所控的牛奶股权已足以否决牛奶宣布的与华懋的协议。因此牛奶与华懋合作,显然不如与置地合作对发展地产有利,这一来,牛奶弄巧成拙,效果适得其反,非但没有扭转形势,反而宣告了其最终的失败。
到27日,牛奶还作最后一次挣扎,向股东晓以大义,刊出“家和万事兴”的广告,说是“婚前情侣口角频仍,婚后怎能有美满的家庭生活”,“业务兴隆,端赖于忠诚合作,口角争执决非生财之道。敬请全体股东注意”,这则广告就像是一个月来“口角”广告战的总结。但是这时大势已去。置地更趁机作最后一击,兑现送红股的传言,而且更优厚地宣布一送五红股。这一来,一股牛奶可换到12股置地。顿时使置地门前排起长龙,牛奶股东争着上门换股。
28日,牛奶再刊出整版广告,剖析双方业务前景,劝股东悬崖勒马,但已回天无力。当日,置地宣称已控有牛奶51%股权。至此,置牛大战已面临谢幕,置地一方已稳操胜券。
30日,即收购截止期后一日,置地刊出最后一个收购取胜的全版大广告,宣称已持有牛奶公司80%股权,至此,历时整整一个月的“置牛”收购大战,以置地有限公司获全胜而告终。
置地公司未动分文,便吞并了牛奶这家大公司,的确堪称杰作,创下了香港战后股史上空前绝后的纪录。它宣告英资财团对华资世家一次敌意收购取得胜利,牛奶公司从此换上了英资旗帜。而周氏家族和周锡年经此一役,元气大伤,开始走下坡路了。
问题:
1.本案例是要约收购还是协议收购?
2.按照兼并与收购的方法分类,案例中,香港置地收购牛奶公司是属于哪一种兼并与收购方式?是现金支付型、股权交换型,还是其它类型?按并购双方的关系划分,是善意收购、敌意收购还是狗熊拥抱式?
3.收购兼并的动机理论上有哪些?香港置地坚决要收购牛奶公司的动因是什么?
4.牛奶公司面对香港置地的收购要约,采用的反收购策略有哪些?
5.你对牛奶公司聘请的投行机构——罗富齐父子(伦敦)公司提出的三大反对收购的理由有什么看法?
2.广发证券反收购可以分为两条线:
明线:广发证券员工从言论到行动
同盟线:辽宁成大与吉林敖东增持广发证券股权
1.言论反对
9月3日,反对中信证券收购 广发员工“陈情”广东证监局 ,向监管层表达了反对中信证券进入广发证券的立场和态度。9月6日,中信收购广发案再起波澜。有关网站刊出了《广发证券员工强烈反对中信证券敌意收购的声明》。这份署名为“广发证券股份有限公司2230名员工”的声明称,“坚决反对中信证券的敌意收购,并将抗争底。”
2.发起员工收购股权行动
9月7日。由广发系统员工集资组建的深圳吉富创业投资股份有限公司(下称“深圳吉富”), 以每股1.16元的价格将收购云大科技所持有的广发证券
7,662.113万股(占总股本的3.83%)股份。9月15日。深圳吉富以每股1.20元的价格收购梅雁股份所持有的广发证券16794.56万股股份,深圳吉富从而获得了广发证券12.23%的股份,从而成为广发证券的第四大股东。
3.结成反收购同盟军
吉林敖东原来持有广发证券13.75%,为广发证券的第三大股东。9月14日,吉林敖东收购风华集团持有的广发证券2.16%股份,收购敖东延吉持有的广发证券1.23%股份,收购价格均为1.168元/股,交易完成后,吉林敖东将持有广发证券17.14%股份,成为第二大股东。
辽宁成大原来持有广发证券20%的股权,2004年6月16日,辽宁成大以1.18元/股收购辽宁万恒集团有限公司持有的86,236,500股广发证券股权,收购辽宁外贸物业发展公司持有的广发证券25,383,095股,收购完成后,累计持有广发证券25.58%。
最终,广发证券的控股权落入被称为“反收购铁三角”的辽宁成大、吉林敖东和深圳吉富三家之手,中信的收购计划宣告失败。
问题:
1.本案例是善意收购还是敌意收购,最终是否成功?
2.按照兼并与收购的方法分类,案例中属于哪一种兼并与收购方式?是现金支付型、股权交换型,还是其它类型?
3.收购兼并的动机理论上有哪些?
4.本案例中采用的反收购策略有哪些?
1、?中集集团的贸易应收账款证券化
中国国际海运集装箱(集团)股份有限公司(简称中集集团)与荷兰银行于2000年3月在深圳签署了总金额为8000万美元的应收账款证券化项目协议。此项协议的有效期限为3年,规定在3年内,凡是由中集集团发生的应收账款都可以出售给由荷兰银行管理的资产购买公司(TAPCO),由该公司在国际商业票据市场上多次公开发行商业票据,总发行金额不超过8000万美元。在此期间,荷兰银行将发行票据所得资金支付给中集集团,中集集团的债务人将应付款项交给约定的信托人,由该信托人履行收款人职责。而商业票据的投资者则可以获得高出伦敦同业拆借市场利息率1%的利息。中集集团在国内企业中首创资产证券化的融资方式,为中国企业直接进入国际高层次资本市场开辟了道路。
一、 背景
在这次证券化融资之前,经国家外汇管理局批准,中集集团曾经于1996年、1997年、1998年分别发行了5000万、7000万和5700万美元的商业票据(Commercial Paper,CP)。这种商业票据的融资方式容易受到国际经济、金融形势变化的影响而发生波动,这在1998年表现得十分突出。1998年初,商业票据发行的承销银团再次组团时,原有银团中的部分银行由于受到亚洲金融危机的影响,收缩了在亚洲的业务,并退出了7000万美元的CP银团。经过努力,中集集团虽成为金融危机后我国第一家成功续发CP的公司,但规模降为5700万美元。为避免类似情况,保持公司资金结构的稳定性,并进一步降低融资成本,中集集团最终选择应收账款证券化的融资方式。
二、中集集团资产证券化过程的交易结构
1.发起。中集集团与荷兰银行合作,对公司应收账款进行设计和安排,
挑选优良的应收账款组成一个资金池,然后交由信用评级机构进行信用评级。
2.信用评级。中集集团委托两家国际著名的评级机构标准-普尔和穆迪对应收账款证券进行评级。凭着优秀的级别,这笔资产得以注入TAPCO公司建立的大资金池。
3.发行与管理应收账款组合。TAPCO公司负责在商业票据市场上向投资者发行ABCP(Asset Backed Commercial Paper,,ABCP)。同时它还扮演着受托管理人的角色,在商业票据市场上获得资金后,再间接付至中集集团的专用账户。
4.证券承销及其相关服务。荷兰银行参与此次资产证券化的整个过程。它
负责ABCP的承销,同时为整个资产证券化业务提供咨询服务。
三、中集集团资产证券化的特点
1.中集集团通过金融创新带来一个中间层——TAPCO公司,将公司风险和国家风险与应收账款的风险隔离开来。也就是说,投资者在评判风险时,主要考虑的是中集集团应收账款,即客户的风险,跟中集集团和中国国情无关,这一优势在亚洲金融危机、特别是出现广信事件等影响国际资本市场直接融资的不利事件后,显得更加突出。资产证券化可以很好地避免这一缺陷。
2.中集集团将ABCP的期限锁定为三年,只要国际商业票据市场继续存在,应收账款质量良好,商业票据的发行就无需承担任何展期风险。
3.此次利用资产证券化进行融资的成本很低。比较之下,中国银行发行的3年期美元债券成本为LIBOR+274BP,中国财政部发行的3年期美元债券成本为LIBOR+120BP,中集集团1998年发行的1年期CP的综合成本为LIBOR+91.2BP,而此次发行的8000万美元的ABCP3年期综合成本为LIBOR+85BP。
4.为中集集团带来理想的财务结构。采用ABCP方式,中集集团将应收账款直接出售给TAPCO公司,因此该应收账款的主要部分将从资产负债表中剔除,从而达到降低资产负债率,优化财务结构的目的。以1998年10月数据测算,发行8000万美元CP后,中集集团的资产负债率从原来的57.7%下降到50.7%。此外,项目完成后,中集集团只需花两周时间,就可获得本应138天才能收回的现金。
5.中集集团利用资产证券化融资是通过荷兰银行在国际票据市场上公开发行商业票据,即以跨国资产证券化的方式,利用国际资本市场上的成熟融资工具和模式进行融资,开创了国内企业资产证券化的先河,为企业进军国际资本市场探索了一条新的融资渠道。
资料来源:根据《证券时报》、《中国证券报》2000年3、4月份的有关报道整理
问题:
(1)
(2) 该案例中的资产证券化按照性质来划分应属于哪种类型? 案例中的发起人、SPV以及资产证券化产品的名称分别是什么?
(3)
(4)
简述该案例的运作流程。 该案例对于发起人来说有何意义?
范文五:投资银行学-收购案例分析
金融学院 金融工程0902 0206090211 连径鸥
案例:
雀巢收购徐福记
糖果大亨徐福记国际集团12月7日在新交所发布公告称,商务部已于12月6日批准瑞士食品巨头雀巢集团以17亿美元收购其60%股权的交易。雀巢计划把徐福记从新加坡交易所摘牌,在本月内,徐福记将从新加坡交易所退市。
徐福记新闻发言人表示,目前已将商务部的批文递交至开曼法庭,等待法庭给出最后答复。雀巢谋划已久的收购即将完成,现计划将徐福记从新加坡交易所摘牌。发言人透露,目前公司独立董事均已通过收购方案,预计徐福记将在12月内从新加坡交易所退市。
此次出让股份,市场人士认为,徐氏家族或是想借助雀巢高端品牌平台,进入日本、欧美等国家。另外,雀巢除了高端品牌平台外,其资金和研发能力也刚好弥补徐福记自身的不足。
2010年2月,雀巢收购云南山泉70%股权;2011年4月,收购银鹭60%股权。此次雀巢收购徐福记于7月11日正式公布。雀巢公司提出通过计划安排方案收购徐福记独立股东所持有该公司43.5%的股权,此外,将再从徐氏家族目前持有的56.5%的股权中购得16.5%的股份,剩余40%股份,仍将由徐氏家族持有。
雀巢的巧克力和糖果业务在新兴市场的份额落后于卡夫、联合利华等竞争对手,这使得雀巢急于通过收购来扩大市场份额。2010年2月,雀巢收购云南山泉70%股权;2011年4月,收购银鹭60%股权。
雀巢是全球销售额最大的食品公司,去年全球总销售额为8407亿元,但其巧克力和糖果业务只占总销售额的11%。面对玛氏、卡夫等对手,它在竞争中也一直居于下风。而资料显示,1998年至今,徐福记糖果的销售额已经连续13年居市场首位,在中国市场占有率为6.6%。
此次交易完成后,雀巢在中国糖果市场的份额将大大得到提升。中国食品商务研究院研究员朱丹蓬表示,雀巢收购徐福记将对糖果行业格局造成巨大的影响。
根据雀巢首席执行官保罗-巴尔克的计划,新兴市场对该公司总体营业收入的贡献率在2020年之前要达到45%,而目前这一比例仅约为31%。
近年来,雀巢加速在国内布局。1998年收购国内鸡精行业第一品牌上海太太乐80%股权;1999年收购广东最大冰淇淋品牌广州五羊97%股权;2001年收购国内第二大鸡精生产商四川豪吉60%股权;2010年收购云南矿泉水第一品牌云南大山70%股权;2011年4月收购国内最大八宝粥和花生牛奶生产商银鹭60%股权,等等。
徐福记国际集团发言人孙天珍说,在正式达成收购协议后,双方只是在股份占比上发生一些变化,其他方面并没有太多改变。包括徐福记的产品标识和渠道上都不会有变化,徐福记将继续沿用原有的产品包装,产品线也不会变动。而徐福记现任首席执行官兼董事长徐乘将继续带领新的合资公司。
评论分析:
徐福记由来自台湾的徐氏兄弟创立,总部位于广东东莞,专注于糖果、糕点和果冻等休闲糖点,是中国最大的糖果品牌和糖点企业之一。于1992年在中国
广东省东莞市注册创立东莞徐福记食品有限公司”。凭借16年成功的市场销售经验,开拓新局,快速获得成长扩展。1997年徐福记与新加坡汇亚集团(TRANSPAC)及仲华海外投资基金共同合资,为集团带来崭新思维及理念,共同成立BVI徐福记国际集团,并注册成立东莞徐记食品有限公司,专事经营徐福记品牌在中国糖点领域的永续发展。2000年,徐福记正式涉足现代渠道的经营管理。为集团在中国零售市场的大步拓展,扎下厚实的根基。2006年徐福记在中国拥有56家销售分公司,超过13000个直接管控的终端零售点,成为中国最大的糖果品牌和糖点企业之一。徐氏兄弟希望将“徐福记”打造成百年老店品牌。家族企业发展到一定阶段,其营业额和规模均积聚到一定的时候,经营者希望寻求进一步发展。
雀巢公司雀巢公司,由亨利?内斯特莱(Henri Nestle)于1867年创建,总部设在瑞士日内瓦湖畔的沃韦(Vevey),是世界最大的食品制造商。拥有138年历史的雀巢公司起源于瑞士,最初是以生产婴儿食品起家。年销售额达到477亿美元以上,其中的大约95%来自食品的销售,因此雀巢可谓是世界上最大的食品制造商,也是最大的跨国公司之一。公司以生产巧克力棒和速溶咖啡闻名遐迩,目前拥有适合当地市场与文化的丰富的产品系列。
雀巢在五大洲的60多个国家中共建有400多家工厂,所有产品的生产和销
%来自国外,因此被称售由总部领导下的约200多个部门完成。雀巢销售额的98
为“最国际化的跨国集团”。
目前,徐福记品牌旗下产品主要包括糖果、新年巧克力、糕饼点心、沙琪玛及果冻布丁等,徐福记2010年的销售额为43亿元人民币,税前利润率为17.3%,税后净利6亿元人民币。雀巢在华现有产品线主要包括烹饪产品、速溶咖啡、瓶装水、奶粉和餐饮服务业产品等,双方的此次合作将会在产品线上形成充分的互补。
雀巢目前更加集中于大城市和大卖场,而徐福记则在中小城市乃至乡村有广阔的市场。此次并购对雀巢而言,最大的收获是徐福记的渠道资源,目前雀巢在中国的糖果业务市场占比非常小,远远落后于卡夫、联合利华等竞争对手,而徐福记则是国内整个糖果行业中营业额最大的企业,此项收购将令雀巢获得徐福记在中国近1.8万条散装柜资源,以及徐福记庞大的二三线渠道资源,因此,雀巢将借助徐福记销售网络向中国二三线市场延伸,将利用徐福记的渠道优势进一步扩大市场份额,而徐福记一直在寻求与跨国公司合作,在此次雀巢提出并购前,徐福记先后与世界著名糖果商美国Sunkist公司、英国EBL公司等签约达成策略连盟。徐福记将受益于雀巢的品牌影响力、资金实力、研发能力、管理体系等。双方合作过程中必然会共享资源。
国际市场调研公司的数据显示,徐福记糖果业务在国内排名第一,占6.6%的市场份额,糖果和巧克力加在一起在国内占4.2%,排名第二;跨国公司玛氏糖果业务在国内排名第二,其糖果和巧克力业务合在一起在国内占第一的位置。雀巢的糖果业务占雀巢总销售额的约12%,在国内市场占第五的位置,第一名的徐福记和第五名的雀巢在联合后,不仅是原有市场份额简单加减,其二者从渠道、团队以及客户群等的互补、分享,将给行业带来不容小觑的影响。早在2008年,玛氏以230亿美元完成对箭牌的收购,使得在全球市场占有率达14.4%;去年1月,卡夫并购吉百利后拥有约500亿美元营收,成为全球最大的休闲食品、糖果公司,占近15%市场份额。雀巢在糖果领域一直处于劣势,在新兴市场的份额已落后于联合利华等竞争对手,这使得雀巢急于通过收购来扩大市场份额。收购新
兴市场优秀品牌对雀巢来说无疑是一条捷径,2010年底雀巢拥有160多亿瑞士法郎的现金,这为其全球并购提供资金保障。此次收购徐福记成功,雀巢将有望超越玛氏,跃升为国内糖果行业和巧克力行业老大,国内糖果行业格局也将引来一场革命性的巨变,中国消费品即将迈入寡头割据时代。
在此之前,全球最大的烈酒集团帝亚吉欧并购水井坊、雀巢收购云南山泉最终获得成功,还批准了美国百胜餐饮集团(Yum Brands Inc.)收购火锅店运营企业小肥羊集团有限公司(Little Sheep Group Ltd.)的计划。这表示中国现在对外资企业的收购是开放的。外资目光瞄向越来越多的成功国内餐饮食品企业是未来的趋势,可能会有更多的国内餐饮食品企业被收购或者与外资形成战略合作。外资并购频发也使国内相关企业的生存和发展压力显著增加,民族品牌面临冲击。